תג המחיר לסיפור המהפך של אינטל (INTC) הפך קצת זול יותר
- אינטל הציגה ביצוע חזק ב-Q4 2025 עם הכנסות ורווחיות מעל הציפיות והתקדמות במפת הדרכים היצרנית (כולל 18A ופאונדרי), אך תחזית חלשה ל-Q1 2026, מגבלות היצע ותחרות גוברת (בעיקר מצד AMD) הובילו לצניחת מניה של מעל 17% והפכו את המניה לסיפור של "תראו-לי".
- למרות הירידה, מניית אינטל עדיין נסחרת בפרמיה משמעותית למגזר, הערכת שווי פנימית מצביעה על פוטנציאל ירידה של מעל 15%, בעוד קונצנזוס האנליסטים הוא החזק עם מחיר יעד ממוצע המגלם כ~7% upside; הכניסה להשקעה תלויה בהוכחות נוספות ליכולת אינטל להרחיב שולי רווח, למשוך לקוחות פאונדרי חיצוניים ולחזק את אסטרטגיית ה-AI במרכזי הנתונים.
מניית אינטל (INTC) רשמה מהלך יוצא דופן בשנה האחרונה, עם עלייה של כמעט 127%. היא עקפה באופן משמעותי גם את קבוצת מניות הסמי-קונדקטור הרחבה וגם את מדד S&P 500 (SPX), שעלה בכ-16% בלבד באותה תקופה. הראלי נבע משילוב של מהלכי התייעלות חדים בצד ההוצאות, ייצוב המאזן, אופטימיות מחודשת סביב מפת הדרכים היצרנית של אינטל, ושיפור בסנטימנט כלפי שמות ותיקים בתחום השבבים על רקע מחזור ההשקעות ההוניות המונע על ידי בינה מלאכותית (AI).
עם זאת, הציפיות לקראת דוחות הרבעון היו גבוהות. כאשר אינטל פרסמה את תוצאות Q4 2025 ביום שישי האחרון, המניה ירדה בחדות, ביותר מ-17% ביום מסחר אחד. גם אחרי התיקון הזה, אני עדיין נשאר ניטרלי לגבי המניה. עדיין קשה לי להצדיק פוטנציאל עלייה מהמחיר הנוכחי, לאור הדרך הארוכה לשיקום כוח רווח בר-קיימא שיתמוך במכפילים גבוהים משמעותית.
תחזית קדימה מאכזבת למרות ביצוע חזק ב-Q4
תוצאות Q4 של אינטל היו חזקות יחסית לציפיות, באופן אובייקטיבי. ההכנסות הסתכמו ב-13.67 מיליארד דולר, כ-2% מעל הקונצנזוס, הודות ליתרון משמעותי בסגמנט מרכז הנתונים וה-AI, כאשר לקוחות ארגוניים וחברות היפרסקייל המשיכו להקים תשתיות הקשורות ל-AI. שיעור הרווח הגולמי עמד על 37.9% – 130 נקודות בסיס מעל הציפיות – בעוד ששיעור הרווח התפעולי של 8.8% עקף את הציפיות בפער גדול עוד יותר. רווח למניה (EPS) של 0.15 דולר היה גבוה בשבעה סנט מהקונצנזוס.
גם ההכנסות מפעילות הפאונדרי (ייצור עבור צד שלישי) היו מעט מעל הציפיות, וההנהלה הדגישה את ההשקה המוצלחת של המוצרים הראשונים על תהליך הייצור Intel 18A, שתואר כתהליך הייצור המתקדם ביותר שמיוצר כיום בארה"ב.
חשוב לציין שאינטל חשפה כי היא נמצאת בשיחות מתקדמות עם כמה לקוחות פאונדרי חיצוניים פוטנציאליים עבור נוד הייצור הבא שלה, 14A, עם אפשרות ל"ניצחון לקוח" במחצית השנייה של 2026. הצלחה כזו יכולה לשפר בטווח הארוך את ההכנסות ואת המשמעות האסטרטגית של אינטל, אך היא עשויה גם לעכב רווחיות, משום שהעלויות הראשוניות יעלו.
התגובה השלילית של השוק נבעה לא מהביצועים ב-Q4, אלא מהתחזית ל-Q1 2026, שהייתה נמוכה משמעותית מהציפיות. אינטל הנחתה להכנסות של 12.2 מיליארד דולר ברבעון הראשון (נקודת האמצע של הטווח), כמעט 3% מתחת לקונצנזוס, והציגה תחזית ל-EPS אפסית, הרבה מתחת להערכות הקודמות. התחזית הזו חיזקה את החששות לגבי מגבלות היצע, עלויות גבוהות, והגבולות של מנופי התפעול בטווח הקצר.
מדוע מניית INTC הגיבה כך בשלילה
לדעתי, המימוש החד משקף פער בין הציפיות למציאות, ולא קריסה יסודית בעסק. הנרטיב מצד ההנהלה נותר ברובו דומה לרבעון הקודם. מגבלות היצע ממשיכות להגביל את היכולת של אינטל לעמוד בביקוש, במיוחד לאחר שמלאי המוצרים המוגמרים – ששימש ברבעונים האחרונים להשלמת משלוחים – כמעט ואזל כעת. אמנם 18A כבר נשלח ללקוחות, והתשואות מתקדמות באופן כללי בהתאם לציפיות הפנימיות, אך בשלב זה של העלאת הקיבולת, רמות התשואה עדיין מהוות רוח נגדית משמעותית.
הבעיה המרכזית היא תמחור וציפייה. רגע לפני הדוחות, המניה גילמה נקודת תפנית חדה יותר – או הוכחה ברורה יותר לכך ש-18A משנה מהותית את מסלול הרווחיות של אינטל, או תחזית חזקה יותר לטווח הקצר שהייתה מאמתת את העלייה החדה במכפיל לאורך השנה האחרונה. במקום זה, המשקיעים קיבלו תזכורת לכך שלמרות שמפת הדרכים משתפרת, עדיין קשה מאוד לבנות מודל שמתרגם את ההתקדמות בייצור לעלייה מבנית בשולי הרווח וברווח למניה – ומתי בדיוק זה יקרה.
היצע, ביקוש ודינמיקת תחרות
קדימה, אינטל מצפה שהזמינות בצד ההיצע תגיע לשפל ב-Q1, ואז תשתפר בהדרגה במהלך 2026, ככל שהתשואות ישתפרו וקיבולת נוספת תיכנס לפעולה. ההנהלה הדגישה שהביקוש הבסיסי נשאר בריא בשווקים המרכזיים של החברה, כאשר האימוץ של AI מחזק את הרלוונטיות של אקוסיסטם ה-x86 בשרתים, בשכבות האורקסטרציה ובאחסון.
עם זאת, שוק המחשבים האישיים (PC) מתחיל להתמודד עם רוחות נגד. העלייה בעלויות הזיכרון צפויה ללחוץ על תמחור ה-OEM ועלולה לפגוע בכמות היחידות שנמכרות, במיוחד במגזר הצרכני. בשרתים, אינטל ממשיכה ליהנות מביקוש צמוד-AI, אבל התחרות נשארת עזה.
במקביל, AMD (AMD) ממשיכה להגדיל נתח שוק גם ב-PC וגם בשרתים, בעיקר במרכזי נתונים היפרסקייל, שם ביצועים-לוואט וצפיפות ליבות הם גורמי בידול קריטיים. פלטפורמת Panther Lake עשויה לעזור לאינטל לייצב את נתח השוק שלה ב-PC לאורך זמן, אבל אני מצפה ש-AMD תישאר בעמדה טובה להרחיב את הנוכחות שלה בשרתים גם במהלך 2026. אסטרטגיית מאיצי ה-AI של אינטל עדיין פחות מפותחת ביחס למתחרות, וגם אם שיתופי פעולה או מיזוגים ורכישות יכולים לשפר את מיצובה לטווח הארוך, אני לא מצפה לשינוי מהותי בסיפור ה-AI במרכזי הנתונים בטווח הקצר.
תמחור מניית INTC עדיין מגיע בפרמיה חדה
גם אחרי הירידה של 17% אחרי הדוחות, אינטל עדיין נסחרת בפרמיה ביחס לרבות מהמתחרות. על בסיס 12 החודשים האחרונים, מכפיל EV/EBITDA של אינטל עומד על 27.98, מעלות משמעותית מעל חציון הענף שעומד על 19.16, בעוד שמכפיל מחיר-לתזרים-מזומנים שלה עומד על 31.58 לעומת חציון ענפי של 19.46.
באמצעות ממוצע של 12 שיטות תמחור – כולל מכפילי מחיר-להכנסות, מכפילי EV/EBITDA ומודל DCF ל-10 שנים עם יציאה בצמיחה – אני מעריך את השווי ההוגן של אינטל בכ-38 דולר למניה, מה שמרמז על פוטנציאל ירידה של מעל 15% מהמחיר הנוכחי.
מצד שני, מסגרות תמחור מסורתיות מתקשות ללכוד במלואה את האופציונליות הגלומה בהצלחת מהלך הפאונדרי של אינטל. אם אינטל תבצע היטב את אסטרטגיית הייצור שלה, השוק עשוי להמשיך להתעלם מחששות תמחור בטווח הקרוב. לכן, למרות שהמניה נראית יקרה לפי מדדים מקובלים, אני לא מצפה בשלב זה לירידה מהותית במחיר.
האם INTC היא מניה טובה לקנייה?
אנליסטים בוול סטריט נשארים ברובם זהירים לגבי אינטל. לפי האנליסטים בוול סטריט במעקב TipRanks, למניה דירוג קונצנזוס של החזק. מתוך 30 האנליסטים שמסקרים את אינטל, שמונה מדרגים את המניה בקנייה, 19 ממליצים החזק, ושלושה נותנים המלצת מכירה.
על בסיס מחירי היעד ל-12 חודשים של האנליסטים הללו, מחיר היעד הממוצע עומד על 48.25 דולר, מה שמרמז על כ-7% פוטנציאל עלייה במהלך 12 החודשים הקרובים.
INTC הופכת למניית "תראו-לי"
מסלול הפעילות של אינטל משתפר באופן ברור. משמעת חזקה יותר בצד העלויות, המשך תיקון במאזן והתקדמות מדידה בביצוע הייצורי הם הישגים משמעותיים – והם ראויים להכרה.
עם זאת, גם אחרי הירידה האחרונה שבאה אחרי מהלך עליות גדול, אני ממשיך להיות ניטרלי לגבי המניה. כדי שאהיה חיובי יותר, אני צריך לראות הוכחה ברורה יותר לכך ש-18A ונודי תהליך עתידיים יכולים להוביל להתרחבות מתמשכת בשולי הרווח, שאינטל מסוגלת להשיג לקוחות פאונדרי חיצוניים משמעותיים, ושאסטרטגיית ה-AI שלה במרכזי הנתונים הופכת להיות משכנעת ואמינה יותר.
נכון לעכשיו, אינטל עדיין סיפור של "תראו-לי": במצב טוב בהרבה מאשר לפני שנה, אבל עדיין עם דרך ארוכה לפני שהכוח הרווחי שלה יצדיק באופן מלא תמחור גבוה יותר.