אדוונסד מיקרו דיווייסז מול קורוויב: מניית AI אחת היא קנייה, והשנייה מלכודת, אומר משקיע
- המשקיע דאסטין קוואזני מעניק לאדוונסד מיקרו דיווייסז המלצת קנייה, בין היתר בזכות הצמיחה הצפויה בשוק המעבדים המרכזיים לשרתים, העלייה בהכנסות והביקוש הצפוי מסוכני AI.
- קוואזני מעניק לקורוויב המלצת מכירה, בשל עלויות הפחת והריבית הגבוהות, התלות במחירי קיבולת גבוהים ורמת החוב המשמעותית, למרות הצמיחה החדה בהכנסות ובצבר ההזמנות.
כשאנבידיה חווה יום רע, בדרך כלל גם שאר תחום ה-AI מרגיש זאת. הבעיה השבוע אינה קשורה לשבבים או לביקוש. מדובר בדרמה בחדר ההנהלה, שהסתיימה היום בהתפטרותו של המנכ"ל ג'נסן הואנג בעקבות שתי פרשות מחוץ לנישואים, שאחת מהן הייתה עם אישה שסוכנויות המודיעין האמריקאיות חושדות כי ריגלה עבור סין. סמנכ"לית הכספים קולט קרס נכנסת לתפקיד המנכ"לית הזמנית. אדוונסד מיקרו דיווייסז (NASDAQ:AMD) וקורוויב (NASDAQ:CRWV) מגיבות בדרכים הפוכות, והפער ביניהן מראה עד כמה שונה הקשר של כל אחת מהן להתרחבות תשתיות ה-AI.
קורוויב זינקה בכ-25% ביום רביעי לאחר שדוח רבעון שלישי חזק הרים את כל הסקטור, אך היום היא יורדת בכ-7% בעקבות התפשטות הכותרות על אנבידיה. שתי החברות קשורות זו לזו באופן הדוק. אנבידיה מספקת לקורוויב את השבבים שלה, מחזיקה בכעשירית מהחברה, והסכימה לרכוש את קיבולת השרתים הלא מנוצלת שלה עד 2032. אדוונסד מיקרו דיווייסז, לעומת זאת, עלתה ב-7% ביום רביעי ומטפסת ב-3% במסחר ביום חמישי, לאחר שהסוחרים הימרו כי הטלטלה באנבידיה עשויה לסייע למתחרה הגדולה ביותר שלה.
המשקיע דאסטין קוואזני בחן את שתי המניות והגיע למסקנות שונות מאוד לגבי כל אחת מהן.
בנוגע לאדוונסד מיקרו דיווייסז, קוואזני סבור שהשוק עדיין מתייחס למעבד המרכזי (CPU) כאל שחקן משנה לעומת המעבד הגרפי (GPU). סוכני AI משנים את התמונה הזו. צ'אטבוט עונה על שאלה אחת ועוצר. סוכן AI עובד על משימה שלב אחר שלב, תוך שימוש בכלי תוכנה, בקוד ובחיפושי נתונים עד להשלמת המשימה, ורוב העבודה הזו מתבצעת על מעבדים מרכזיים. שרתי AI ישנים שילבו בדרך כלל מעבד מרכזי אחד עם ארבעה או שמונה מעבדים גרפיים, אך עומסי העבודה של סוכני AI מקרבים הרבה יותר בין שני המספרים.
התחזיות של אדוונסד מיקרו דיווייסז עצמה משקפות את השינוי. ההערכה שלה לגבי שוק המעבדים המרכזיים לשרתים בשנת 2030 עלתה מ-60 מיליארד דולר בסוף 2025, ל-120 מיליארד דולר במאי, ולכ-220 מיליארד דולר כיום. ליסה סו כינתה את הסוכנים "האפליקציה פורצת הדרך הבאה עבור מעבדים מרכזיים בענן".
בינתיים, ההכנסות ברבעון השלישי צמחו ב-45% לעומת השנה הקודמת, ל-13.4 מיליארד דולר, והמכירות במגזר מרכזי הנתונים כמעט הוכפלו. ההנהלה צופה כעת שההכנסות משרתים יוכפלו בשנת 2027, לעומת תחזית קודמת לצמיחה של כ-70%, וכי כלל ההכנסות יגדלו ביותר מ-80%.
קוואזני אוהב גם את סוג השבבים שאדוונסד מיקרו דיווייסז מוכרת. לפי Mercury Research, אדוונסד מיקרו דיווייסז החזיקה ב-46.2% מההכנסות ממעבדי שרתים מסוג x86 ברבעון הראשון, אף ששלחה רק 33.2% מהיחידות. הדבר מצביע על כך שהיא מנצחת בפלח השבבים היקרים ובעלי מספר הליבות הגבוה, שלהם זקוקים סוכני AI. קוואזני רואה בסיליקון מותאם אישית איום קטן יותר מכפי שנדמה, משום שכל מאיץ עדיין זקוק למעבד מרכזי מארח, ו-OpenAI בחרה בשבבי Turin של אדוונסד מיקרו דיווייסז עבור הפלטפורמות המותאמות אישית הראשונות שלה.
נקודות התורפה אמיתיות. תזרים המזומנים החופשי ירד ב-64% לעומת השנה הקודמת ברבעון השלישי, והמלאי גדל בכ-3 מיליארד דולר, ל-11.5 מיליארד דולר. קוואזני מפרש זאת כאגירת רכיבים שקשה להשיג לקראת רבעון רביעי, שלגביו ניתנה תחזית להכנסות של כ-17 מיליארד דולר — כ-27% יותר מההכנסות ברבעון השלישי. ל-OpenAI ולמטא יש כתבי אופציה לרכישת עד 160 מיליון מניות של אדוונסד מיקרו דיווייסז, במחיר של 0.01 דולר למניה. הדבר עלול לדלל את בעלי המניות, אך כתבי האופציה יבשילו רק כאשר הלקוחות האלה יפרסו מעבדים גרפיים של אדוונסד מיקרו דיווייסז. אדוונסד מיקרו דיווייסז נסחרת במכפיל רווח של אמצע שנות ה-30 על בסיס הרווחים העתידיים, בערך בהתאם לממוצע שלה בחמש השנים האחרונות. זהו אינו מכפיל תובעני עבור חברה שהרווחים שלה צפויים ליותר מלהכפיל את עצמם בשנה הבאה.
בשורה התחתונה, קוואזני מעניק לאדוונסד מיקרו דיווייסז המלצת קנייה.
אשר לקורוויב, הרבעון שלה נראה מרשים במבט ראשון. ההכנסות עלו ב-168% לעומת השנה הקודמת, ל-3.66 מיליארד דולר, צבר ההזמנות עומד על כ-132.5 מיליארד דולר, והתחזית הועלתה שוב. הבעיה נמצאת בהמשך דוח הרווח וההפסד. ה-EBITDA המתואם הסתכם ב-2.26 מיליארד דולר, אך הפחת הסתכם ב-1.89 מיליארד דולר והריבית ב-846 מיליון דולר נוספים — יחד מדובר בסכום גבוה יותר מה-EBITDA עצמו. לדעת המשקיע, כמעט כל תוספת ה-EBITDA ברבעון הופנתה לבלאי של חומרה ולעלויות מימון, וקוואזני צופה שגם הרבעון הרביעי יחמיץ את התחזיות, אפילו אם קורוויב תעמוד בתחזית שלה.
קוואזני מטיל ספק גם במקור הצמיחה. קורוויב הוסיפה ברבעון השלישי מעט יותר מ-200 מגה-וואט של הספק פעיל, לעומת כמעט 500 מגה-וואט ברבעון השני. ההספק החוזי עלה ליותר מ-4.6 ג'יגה-וואט, אך רק כ-1.7 ג'יגה-וואט ממנו פועל בפועל. חלק גדול מהגידול בהכנסות הגיע מעליית מחירים, כולל עסקאות קצרות טווח במחיר של כ-40 מיליון דולר למגה-וואט. תמחור כזה עובד בתקופה של מחסור, אך הוא עלול לרדת במהירות לאחר שהיצע המעבדים הגרפיים ידביק את הביקוש, בעוד שעלויות החוב והפחת יישארו בעינן. הוצאות ההון, שהסתכמו ב-14.5 מיליארד דולר, היו גם הן גבוהות מהטווח שהחברה עצמה הציגה — 11.5 עד 13.5 מיליארד דולר.
החוב הוא גם הסיבה לכך שהמניה תנודתית כל כך. קורוויב חייבת 46.9 מיליארד דולר, הרבה יותר משווי השוק של מניות החברה. המלווים מקבלים את כספם ראשונים, ולכן כאשר תפיסת השוק לגבי העסק משתנה אפילו מעט, המניות סופגות את עיקר הפגיעה. התשואה על חלק מאיגרות החוב שלה עומדת על כ-15%, והמנכ"ל מייק אינטראטור אמר שהחברה לא תשתמש בחוב לא מובטח בריביות הנוכחיות. קוואזני טוען שלא ניתן להעניק למניות שווי גבוה יותר כאשר מחזיקי האג"ח מתמחרים רמת סיכון כה גבוהה.
המשקיע מודה שקורוויב כה מרכזית עבור אנבידיה ועבור הלקוחות הגדולים ביותר שלה, עד שסביר שמישהו יתערב לפני שהמצב יידרדר, וממליץ שלא לבצע שורט על המניה. למרות זאת, קוואזני מעניק ל-CRWV המלצת מכירה. (כדי לצפות ברקורד של קוואזני, לחצו כאן)
וול סטריט מסכימה רק עם מחצית מהתזה הזו. אדוונסד מיקרו דיווייסז זוכה לדירוג קונצנזוס של קנייה חזקה, בעוד שמחיר היעד הממוצע שלה, 652.18 דולר, מצביע על פוטנציאל עלייה של 14% ב-12 החודשים הקרובים. CRWV זוכה לדירוג של קנייה מתונה, ומחיר היעד הממוצע שלה, 105.63 דולר, מצביע על עלייה של 87% בשנה. (ראו תחזית מניית AMD או תחזית מניית CRWV)
הבהרה: הדעות המובעות במאמר זה הן של המשקיע המוצג בלבד. התוכן נועד למטרות מידע בלבד. חשוב מאוד לבצע ניתוח עצמאי לפני קבלת החלטת השקעה כלשהי.