השווי של טסלה (טסלה) בגובה 1.5 טריליון דולר משאיר שאלה של טריליון דולר
- הכותב מעריך שטסלה נסחרת בשווי שכולל כבר הרבה מאוד מהעתיד שלה, כאשר ניתוח לפי סכום החלקים מגיע לכ-539 מיליארד דולר בלבד מול שווי שוק של כ-1.5 טריליון דולר.
- לפי הניתוח, גם אחרי ייחוס שווי לפעילות הרכב, האנרגיה, FSD ו-Robotaxi, נותר פער עצום להצדקה, ולכן הכותב שומר על דירוג החזק למניית טסלה.
אצל טסלה (טסלה), העתיד כבר עולה הון.
אחרי שהתאוששה מהשפל של 52 השבועות האחרונים, המניה צברה מומנטום בזכות התקדמות בתחום ה-Robotaxi ומסירות חזקות מהצפוי ברבעון השלישי, של 486,500 כלי רכב. אבל הרווחים עדיין לא הדביקו את ההתלהבות הזאת. בינתיים, שווי השוק של טסלה עומד על כ-1.5 טריליון דולר.
כאשר טסלה נסחרת במכפיל רווח של כמעט 158 על רווחי 2026 החזויים, מכפיל הרווח לבדו לא אומר לנו הרבה. אחרי הכול, מכוניות, אגירת אנרגיה, נהיגה אוטונומית ורובוטיקה מגיעות עם סיכונים ופוטנציאל צמיחה שונים מאוד.
לכן החלטתי לתמחר כל פעילות בנפרד, באמצעות ניתוח DCF לפי סכום החלקים, כדי לראות כמה מהעתיד הזה כבר מגולם במחיר.
התוצאה משאירה אותי זהיר, בלשון המעטה. בשלב הזה, אני מעדיף להישאר על הגדר ולדרג את מניית טסלה כהחזק.
ייתכן שפעילות הרכב של טסלה שווה פחות ממה שהמשקיעים חושבים
בתור התחלה, פעילות הליבה של טסלה היא פעילות הרכב שלה, שכוללת בעיקר את Model 3, Y, S, X ו-Cybertruck. כלי הרכב האלה עדיין מייצרים הכנסות משמעותיות, אם כי הרווחיות מספרת סיפור אחר. ברבעון השני, פעילויות הרכב והשירותים יחד ייצרו הכנסות של 25.1 מיליארד דולר, עלייה של 27% לעומת השנה שעברה, בעוד ששיעור הרווח הגולמי של המגזר עמד על 16.4% בלבד.
במסגרת הערכת השווי הרחבה יותר שלי לטסלה לפי סכום החלקים, אני מתייחס לפעילויות הרכב והשירותים כעסק עצמאי. זה לא כולל את תזרימי המזומנים הנוספים שעשויים להגיע בעתיד מהפעלה רחבת היקף של Robotaxi.
כשנקודת הפתיחה שלי היא הכנסות שנתיות בקצב של כ-90.2 מיליארד דולר במחצית הראשונה של 2026, אני מניח צמיחה שנתית של 8% בהכנסות עד 2031, שלדעתי היא סבירה. אני גם מצפה ששולי תזרים המזומנים החופשי לחברה (FCFF) ישתפרו בהדרגה מ-2% ב-2027 ל-6% עד 2031, על רקע יתרון לגודל והתייעלות בעלויות. למעשה, אני רואה בזה הנחה שמרנית.
לאחר היוון תזרימי המזומנים האלה בשיעור של 10%, עם שיעור צמיחה סופי של 2.5%, אני מגיע לשווי פעילות מוערך של 84.4 מיליארד דולר לפעילויות הרכב והשירותים. זהו חלק קטן באופן מפתיע משווי השוק של טסלה, שעומד על כ-1.5 טריליון דולר — רק 5.6%.
אגירת האנרגיה צומחת, אבל לא משנה את התמונה
מעבר לתחום הרכב, פעילות אגירת האנרגיה של טסלה, עם מוצרים כמו Megapack ו-Powerwall, היא משנית ביחס לפעילות הליבה שלה. ועדיין, מגיע לה לקבל הערכת שווי נפרדת, משום שהיא צומחת באופן עצמאי מפעילות הרכב. פעילות האנרגיה של טסלה עשויה גם ליהנות מעלייה בביקוש לחשמל מצד מרכזי נתונים של בינה מלאכותית.
ברבעון השני, החטיבה ייצרה הכנסות של 3.14 מיליארד דולר, עלייה של 13% לעומת השנה שעברה, בעוד שהיקף פריסות אגירת האנרגיה הגיע ל-13.5 ג'יגה-ואט שעה. ברבעון השלישי הפריסות עלו עוד ל-13.7 ג'יגה-ואט שעה. הבעיה, עם זאת, היא הרווחיות. שיעור הרווח הגולמי ירד מ-30.3% ל-20.4% לעומת השנה שעברה, בין השאר בגלל עלויות אחריות ולחצי תמחור.
בתרגיל היוון תזרימי המזומנים שלי, אני משתמש בהכנסות שנתיות בקצב של כ-11.1 מיליארד דולר במחצית הראשונה של 2026 כנקודת פתיחה. אני מניח צמיחה שנתית של 22% עד 2031, וזה לא בדיוק תרחיש שמרני. אני גם מצפה ששולי FCFF ישתפרו בהדרגה מ-7% ב-2027 ל-13% עד 2031, בתמיכת יתרון לגודל והתייעלות בעלויות.
לאחר החלת שיעור היוון של 9%, שמשקף בעיניי פרופיל סיכון מעט נמוך יותר מזה של פעילות הרכב, ושיעור צמיחה סופי של 3%, אני מגיע לשווי פעילות מוערך של 51.6 מיליארד דולר. למרות זאת, זה עדיין רק 3.4% משווי השוק של טסלה, שעומד על כ-1.5 טריליון דולר.
Robotaxi ו-FSD נושאים את התרחיש החיובי של טסלה
עכשיו מגיע כנראה החלק המעניין ביותר בהערכת השווי של טסלה: Full Self-Driving (FSD) ו-Robotaxi. כאן השוורים בוול סטריט שמים את רוב ההימורים שלהם.
והפעילויות האלה כבר מתחילות להפוך למציאות, גם אם הן עדיין בשלבים מוקדמים מאוד. טסלה דיווחה על 1.48 מיליון משתמשי FSD פעילים ברבעון השני של 2026, עלייה של 56% לעומת השנה שעברה, בעוד ששירות ה-Robotaxi שלה ממשיך להתרחב בערים ברחבי ארה"ב. ברור שיש התקדמות, אבל הפעילויות האלה עדיין רחוקות מאוד מלהפיק מספיק תזרים מזומנים כדי להצדיק לבדן את השווי של טסלה.
כדי להעריך מה עשויה להיות שווה האוטונומיה, אני משתמש ב-DCF ל-10 שנים. אני מניח ש-FCFF מצטבר יגדל ממינוס 2 מיליארד דולר ב-2027 ל-15 מיליארד דולר ב-2031 ול-85 מיליארד דולר עד 2036. לאחר החלת שיעור היוון של 13% – שמשקף את הסיכונים הגבוהים יותר של פעילויות שעדיין צריכות להוכיח הרבה – ושיעור צמיחה סופי של 3%, אני מגיע לכ-369 מיליארד דולר עבור FSD ו-Robotaxi.
זה כבר תרחיש אופטימי מאוד, ובכל זאת הוא עדיין משאיר כמעט טריליון דולר שצריך להצדיק במקום אחר.
Optimus הוא קלף השווי הכי לא צפוי של טסלה
חלק גדול מאותו "מקום אחר" יצטרך להגיע מ-Optimus, תחום הרובוטים ההומנואידיים של טסלה.
ההזדמנות בהחלט יכולה להיות עצומה. טסלה כבר מתכוננת לייצר את Optimus בקנה מידה גדול, תוך הסבת כושר ייצור ששימש בעבר ל-Model S ול-Model X. הבעיה היא שהפעילות עדיין לא מייצרת הכנסות מסחריות משמעותיות, מה שהופך כל DCF מסורתי לספקולטיבי מאוד.
ואולי חוסר הוודאות הזה מסביר למה חלק מהאנליסטים בצד המוכר, כמו Tigress Financial, רואים את טסלה בשווי של 550 דולר למניה, מה שמשקף אפסייד של כמעט 45%. אחרים, כמו GLJ Research, רואים שווי הוגן של 24 דולר בלבד למניה — יותר מ-90% ירידה מהרמות הנוכחיות.
אחרי שאני מביא בחשבון את הערכת השווי שלי של 84.4 מיליארד דולר לפעילות הרכב, 51.6 מיליארד דולר לפעילות האנרגיה, 369 מיליארד דולר עבור FSD ו-Robotaxi, וכ-34.2 מיליארד דולר במזומן נטו, ניתוח סכום החלקים שלי מגיע לכ-539 מיליארד דולר. זה משאיר עוד 960 מיליארד דולר, או כמעט 64% משווי השוק של טסלה, שעדיין צריך להצדיק.
כדי לשים את זה בפרופורציה, DCF הפוך עם שיעור היוון של 13% ושיעור צמיחה סופי של 3% מצביע על כך ש-Optimus יצטרך לייצר בערך 260 מיליארד דולר ב-FCFF שנתי עד 2036 כדי להצדיק לבדו את הערך שנותר, גם בהנחה של האצה אגרסיבית בתזרים המזומנים החל מ-2032. כמובן, זהו רק תרחיש להמחשה, והתוצאה רגישה מאוד להנחות שלי. ובכל זאת, זה נותן מושג עד כמה הרבה תזרים מזומנים עתידי טסלה תצטרך לייצר כדי להצדיק את השווי הנוכחי שלה.
האם מניית טסלה היא קנייה, לפי אנליסטים בוול סטריט?
התחזית של טסלה מצד אנליסטים בוול סטריט נשארת ברובה חיובית, אם כי עדיין יש מקום לספקנות. למניה יש דירוג קונצנזוס כולל של קנייה מתונה. מתוך 27 דירוגי אנליסטים שפורסמו בשלושת החודשים האחרונים, 14 הם קנייה, 11 הם החזק, ורק שניים הם מכירה. מחיר היעד הממוצע של טסלה, עם זאת, עומד על 404.87 דולר, מה שמרמז על אפסייד מתון של 6.6% מהרמות הנוכחיות.
יותר מדי מהעתיד של טסלה כבר מגולם במחיר
לטסלה בהחלט יש הזדמנויות צמיחה עצומות בהמשך, במיוחד באוטונומיה וברובוטיקה. אני לא פוסל את האפשרות שהפעילויות האלה יהפכו בסופו של דבר למנועי רווח גדולים.
החשש שלי הוא כמה מההצלחה העתידית הזאת כבר מגולם במחיר. אפילו תחת הנחות שאני מחשיב לאופטימיות, הערכת השווי שלי לפי סכום החלקים מגיעה רק ל-539 מיליארד דולר, ומשאירה כמעט טריליון דולר שצריך להצדיק דרך הזדמנויות שעדיין לא הוכחו ברובן.
בשווי שוק של כ-1.5 טריליון דולר, לי קשה מאוד לבנות תרחיש חיובי עבור טסלה על בסיס יסודות עסקיים בלבד. אבל באותה מידה, גם להמר נגד טסלה זו לא החלטה פשוטה, במיוחד לאור כל ההתלהבות והספקולציות שהפעילויות העתידיות שלה יכולות לייצר. לעת עתה, אני מעדיף להישאר על הגדר, ולכן הייתי מדרג את טסלה כהחזק.