למה אנליסטים שמים לב להתאוששות המרווחים של NIO
- NIO מתמודדת עם דילול הון ופגיעה בביקוש בעקבות הפסקת סובסידיות בסין, מה שהוביל להפחתת תחזית המסירות לרבעון הרביעי, אולם החברה מציגה שיפור ניכר במרווחים ותמהיל מוצרים שמוטה לדגמים רווחיים יותר כמו ה-ES8.
- למרות הספקנות בשוק והנחיות מסירות נמוכות יותר, ההנהלה עדיין מכוונת לאיזון תפעולי ברבעון הרביעי על בסיס מרווח גולמי צפוי של 18% ומשמעת עלויות, וחלק מהאנליסטים רואים בכך הזדמנות עם אפסייד פוטנציאלי של כ-27% במחיר המניה.
יצרנית הרכבים החשמליים הסינית NIO Inc. (NIO) מתקשה לצבור תאוצה מאז סוף 2025. המניה נלחצת משילוב של דילול הון, רוחות נגד בצד הביקוש בעקבות מדיניות ממשלתית בסין, והפחתה בתחזית המסירות לרבעון הרביעי. כתוצאה מכך, השוק נעשה יותר סקפטי לגבי היכולת של NIO לבצע בצורה נקייה את אבני הדרך החשובות בטווח הקצר – במיוחד להגיע לאיזון תפעולי ברבעון הרביעי. במצב הנוכחי, המניה נסחרת יותר כמבחן לאמינות החברה ופחות כסיפור צמיחה טהור.
עם זאת, אני עדיין חיובי באופן בונה לגבי ה-ADR של החברה. בזמן שהשוק מגלם בבירור סיכון ביצוע גבוה, NIO נכנסת לרבעון הרביעי עם מרווחים משתפרים, מבנה עלויות ממושמע הרבה יותר, ותמהיל מוצרים שנוטה יותר ויותר לדגמים בעלי מרווח גבוה – ובעיקר השקת הדור החדש של ה-ES8. אם ההנהלה תצליח לעמוד ביעד האיזון כפי שהנחתה, אפילו עם נפחי מסירות חלשים מהמצופה בתחילה, המצב הנוכחי מציע אפסייד א-סימטרי ברור.
למה קיצוץ תחזית המסירות של NIO הלחיץ את השוק
בעיניי, מעבר להנפקת 181 מיליון ADR בספטמבר – שגייסה 1.16 מיליארד דולר למימון הפעילות ויצרה דילול של כ-7.5% – אחד הגורמים המרכזיים לירידה במחיר ה-ADR של NIO מאז אוקטובר בשנה שעברה (לפני פרסום תוצאות הרבעון השלישי) היה החלטת ההנהלה להפחית את תחזית המסירות לרבעון הרביעי מ-150 אלף ל-120–125 אלף.
חשוב לציין, הקיצוץ נבע מזעזוע בביקוש שנגרם ממדיניות ממשלתית, ולא ממגבלות ייצור. לפי דברי המנכ"ל ויליאם לי, ההתאמה הייתה בעיקר תוצאה של הפסקת הסובסידיות בסין לתוכניות החלפה וטרייד-אין באמצע אוקטובר. מאחר שהשינוי השפיע על כל הענף, מניות הרכב החשמלי הסיניות ירדו באופן רחב בסוף השנה שעברה.
במקרה הספציפי של NIO, הסרת הסובסידיות פגעה יותר בביקוש למותג ONVO, שהוא רגיש יותר למחיר ולכן חשוף יותר לרכישות שמונעות מתמריצים. עם זאת, ההנהלה הבהירה שלא תאיץ השקות מוצרים כדי "לתקן" את הרבעון. במקום זאת, NIO בחרה להיצמד למפת הדרכים המקורית שלה, ולהשאיר את השקות הדגמים החדשים לרבעון השני והשלישי של השנה הבאה, במקום להגיב למכשול מדיניות שהיא הגדירה כזמני.
האם NIO עדיין יכולה להגיע לאיזון ברבעון הרביעי?
ברור שקיצוץ בתחזית מסירות אינו רצוי ומעלה חששות באופן טבעי – במיוחד כשהשוק תימחר את NIO כך שתגיע לאיזון תפעולי ברבעון הרביעי של 2025, יעד שאפתני שקבעה ההנהלה בתחילת שנת הכספים.
בדיעבד, התוצאות בשורה העליונה והתחתונה ברבעון השלישי סייעו לבסס מסלול אמין לעבר איזון, ורמזו על נקודת מפנה בתזה על החברה, שנותרת שברירית מבחינת מימון. NIO עדיין שורפת מזומנים ומסתמכת על הנפקות הון כדי לתמוך בנזילות, אך האופטימיות נשענת על התקדמות מוחשית במרווחים: מרווח הרכב הגיע ל-14.7% ברבעון השלישי, שיפור משמעותי מ-10.3% ברבעון השני, בעוד שמרווח הגולמי הכולל התרחב מ-10% ל-13.9% באותה תקופה.
ברמות מרווח כאלה, ההנחיות של NIO למרווח גולמי של 18% ברבעון הרביעי נראות מספיקות כדי להגיע לאיזון, בהנחה של הכנסות רבעוניות של 4.78 מיליארד דולר. ההנהלה מצפה לרווח גולמי של כ-866 מיליון דולר ברבעון, שאמור לכסות את ההנחיה להוצאות התפעול בסך 860 מיליון דולר – המחולקות ל-290 מיליון דולר במו"פ ו-570 מיליון דולר בהוצאות כלליות ומנהליות ושיווק (SG&A). המנוף המרכזי שתומך בתוצאה הזו, לפי ההנהלה, הוא הדגם החדש ES8, שמציג מרווח גולמי של מעל 20% ודוחף לשיפור רציף בתמהיל המכירות.
הביצוע הוא המבחן האמיתי עבור NIO ברבעון הרביעי
להערכתי ברור שהשוק עדיין סקפטי לגבי היכולת של NIO לבצע ללא דופי ולעמוד בהנחיה השאפתנית שלה, שמשמעותה עלייה רצופה ומשמעותית במרווח הגולמי. כעת, כשהמסירות צפויות לנחות בטווח של 120–125 אלף, ההנחיה הפכה צמודה יותר – ואולי קשה יותר להשגה – אף שראשי NIO חזרו בשיחת המשקיעים האחרונה על כך שיעד האיזון עדיין במסלול.
כפי שראינו ברבעון השלישי, NIO מסרה 87,071 רכבים, בקצה התחתון של ההנחיה שניתנה ברבעון השני. ובכל זאת, למרות הרכות המתונה במסירות, הרווח הגולמי עדיין צמח באופן משמעותי מרבעון לרבעון. בסופו של דבר, הרוחות החיצוניות שנבעו משינויים במדיניות הסינית ולחצו על הנפחים ברבעון השלישי – וסביר שיפעלו כך גם ברבעון הרביעי – אינן משפיעות בצורה מהותית על ה-ES8 של NIO, שנושא את המרווחים החזקים ביותר של החברה. כתוצאה מכך, תמהיל המכירות יכול פשוט לנטות עוד יותר למוצרים בעלי מרווח גבוה.
מה שעוד צריך להיבחן הוא האם NIO תוכל לשמור על החסכנות התפעולית שלה, ולדווח על מו"פ ועל SG&A בתוך גבולות ההנחיה – משהו שלפי שיחת הדוחות האחרונה נראה יותר כעניין מבני מאשר נסיבתי. במובן הזה, איזון ברבעון הרביעי פחות תלוי בקיצוץ עלויות נוסף, ויותר ביכולת לבצע מול בסיס עלויות שכבר "נעול" מראש. זה הופך את עמידה בהנחיה למעשית תפעולית, גם בתרחיש של מסירות נמוכות מהצפוי.
האם NIO היא מניה טובה לקנייה?
התזה על NIO רחוקה מלהיות מובנת מאליה בקרב אנליסטים בוול סטריט. מתוך שבע המלצות שפורסמו בשלושת החודשים האחרונים, רק שתיים הן המלצות קנייה, בעוד שארבע הן החזק ואחת היא מכירה. מחיר היעד הממוצע עומד על 5.90 דולר, מה שמרמז על פוטנציאל עלייה של 27% השנה.
השביל הצר שיכול לשנות את תמחור NIO
אני סבור שעל אף ש-NIO נתנה תחזית חלשה יותר לרבעון הרביעי, והנפקות ההון החלישו את המומנטום החיובי שנבנה במחצית השנייה של השנה שעברה, החברה נמצאת היום על בסיס יסודי מוצק יותר מאשר בכל נקודה בשנים האחרונות.
להערכתי, NIO נמצאת בעמדה לשלוט במספיק משתנים כדי לספק איזון תפעולי ברבעון הרביעי. אם תצליח, זה אמור להעניק לשוק הקלה משמעותית ולפתוח את הדלת לשינוי תמחור המניה, במיוחד ככל שהחברה מוכיחה יכולת סקייל ועוברת מעבר לשלב שלפני הרווחיות. יחד עם זאת, אני רואה א-סימטריה חיובית במצב הנוכחי של NIO שתומכת בדירוג קנייה, במיוחד לקראת פרסום דוח הרבעון הרביעי המתקרב במרץ.