"המומנטום מקדים את השווי", אומר אנליסט על מניית רוקט לאב (RKLB)
- הבסיס העסקי של רוקט לאב התחזק משמעותית: עיקר ההכנסות מגיע כעת מ-Space Systems המבוססים על חוזים רב-שנתיים עתירי ערך, החברה קיבלה חוזי SDA מהותיים והפכה לשחקנית הגנה מרכזית עם אחריות מלאה על מערכות לוויין מתקדמות, והיא מרחיבה את השוק הפוטנציאלי עם משגר Neutron בינוני רב-פעמי שממקם אותה מול Falcon 9.
- למרות הסיפור החיובי והביצוע החזק, המניה נסחרת במכפיל EV/Sales גבוה מאוד לאחר זינוק חד, כשהסיכון העיקרי הוא תמחורי ולא תפעולי; האנליסט בוחר בעמדת החזק נייטרלית, וממתין לתיקון במחיר או להוכחות נוספות למינוף תפעולי ולשיגור Neutron מוצלח לפני כניסה אגרסיבית יותר.
מניית Rocket Lab USA (RKLB) זינקה חזק בתקופה האחרונה, ורשמה אחת מהביצועים הטובים ביותר בין חברות החלל בשנה האחרונה. החברה – שבונה טילים, לוויינים ותשתיות חלל עבור תחום ההגנה – נהנתה מגל עליות בעקבות זכייה בחוזי הגנה, צמיחה חזקה בעסקי Space Systems שלה, ותחזית הולכת ונהיית חיובית לגבי Neutron, משגר הביניים שלה.
עם זאת, ככל שסיפור החברה התחזק, כך גם השווי. המניה יותר מהכפילה את עצמה בחודש וחצי האחרונים, מה שמשקף את העלייה באמון המשקיעים בתזה.
הכתבה הזו מסבירה למה הבסיס הפונדמנטלי של רוקט לאב אולי טוב מאי פעם – אבל גם למה, ברמות המחיר הנוכחיות, המניה כבר הפכה יותר לשאלה של תזמון ומחיר מאשר שאלה של אמונה בעסק עצמו. למרות שאני ממשיך לראות בחברה סיפור חיובי לטווח הארוך, העמדה שלי לגבי המניה היום היא נייטרלית.
רוקט לאב כבר לא רק חברת שיגור
חברת החלל שממוקמת בלונג ביץ׳, קליפורניה, חצתה לאחרונה נקודת מפנה חשובה: השיגורים כבר לא מהווים את מנוע ההכנסות המרכזי שלה – בניגוד לרוב שנות פעילותה.
נכון לעכשיו, בערך שני שלישים מההכנסות הכוללות מגיעים מ-Space Systems (אוטובוסי לוויין, אלקטרוניקת טיסה, תוכנת טיסה ושירותים קשורים), ולא משירותי שיגור. למרות זאת, המניה עדיין מתוארת בעיקר כסיפור של קצב שיגורים, כשהרגישות לשווי נשארת קשורה לתדירות הטיסות של Electron (הטיל הקטן) יותר מאשר להכנסות מחוזים ארוכי טווח.
והפער הזה חשוב – מאוד. ההכנסות של Space Systems הן מסוג אחר: הן מבוססות על חוזים רב-שנתיים, עם עלויות החלפה גבוהות וייצור שמשולב עמוק במערכות של הלקוחות. לדוגמה, ב-12 החודשים האחרונים Space Systems היוו את רוב היתרת החוזים של יותר מ-1.1 מיליארד דולר של רוקט לאב, בזמן שהשיגורים עצמם עדיין ברובם עסקאות חד-פעמיות. לכן, רמת הוודאות לגבי ההכנסות גבוהה משמעותית מזו של מודלים שמתבססים כמעט רק על שיגור.
גם ההשלכות על הרווחיות פחות מוערכות. שירותי שיגור דורשים הרבה הון ומתומחרים בתחרותיות גבוהה, בעוד ש-Space Systems מאפשרים לרוקט לאב ללכוד ערך דרך מגוון רחב של פתרונות משולבים. כתוצאה מכך, הוצאות המו"פ של החברה – שהגיעו לכ-45% מההכנסות ברבעונים האחרונים – הולכות ונהפכות לתוכניות שזכו בפועל בחוזים, ובעיקר חוזה ה-816 מיליון דולר של Tranche 3 Tracking Layer מסוכנות פיתוח החלל האמריקאית (SDA), ולא נשארות בגדר השקעה ספקולטיבית בלבד. השינוי הזה מחזק את הטיעון לכך שבעתיד תיווצר מינוף תפעולי, כשנפחי הייצור יגדלו.
הגנה היא נקודת המפנה
נישאר עוד רגע בחוזה Tranche 3 מה-SDA. ההתפתחות הזו פחות חשובה בגלל המספר בכותרת, ויותר בגלל מי המתחרים של רוקט לאב היום. בפשטות, המשימה עוסקת בזיהוי, מעקב וניטור שיגורי טילים כמעט בזמן אמת, בקנה מידה עולמי.
ב-Tranche 3 רוקט לאב נבחרה להיות אחראית באופן ישיר על 18 לוויינים, לצד קבלני הגנה ותיקים כמו L3Harris (LHX), לוקהיד מרטין (LMT) ונורת׳רופ גרומן (NOC). זה שינוי מהותי מבחינת האמינות של החברה, שנחשבה במשך שנים ל"שחקנית חלל צומחת", וכעת ממוצבת כשותפה אסטרטגית של ממשלת ארה"ב.
מה שהופך את החוזה הזה לחשוב מבחינה מבנית הוא האחריות המלאה שרוקט לאב לוקחת על עצמה מקצה לקצה. כחברת פריים קבלן ראשי, היא מספקת את אוטובוס הלוויין Lightning, את מטען ה-IR המתקדם Phoenix (ליבת המשימה), ואת חיישני ה-StarLite שמיועדים להגן מפני התקפות ממוקדות. רמת בעלות אנכית כזו גורמת לכך שביצוע המשימה תלוי ישירות ברוקט לאב, מעלה משמעותית את עלויות ההחלפה ומפחיתה את הסיכון להתייחס אליה כאל ספקית חומרה שניתן להחליף בקלות.
כדאי גם לשים לב שתג המחיר של כ-816 מיליון דולר כנראה לא משקף לגמרי את החשיפה האמיתית של רוקט לאב. מעבר לתפקידה כפריים, החברה ממוצבת כספקית אוטובוסי לוויין ותת-מערכות ליתר הזוכים ב-Tranche 3. יחד עם בערך 515 מיליון דולר שכבר הוענקו קודם תחת שכבת ה-Transport של ה-SDA, רוקט לאב משתתפת עכשיו בשתי שכבות שונות – Tracking ו-Transport – מה שיוצר מערכת יחסים רב-שכבתית עם ה-SDA, ומעלה את החשיפה הכלכלית הכוללת שלה ליותר ממיליארד דולר בתוך הארכיטקטורה הרחבה של ה-SDA.
Neutron מביא סקייל, אבל הסיכון עבר לשווי
לגבי Neutron – משגר הביניים הרב-פעמי של רוקט לאב, שנועד לשאת בערך 15 טון למסלול לוויין נמוך (LEO) – אני כבר לא רואה בו אופציה תיאורטית לעלייה, אלא תוכנית ביצוע פעילה. ההנהלה אישרה שהיא מתכננת שיהיה טיל על הרמפה ברבעון הראשון של 2026, עם שיגור ראשון זמן קצר לאחר מכן, בכפוף לסיכוני פיתוח רגילים. עם יכולת של כ-15 טון ל-LEO, Neutron מציב את רוקט לאב באופן ברור בקטגוריית המשגרים הבינוניים, ומאפשר לה להתחרות ב-Falcon 9 של SpaceX ולהגדיל משמעותית את השוק הפוטנציאלי שלה בתחום השיגור.
מעבר לשיגורים מסחריים, Neutron פותח לרוקט לאב דלת גם לגישה ריבונית לחלל, פריסות ביטחוניות מהירות ומשימות ביטחון לאומי בעלות מסה גבוהה, ש-Electron פשוט לא יכול לשרת. כפי שניסח זאת סמנכ"ל הכספים של החברה, אדם ספייס: "אם אתה צריך לשים הרבה מסה במסלול במהירות, בעלות על משגר כזה היא פשוט קריטית".
הבעיה העיקרית כאן היא התזמון מול השווי. אחרי שהחברה יותר מהכפילה את שוויה מאז דצמבר האחרון, רוקט לאב נסחרת כעת במכפיל EV/Sales של בערך 83, מה שלא משאיר כמעט מקום לפשלות בביצוע. המאזן אמנם חזק – עם 976 מיליון דולר במזומן והשקעות לטווח קצר מול חוב של 517 מיליון דולר – אבל חלק גדול מכוח המזומנים הזה הגיע מהנפקת מניות, שהובילה לדילול של כ-7% לבעלי המניות בשנה האחרונה. ברמה הנוכחית, נראה שהסיכון כלפי מטה נובע הרבה יותר מהשווי מאשר מהעסק עצמו.
האם RKLB היא מניית קנייה?
דעת הקונצנזוס של האנליסטים על RKLB נשארת חיובית בסך הכול, אבל עם מקום מסוים לזהירות. מתוך 11 ההמלצות שפורסמו בשלושת החודשים האחרונים, שמונה חיוביות, שלוש ניטרליות, ואין שליליות. מחיר היעד הממוצע עומד על 73.11 דולר, מה שמרמז על downside של כמעט 20% ב-2026.
לאהוב את הסיפור של רוקט לאב, לחכות למחיר
בעיניי, הדרך הנכונה להיחשף לרוקט לאב היום היא להיות חיובי לגבי העסק, אבל זהיר לגבי המניה. החברה מבצעת טוב, ממשיכה לחזק את מעמדה בתחום ההגנה דרך חוזים מבניים, והגדילה משמעותית את השוק הפוטנציאלי שלה עם Neutron. אבל אחרי תמחור מחדש חד כלפי מעלה, נראה שהשוק כבר מגלם תרחישים אופטימיים לגבי הצלחת Neutron, המשך זכייה בחוזי SDA, ושיפור בשולי הרווח שעוד לא קרה בפועל.
לכן, אני רואה במניה החזק ממושמע ברמות המחיר הנוכחיות. תיקון מטה שנובע מפקטורים מאקרו-כלכליים או מגל "risk-off" רחב יכול לפתוח שוב נקודת כניסה אטרקטיבית יותר, כמו גם הוכחה ברורה למינוף תפעולי בפעילות Space Systems או שיגור ראשון מוצלח של Neutron ללא חריגות עלות. עד אז, פרופיל הסיכון נראה מוטה יותר לדחיסת שווי (valuation compression) מאשר לפגיעה בבסיס העסקי של החברה.