פלאנטיר (פלנטיר) צומחת מהר, אבל האם זה בר־קיימא?
- פלאנטיר מציגה צמיחה חזקה מאוד, עם זינוק בהכנסות, תזרים מזומנים חופשי גבוה, ורווחיות שמגיעה יותר ויותר גם מהעסק המסחרי ולא רק מהממשל.
- למרות זאת, המניה נסחרת במכפיל גבוה מאוד ויש חששות לגבי התלות בחוזים ממשלתיים לא תחרותיים, ולכן הכותב נשאר ניטרלי על פלנטיר.
פלאנטיר (פלנטיר) צומחת מהר, אבל אני לא משוכנע שקצב הצמיחה הנוכחי בר־קיימא. ההכנסות זינקו ב-93% בשנה האחרונה. החברה ממשיכה לזכות בעבודות ממשלתיות קריטיות בארה"ב, במגוון אסטרטגיות בתחומי ההגנה והתשתיות. טיוטת מזכר של הפנטגון הורתה לבכירים לממן שירותים נוספים בהיקף של 240 מיליון דולר, בלי צורך בהליך מכרז תחרותי.
זה מחזק את החשיבות ההולכת וגדלה של פלאנטיר עבור הממשלה, אבל גם מעלה שאלות לגבי כמה מהצמיחה הזו יכולה להימשך, וכמה ממנה כבר מגולם במחיר המניה.
עם פלנטיר שנסחרת במכפיל שמותיר מעט מאוד מקום לאכזבה, אני נשאר ניטרלי. גם אם חברת תוכנות ניתוח הנתונים תמשיך לזכות בחוזים גדולים ולצמוח במהירות, ההכנסות ברווחיות הגבוהה שלה נשענות במידה רבה על חוזים ממשלתיים הרגישים פוליטית. בנוסף, שאלות אתיות ורגולטוריות הולכות וגוברות מציבות איום ממשי על פרמיית השווי של מניית פלנטיר.
הצמיחה של פלאנטיר מחוזים ממשלתיים
למרות שפלאנטיר פועלת במגוון רחב של פרויקטים ותחומים מסחריים, רבים מכירים אותה דרך שיעורי הצמיחה המרשימים שמגיעים מהצד הפדרלי של העסק. ההכנסות מממשלת ארה"ב צמחו ב-90% משנה לשנה ל-809 מיליון דולר ברבעון השני. החברה נמצאת כעת בנוחות בין החברות המובילות שעובדות בצמוד לממשל הפדרלי, עם מקום 40 בדירוג Washington Technology Top 100 לשנת 2026.
ההתחייבות האחרונה היא חלק מקבוצה גדולה יותר של פרויקטים, שמבוססת על הסכם Enterprise Agreement ל-10 שנים עם צבא ארה"ב ותקרת היקף של 10 מיליארד דולר. בעוד שרוב חוזי ההגנה עוברים מכרז תחרותי רשמי, המזכר האחרון רומז שעבודות עתידיות עשויות להינתן באופן פחות פתוח. כתוצאה מכך, יש לי חששות לגבי מידת החיזוי של התחזיות על הביצועים העתידיים של החברה.
באופן מעניין, החוזים הממשלתיים הם כבר לא החלק הצומח ביותר בעסק. ההכנסות המסחריות בארה"ב עלו ב-149% משנה לשנה ל-764 מיליון דולר, וכעת הן צומחות מהר יותר אפילו מהפלח המרשים כבר של הממשל הפדרלי, ומעלות את סך ההכנסות בארה"ב ב-115%.
עם זאת, מה שהכי מרשים אותי הוא הרווחיות הבסיסית. תזרים המזומנים החופשי המתואם היה 1.22 מיליארד דולר, עם מרווח של 63%, והחברה סיימה את הרבעון עם 9.2 מיליארד דולר במזומן ובאיגרות חוב ממשלתיות קצרות טווח. הדבר החשוב ביותר מבחינתי הוא שכמעט ואין חוב מול ערימת המזומנים הזו, 211 מיליון דולר בלבד, סכום זניח ביחס לשווי השוק הכולל שלה, 422 מיליארד דולר.
העמידות של הצמיחה של פלאנטיר עשויה להיות תלויה פחות בוושינגטון ממה שרוב האנשים מניחים, כי העסק המסחרי הוא כעת זה שעושה את עיקר העבודה.
פלאנטיר משאירה כמעט בלי מקום לטעויות
לא משנה איזה פלח מניע אותה, ברור שעל המשקיעים לשפוט את הצמיחה מול המחיר שהם משלמים עליה. כאן התמונה הופכת לקשה יותר להצדקה. פלאנטיר נסחרת במכפיל רווח עתידי של בערך 116x, לעומת חציון סקטור של כ-29x. משקיעים שקונים היום עושים זאת אחרי התאוששות משמעותית מהשפל של הקיץ, ולא מתוך חולשה.
למען ההגינות כלפי החברה, מכפיל השווי לפחות הלך והתיישב עם הביצועים שלה, ולא להפך. גיל לוריה מ-D.A. Davidson שדרג את המניה מוקדם יותר הקיץ בדיוק מהסיבה הזו, בטענה שהרווחיות המשופרת הפכה את השווי לסביר יותר מבעבר. גם ההנהלה צופה המשך דומה. תחזית ההכנסות לשנה כולה הועלתה לכ-8.15 מיליארד דולר, מה שמרמז על צמיחה של כ-82%, עם תזרים מזומנים חופשי מתואם של 4.5 עד 4.7 מיליארד דולר.
ובכל זאת, מכפיל שגבוה פי ארבעה מהממוצע בסקטור הוא נקודת פתיחה תובענית מאוד. הוא דורש לא רק המשך צמיחה, אלא גם המשך האצה. בסיס ההשוואה כבר גדול מספיק, כך שצמיחה שנתית עשויה להאט פשוט מטעמי אריתמטיקה.
החששות העיקריים שלי לגבי פלאנטיר
מעבר למחיר, ההיסוס העיקרי שלי נוגע לאופן שבו ההכנסות הפדרליות מושגות. פלאנטיר סגרה עסקאות חוזים פדרליים בהיקף עצום של 3.2 מיליארד דולר מאז 2024, וכמחצית מהסכום הזה הגיע מחוזים שאף אחד אחר לא התמודד עליהם. הקצאות ללא תחרות היוו 14.8% מכלל ההקצאות הפדרליות במחצית הראשונה של 2026, לעומת 12.6% שנה קודם לכן. אף שכללי הרכש הפדרליים מאפשרים מידה מסוימת של חוזי ספק יחיד במקרים כמו דחיפות קריטית או ביטחון לאומי, המזכר שציינתי לא נראה כמסתמך על אף אחד מהנימוקים הללו.
כמובן, אני לא טוען לשום פסול. משרד ההגנה אמר שהוציא מזכרים דומים גם בנוגע לחברות אחרות. עם זאת, זרם הכנסות שתלוי בשיקול דעת רכש הוא נכס מסוג שונה לחלוטין מנכס שנבנה בתחרות פתוחה. זה נכון במיוחד כאשר אפשר לבטל את שיקול הדעת הזה, מה שמקשה על משקיעים שרוצים לחזות במדויק רווחים עתידיים.
מחוקקים דמוקרטים, כולל הסנאטור רון ויידן, לוחצים על החברה מאז השנה שעברה לספק פרטים על עבודת הנתונים הממשלתית שלה. ממשלות, כמובן, מתחלפות, אבל שום דבר מזה לא מקל על משקיעים פוטנציאליים.
ההיסטוריה מלמדת שקשרים פוליטיים מרוכזים הם דבר מצוין עד הרגע שבו הם כבר לא. שום דבר מכל זה לא הופך את פלאנטיר לעסק שלא ניתן להשקיע בו, אבל לטעמי זו בהחלט סיבה לרצות נקודת כניסה זולה יותר מזו שמוצעת כיום.
העמדה של וול סטריט
למרות החששות שלי, קהילת האנליסטים הרחבה חיובית למדי לגבי השנה הקרובה. לחברה יש דירוג Moderate קניה, המבוסס על 16 המלצות קנייה, ארבע המלצות החזק ושתי המלצות מכירה בשלושת החודשים האחרונים. עם מחיר יעד ממוצע של 197.89 דולר, האנליסטים רואים אפסייד של כ-12% מהמחיר האחרון בסגירה.
כדאי לשים לב לטווח ההערכות שמרכיב את הממוצע הזה, עם לא מעט הערכות גבוהות עד 255 דולר, בעוד אנליסטים פסימיים יותר מציבים הערכה של 80 דולר. התחושה שלי היא שהתמונה עדיין לא ברורה לגבי מה החברה הזו באמת מייצגת, ושעדיין רחוק מאוד מהסכמה על מסלול יציב בטווח הקרוב.
חברה מצוינת בנקודה לא נוחה
בהתחשב בכל הנקודות שציינתי, אני מוצא את עצמי מעריך את פלאנטיר הרבה יותר מאשר מעוניין להחזיק בה כרגע. היסודות כמעט יוצאי דופן, עם צמיחה שיא, מרווחים שרוב חברות התוכנה לעולם לא יגיעו אליהם, יצירת מזומנים חזקה, ומאזן שכמעט ואינו נושא חוב. התחזית העתידית מצביעה על המשך אותן מגמות בשנה הקרובה.
עם זאת, מה שמעכב אותי הוא השילוב בין שווי שמחייב ביצוע כמעט מושלם לבין עסק ממשלתי שנבנה יותר ויותר על הקצאות שלא התמודדו עליהן. כל אחד מהם בנפרד אולי היה ניתן לניהול. יחד, הם משמעותם שמשקיע משלם פרמיה על הכנסות שנושאות תלות פוליטית שרוב עסקי התוכנה לא צריכים להתמודד איתה.
אני נשאר ניטרלי לגבי פלנטיר בטווח הקצר, והייתי רוצה לראות או מכפיל נמוך משמעותית, או ספר הזמנות בטוח יותר שנצבר בתחרות, לפני שאשנה את התזה הזו.