מניית ASML יכולה להמשיך לעלות למרות שווי גבוה — הנה הסיבה
- למרות שמכירות ASML נראות מתונות יותר לעומת חברות AI אחרות, הביקוש למערכות שלה נותר חזק מאוד, וצבר ההזמנות הגדול יחד עם העלאת תחזית המכירות ל-2026 תומכים בצמיחה חזקה בהמשך.
- המניה נסחרת במכפיל רווח גבוה של 49.9, אך הכותב סבור שהתמחור מוצדק בזכות צפי לזינוק ברווח למניה, שיפור ביתרונות לגודל ודירוג קונצנזוס של קנייה חזקה עם אפסייד של כ-12.5%.
אחרי ראלי יוצא דופן בשנה האחרונה, לגיטימי לשאול אם מניית ASML Holding (ASML) יכולה להמשיך לעלות. זה נכון במיוחד כשמביאים בחשבון שהמניה נסחרת כעת בשווי שנראה גבוה. לדעתי, התשובה היא כן. כשמסתכלים היום על תחום השבבים, קל להתרשם מעקומות הצמיחה החדות והמרשימות של חלק מהשחקניות הפופולריות יותר בתחום הבינה המלאכותית (AI). נראה של-ASML Holding אין את זה. עם זאת, מלכת הליתוגרפיה ההולנדית שולטת בתחום ייחודי עם חפיר תחרותי עמוק, שנמצא בבסיס שכבת הטכנולוגיה הגלובלית. לכן, אני נשאר חיובי על מניית ASML למרות הראלי החזק השנה.
האשליה של צמיחה איטית
האשליה של צמיחה איטית היא דרך קלה לטעות בהבנת תזת ההשקעה של ASML Holding כרגע. אין ספק שהמספרים שלה נראים מתונים יותר בהשוואה לתחום ה-AI הרחב. ברבעון האחרון, ASML דיווחה על מכירות נטו של 8.77 מיליארד אירו, ירידה לעומת 9.72 מיליארד אירו ברבעון הרביעי של 2025. כשמשווים את זה לזינוקים של מאות אחוזים בהכנסות של אנבידיה (אנבידיה), או לעליות החדות ב-TSMC (TSM) וב-AMD (AMD), כמעט נראה ש-ASML Holding נשארת מאחור.
אבל ההאטה לכאורה הזו היא לגמרי תוצאה של הדרך שבה ASML Holding בונה את העסק שלה, ואין לה קשר לביקוש. בניגוד לחברות שמפתחות תוכנה או מעבדים גרפיים, ASML Holding מייצרת מערכות ליתוגרפיה בטכנולוגיית EUV בגודל של בניין, שכל אחת מהן עולה יותר מ-350 מיליון דולר. ההרכבה, הכיול והמשלוח שלהן יכולים להימשך חודשים. זהו שוק שמוגבל מאוד מצד ההיצע. הלקוחות הגלובליים שלה רוצים כל מכונה אחת שהחברה מסוגלת לייצר, ולכן פערים בהכנסות רבעוניות משקפים רק את תזמון המשלוחים או את כושר הייצור, ולא ירידה בביקוש האורגני מצד מפעלי הייצור בעולם.
צבר הזמנות עצום תומך בצמיחה העתידית
למעשה, מה שחשוב לציין הוא שצבר ההזמנות העצום של ASML Holding הוא זה שתומך בצמיחה העתידית שלה. מאחר שהמערכות האלה הן קריטיות לחלוטין, ואי אפשר לייצר שבבים מתקדמים של 2 ננומטר בלעדיהן, מפעלי הייצור חייבים לשריין את מקומות הייצור שלהם שנים מראש. המציאות המבנית הזו באה לידי ביטוי בצבר הזמנות ענק של מיליארדי אירו, שמספק לחברה נראות עסקית יוצאת דופן.
גם ברבעונים שבהם משלוחי המערכות החדשות נרגעים מעט, ASML Holding נהנית מבסיס מותקן רחב ורווחי מאוד. ברבעון הראשון בלבד, פעילות ניהול הבסיס המותקן ייצרה 2.49 מיליארד אירו, עם רמת חיזוי גבוהה, לעומת 2.13 מיליארד אירו ברבעון הקודם. התלות העמוקה של הלקוחות מסבירה בדיוק למה הביצועים הפיננסיים צפויים להאיץ בחדות במחצית השנייה של 2026 ולתוך 2027.
באופן מרשים, ההנהלה כבר אותתה במפורש על המסלול הזה, שבו עיקר הצמיחה מגיע בחלק השני של השנה, והעלתה את תחזית המכירות נטו לשנת 2026 לטווח חזק של 36 עד 40 מיליארד אירו. גם האינדיקטורים המאקרו-כלכליים תומכים באופטימיות הזו. הוצאות ההון של חברות הענן הגדולות צפויות כמעט להכפיל את עצמן, מ-427 מיליארד דולר ב-2025 ליותר מ-860 מיליארד דולר עד 2027. ככל ש-TSMC, אינטל (אינטל) וסמסונג (SSNLF) ירחיבו מפעלים חדשים כדי לענות על הביקוש העצום לתשתיות AI, המתקנים הגדולים האלה יצטרכו להיות מצוידים בחומרה של ASML Holding.
האם ASML מתומחרת באופן הוגן?
כעת, אחרי ראלי ממושך של כמה חודשים שדחף שוב ושוב את המניה לשיאים חדשים, קל לתהות אם ASML Holding מתומחרת באופן הוגן ואם נותר לה עוד אפסייד. מניית ASML נסחרת כיום בערך במכפיל רווח של 49.9 על רווח למניה (EPS) צפוי של קצת פחות מ-36 דולר השנה. היסטורית, התמחור הזה גבוה משמעותית מהממוצע ארוך הטווח של המניה, שבדרך כלל נע באזור אמצע שנות ה-30. כמובן, עבור עסק רגיל, תשלום מכפיל של כמעט 50 בתקופה של נורמליזציה זמנית בהכנסות היה יכול להיות מתכון מסוכן לביצועי חסר בטווח הקצר.
עם זאת, לדעתי הפרמיה הזו מוצדקת, כי ASML Holding נמצאת על סף מחזור התרחבות חד ברווח למניה בטווח הבינוני. תחזיות הקונצנזוס הנוכחיות מראות כי הרווח למניה צפוי לזנק ב-33% כבר בשנה הבאה. במקביל, אני סבור שלחברה יש את המינוף התפעולי הדרוש כדי לשמור על שיעורי צמיחה גבוהים דומים בשנתיים עד שלוש השנים הבאות. זה נובע משיפור ביתרונות לגודל שקשורים לדורות החדשים יותר של מערכות הליתוגרפיה שלה, ובפרט פלטפורמות High-NA EUV עם שולי רווח גבוהים וסדרת NXE:3800 המותאמת.
אנחנו אמורים לראות את ASML Holding עוברת מייצור מוקדם ובהיקפים נמוכים של המערכות הסופר-מורכבות האלה, לייצור מפעלי סטנדרטי וחוזר. בשלב הזה, עלויות קבועות כמו הנדסה, מו"פ והוצאות תקורה מתפרסות על פני נפח משלוחים גדול הרבה יותר. אני חושב שזה יהיה הזרז להרחבת שיעור הרווח הגולמי לכיוון יעד 2030 ארוך הטווח של ההנהלה, שעומד על 56%–60%. בגלל כוח התמחור הזה, שנובע ממקור יחיד, ובשילוב עם התרחבות שולי הרווח, האפקט המצטבר בשורה התחתונה אמור לשחוק במהירות את המכפיל הגבוה שנראה היום.
האם ASML היא קנייה, מכירה או החזק?
ל-ASML יש דירוג קונצנזוס של קנייה חזקה בוול סטריט, על בסיס שבע המלצות קנייה פה אחד. אף אנליסט לא מדרג את המניה כהחזק או כמכירה. מעבר לכך, מחיר היעד הממוצע של ASML, שעומד על 2,019 דולר, משקף אפסייד של כ-12.50% ב-12 החודשים הקרובים.
סיכום
ASML Holding היא מונופול של ממש, ולכן אני בספק אם יהיו הזדמנויות מזדמנות לקנות את המניה בתמחור אטרקטיבי. אמנם מכפיל של 49.9 דורש פרמיה, אבל לדעתי צבר ההזמנות הארוך של ASML Holding והתרחבות היתרונות לגודל שלה מספקים נראות מצוינת לרווחים. לכן, אני רואה ב-ASML דרך משכנעת להיחשף ל-AI דרך חלק קריטי ופחות סחיר בשרשרת הערך של תעשיית השבבים.