מנוע הרווח ה"נסתר" של וולמארט (WMT) עשוי להחזיר לה שווי של טריליון דולר
- הירידות האחרונות במניית וולמארט הגיעו אחרי שני דוחות שלא עמדו בציפיות הגבוהות, אך מתחת לכותרות נמשכת צמיחה חזקה באקוסיסטם הדיגיטלי של החברה, כולל מסחר אלקטרוני, מרקטפלייס, מנויים ופרסום.
- לפי הכתבה, מנוע הרווח המרכזי של וולמארט הוא הפעילויות הדיגיטליות בעלות שיעורי הרווח הגבוהים יותר, במיוחד Walmart Connect, והן עשויות לתמוך בהמשך בהצדקת שווי פרמיה ואף בחזרה לשווי של טריליון דולר.
לוולמארט (WMT) יש מנוע רווחים "נסתר" שיכול להחזיר את החברה לשווי של יותר מטריליון דולר. מנוע הרווחים הנסתר כאן הוא האקוסיסטם הדיגיטלי שלה, עם שיעורי רווח גבוהים יותר, ובמיוחד פעילות הפרסום דרך Walmart Connect. גם המסחר האלקטרוני, המרקטפלייס והמנויים צומחים הרבה יותר מהר מפעילות הקמעונאות המרכזית. חשוב יותר, לפעילויות האלה יש כלכלה טובה יותר, והן יכולות להשפיע הרבה יותר על הרווחים.
מניית וולמארט ירדה בחדות מהשיאים של חודש מאי, אחרי שני דוחות שחשפו עד כמה הציפיות ממנה הפכו לגבוהות. ובכל זאת, לדעתי השוק מתמקד יותר מדי בהאטה במכירות בחנויות זהות, ופחות מדי באופן שבו תמהיל הרווחים של הקמעונאית הרב-ערוצית משתנה.
וולמארט עדיין רחוקה מלהיות זולה, עם מכפיל רווח עתידי של בערך 36. עם זאת, אחרי שני סבבים של ירידת מכפילים, המניה כבר לא צריכה ביצוע מושלם כדי להצדיק השקעה. אם הפעילויות עם שיעורי הרווח הגבוהים יותר ימשיכו לתפוס חלק גדול יותר מהרווח הנוסף, אני מאמין שוולמארט עדיין יכולה להצדיק שווי פרמיה ובסופו של דבר לחזור לאזור של טריליון דולר. מסיבה זו, אני מדרג את WMT כקנייה.
המסע של וולמארט לטריליון דולר נעצר
המסע של וולמארט לטריליון דולר לא נמשך זמן רב. לא מזמן החברה השתייכה למועדון המצומצם של חברות בשווי טריליון דולר — והייתה הקמעונאית היחידה בקבוצה. בתחילת פברואר, וולמארט נסחרה סביב 125 דולר. בהמשך המניה עלתה עוד יותר, והגיעה לשיא של 52 שבועות ברמה של 135 דולר. בשלב הזה, שווי השוק שלה הגיע לכ-1.06 טריליון דולר.
אבל מאז שהגיעה לשיאים האלה, מניית WMT צנחה. הירידה התרחשה למעשה בשני שלבים ברורים.
השלב הראשון הגיע עם הרבעון הראשון במאי. המכירות היו חזקות, אבל התחזית לא תאמה את הציפיות הגבוהות מאוד שכבר היו מגולמות בשווי של טריליון דולר. ההכנסות צמחו ב-7.3% לעומת השנה שעברה, בזמן שהמסחר האלקטרוני צמח ב-26% והכנסות הפרסום עלו ב-37%.
עם זאת, הרווח התפעולי עלה רק ב-5%, בין היתר בגלל עלויות דלק. גם תחזית הרווח למניה (EPS) הייתה נמוכה מדירוג הקונצנזוס של האנליסטים. המניה ירדה בכ-7% ביום המסחר שאחרי פרסום הדוח.
אחר כך הגיע הרבעון השני, שדווח ב-20 באוגוסט, ששבר סופית את הנרטיב של "ביצוע מושלם". המכירות בחנויות זהות של וולמארט בארה"ב עמדו על 2.6% בלבד, לעומת ציפיות של בערך 3.8%. גם התחזית לרבעון השלישי הצביעה על רווח למניה של 0.62–0.64 דולר, מתחת לצפי של בערך 0.68 דולר. התוצאה: ירידה יומית של 9.2% והתאדות של יותר מ-80 מיליארד דולר משווי השוק.
משקיעי וולמארט לא היו רגילים לכל כך הרבה דרמה
משקיעי וולמארט לא ממש היו רגילים לירידות חדות כאלה. היסטורית, WMT הייתה מניה יציבה יחסית, במיוחד בהשוואה לשוק הרחב. הבטא שלה בחמש השנים האחרונות עומדת כיום על 0.61. במילים פשוטות, WMT נוטה לנוע הרבה פחות ממדד S&P 500 (SPX).
הירידות הכואבות אחרי שני הדוחות האחרונים מספרות סיפור אחר. וולמארט נסחרה במכפיל רווח עתידי של בערך 46 לפני הרבעון הראשון, ובמכפיל של בערך 38 לפני הרבעון השני. ברמות האלה, רף הציפיות היה פשוט גבוה מדי.
ועדיין, לדעתי, השוק הגיב בהגזמה, במיוחד אחרי הרבעון השני. הכותרת הייתה שהמכירות בחנויות זהות בארה"ב האטו בחדות. זה הצביע על הוצאה צרכנית חלשה יותר, ובהמשך גם על לחץ על שיעורי הרווח. אבל מתחת לכותרת הזו הסתתרו שני דברים חשובים.
ראשית, נתון ה-2.6% לא היה בדיוק 2.6% אורגני רגיל. שינויים רגולטוריים במחירי תרופות יצרו רוח נגדית משמעותית. בנטרול תחום הבריאות והוולנס, המכירות בחנויות זהות היו עומדות על בערך 3.4%, לעומת צפי של 3.8%. כלומר, כן הייתה האטה, אבל היא לא הייתה דרמטית כמו שהכותרת רמזה.
שנית — וחשוב הרבה יותר מבחינתי — האקוסיסטם הדיגיטלי של וולמארט, שצומח מהר יותר, המשיך להתרחב במהירות. המסחר האלקטרוני הגלובלי צמח ב-23% לעומת השנה שעברה, בעוד שהמסחר האלקטרוני בארה"ב צמח ב-24%. מכירות המרקטפלייס עלו ב-52%, הכנסות מדמי מנוי גדלו ב-17%, והמשלוחים שמולאו מהחנויות צמחו ב-43%.
הפרסום היה נקודת אור נוספת, עם עלייה של 38%, כולל צמיחה של 43% ב-Walmart Connect. זה חשוב כי לפעילויות האלה, שצומחות מהר יותר, יש בדרך כלל כלכלה טובה בהרבה מזו של קמעונאות מסורתית. לכן, הן יכולות להשפיע בצורה לא פרופורציונלית על הרווחים.
Walmart Connect הוא הנתון שהכי בולט
Walmart Connect הוא הנתון שהכי בולט בעיניי. זו רשת המדיה הקמעונאית של החברה. בפועל, מותגים משלמים לוולמארט כדי להגיע לצרכנים ברחבי האקוסיסטם שלה.
למשל, לקוח יכול לחפש "משחת שיניים" באתר או באפליקציה של וולמארט. אז קולגייט (CL) יכולה לשלם כדי שהמוצר שלה יופיע כתוצאה ממומנת קרוב לראש הרשימה. זהו Walmart Connect. במודל הזה, אותו לקוח יכול לייצר הכנסה פעמיים.
וולמארט מרוויחה הכנסה קמעונאית כשהלקוח קונה את המוצר. לאחר מכן היא יכולה להרוויח גם הכנסות מפרסום, כי המותג שילם כדי להשפיע על אותה רכישה.
הפרסום עדיין מייצג רק חלק קטן מאוד מתוך יותר מ-700 מיליארד דולר בהכנסות השנתיות של וולמארט. אבל ההשפעה שלו על הרווחים גדולה הרבה יותר. פרסום ודמי מנוי יחד כבר מהווים בערך שליש מהרווח התפעולי של וולמארט. אנליסטים גם מעריכים ששיעורי הרווח הגולמי בפעילות הפרסום קרובים ל-70%.
וזו בדיוק הסיבה לכך שצמיחה של 38% בפרסום ברבעון אחד יכולה להיות הרבה יותר משמעותית לרווחים מאשר צמיחה של 3% או 4% במכירות בחנויות זהות. דולר נוסף של הכנסות מפרסום פשוט שווה הרבה יותר לרווח התפעולי מאשר דולר נוסף של מכירות בסופרמרקט.
וולמארט עדיין יקרה, אבל היא צריכה פחות שלמות
וולמארט עדיין יקרה, גם אחרי הירידה האחרונה. WMT איבדה בערך חמישית משווי השוק שלה מאז השיאים של מאי, אך היא עדיין נסחרת במכפיל רווח עתידי של בערך 36. זה הרבה מעל ממוצע הענף, שעומד על בערך 15. זה גם מעל מכפיל הרווח העתידי של בערך 30 שבו וולמארט נסחרה בממוצע בחמש השנים האחרונות. לכן קשה להציג את התזה על וולמארט כהשקעת ערך.
עם זאת, המכפיל נראה הרבה יותר מתוח כשמסתכלים על וולמארט כעל קמעונאית מסורתית. אני מאמין שחלק גדול מהפרמיה מוצדק ברגע שמביאים בחשבון את האקוסיסטם הדיגיטלי שהחברה בנתה.
מבחינתי, זו הנקודה המרכזית מאחורי שווי הפרמיה. וולמארט כבר עכשיו היא הקמעונאית הגדולה בעולם. היא פשוט צריכה שחלק הולך וגדל מהרווח הנוסף יגיע מפעילויות עם שיעורי רווח גבוהים יותר, בלי שהיא תצטרך להפוך לחברת צמיחה מהירה בשורת ההכנסות. עד כה, נראה שהיא מבצעת את המעבר הזה בצורה מצוינת.
אפילו טוב יותר, בעבר וולמארט הייתה צריכה ביצוע כמעט מושלם כשהיא נסחרה במכפיל רווח עתידי של 46. אחרי שני סבבים של ירידות חדות, נקודת הפתיחה פחות תובענית. החברה עדיין צריכה לבצע היטב, אבל היא כבר לא חייבת לספק הפתעות מרשימות בכל רבעון. אם הרווחים יצמחו בשיעור של low teens והשוק ימשיך לתמחר את WMT במכפילים של אמצע עד סוף שנות ה-30, חזרה לכיוון 125 דולר לא דורשת תרחיש יוצא דופן.
האם WMT היא קנייה, לפי אנליסטים בוול סטריט?
וול סטריט נשארת חיובית מאוד לגבי מניית וולמארט, והמניה מחזיקה בדירוג קונצנזוס של האנליסטים מסוג קנייה חזקה. מתוך 32 אנליסטים שסיקרו את WMT בשלושת החודשים האחרונים, 29 מדרגים אותה כקנייה, ורק שלושה ממליצים על החזק. גם התחזית ל-WMT אופטימית למדי. מחיר היעד הממוצע של וולמארט עומד על 129.57 דולר, מה שמרמז על אפסייד של בערך 26% לעומת מחיר המניה הנוכחי.
לוולמארט עדיין יש מקום לצמוח אל תוך השווי שלה
מכפילי השווי הגבוהים הפכו את וולמארט לאחרונה למניה תנודתית הרבה יותר ממה שההיסטוריה שלה הייתה מרמזת. עם זאת, מאחורי הפרמיה הזו עומד שינוי משמעותי בתמהיל הרווחים. פרסום ודמי מנוי יחד כבר מהווים בערך שליש מהרווח התפעולי של וולמארט, ועדיין יש הרבה מקום לחלק הזה להמשיך לגדול.
זה מה שהופך את נקודת הפתיחה הנוכחית לאטרקטיבית בעיניי. וולמארט פשוט צריכה שהפעילויות עם שיעורי הרווח הגבוהים יותר ימשיכו לשאת יותר מהעומס, במקום להסתמך על צמיחה מתפרצת במכירות כדי להצדיק את השווי שלה. אחרי הירידה האחרונה, אני מאמין שיחס הסיכון-סיכוי נראה הרבה יותר מעניין, ואני מדרג את WMT כקנייה.