קריסת הרווחים של Boston Scientific (BSX) מציתה עסקת אופציות חיובית
- התחזית החלשה של Boston Scientific לרבעון הראשון הובילה לירידה חדה במניה ולהורדת מחירי יעד מצד אנליסטים, מה שגרם לשוק האופציות להתמקד בהגנה מפני ירידות באמצעות פוטים ויצר עיוות תנודתיות שבו אופציות קול קרובות למחיר נראות זולות יחסית.
- ניתוח כמותי המשלב מודל בלאק‑שולס ולוגיקת מרקוב מצביע על טווח מחירים סביר של כ‑74–82 דולר למניה ועל הסתברות גבוהה סביב 79 דולר, כך שספרד קול שורי 75/80 לפקיעה ב‑20 במרץ נראה אטרקטיבי, בעוד שהקונצנזוס בוול סטריט מעניק ל‑BSX דירוג קנייה חזקה ופוטנציאל עלייה של כ‑40% למחיר יעד ממוצע של 108.33 דולר.
Boston Scientific (BSX) אולי הצליחה להכות את התחזיות ברבעון הרביעי, אבל השוק מסתכל קדימה. במובן הזה, לא הספיק ליצרנית המכשור הרפואי להציג עוד תוצאה חזקה. אמנם, רווח למניה של 80 סנט על הכנסות של 5.29 מיליארד דולר עלו על יעד הקונצנזוס – 78 סנט ו‑5.28 מיליארד דולר, בהתאמה. לצערה, התחזית היא שהפילה את מניית BSX, כאשר אנליסטים הורידו את מחירי היעד ברחבי וול סטריט.
הנהלת החברה צופה כי שיעור צמיחת ההכנסות יהיה בין 8.5% ל‑10%, בעוד שה‑EPS (הרווח למניה) עשוי להגיע ל‑78 עד 80 סנט ברבעון הראשון הנוכחי. אבל האנליסטים ציפו לצמיחה ממוצעת במכירות של 9.8% ול‑EPS של 80 סנט. יחד עם ביצועים חלשים בכמה מגזרי פעילות מרכזיים, המשקיעים קראו בין השורות ומיהרו לצאת מהמניה.
מבחינה טכנית, המכה הזו תורגמה לירידה של כ‑18%. מתחילת השנה, מניית BSX נמצאת כעת בירידה של 21%, ובמהלך 52 השבועות האחרונים נרשמה ירידה של 28%. באופן טבעי, שוק האופציות מתמקד בהגנה מפני ירידות, כאשר נראה שפוטים נרכשים כדי לבטח מפני סיכון קיצון (tail risk).
עם זאת, כיוון שהפוקוס כל כך חזק על תנודתיות, המצב הזה הפך את אופציות הקול לזולות יחסית מבחינת תנודתיות משתמעת. לכן, אם יש סיבה אמיתית לקנות את מניית BSX, אפשר לראות במצב הנוכחי סוג של הנחת נגד (קונטררית), מה שגורם לי להיות זהיר‑אופטימי לגבי המניה באמצעות אסטרטגיית אופציות.
עיוות תנודתיות נותן הצצה לסנטימנט של ה"כסף החכם"
יש דחף טבעי להסתכל על כל מניה שנופלת בחדות כ"מציאה", אבל במקרה הזה יש משהו מעבר לירידה פשוטה במחיר. ניתוח עמוק יותר, שמשתמש גם בכלים מה"סדר הראשון" וגם מה"סדר השני", חושף תרחיש הרבה יותר מעניין עבור מניית BSX.
קודם כול, נסתכל על "עיוות תנודתיות" (volatility skew) – סקרינר שמזהה את התנודתיות המשתמעת (IV) או הפוטנציאל התנועתי של המניה לאורך כל טווח מחירי המימוש בשרשרת אופציות מסוימת. למועד הפקיעה ב‑20 במרץ, העיוות מראה העדפה חזקה לאופציות פוט בקצוות.
בעצם, העיוותים במשטח התנודתיות מראים שסוחרי הכסף החכם מתמקדים בהגנה מפני סיכון קיצון. הפוטים הרחוקים מאוד מחוץ לכסף (OTM) משקפים ביטוח תנודתיות מפני נפילות חדות, בעוד שהפוטים העמוקים בתוך הכסף (ITM) מתפקדים כמו פוזיציות שורט מכניות, אולי כדי להגן על חשיפה לונג במניית BSX.
כדי להבהיר, עיוות התנודתיות לא משדר אמונה גורפת שבוסטון סיינטיפיק עלולה לקרוס חזק; אחרת, מחירי ה‑IV לפוטים מחוץ לכסף היו כנראה מזנקים בחדות בקצוות. בנוסף, כדאי לציין שגם מפני תנודתיות כלפי מעלה מגינים, וזה מסביר את הקפיצה בתמחור ה‑IV בצד הרחוק מחוץ לכסף של ספקטרום אופציות הקול.
עם זאת, מעניין לראות שמחירי ה‑IV של הקולים הקרובים למחיר השוק הנוכחי יחסית מאופקים – ושם עלולה להסתתר ההנחה.
מדידת שדה הקרב של מניית BSX
אמנם אנחנו מבינים פחות או יותר את תחושת הכסף החכם, אבל עדיין לא ברור איך זה מתורגם לתוצאה בפועל. בשביל זה אפשר לפנות למחשבון "תנועה צפויה" המבוסס על מודל בלאק‑שולס. כאן, המודל צופה שמניית Boston Scientific עשויה להיסחר בין 72.12 ל‑81.90 דולר במועד הפקיעה ב‑20 במרץ. הטווח הזה מייצג פער של 6.35% בין הגבוה לנמוך ביחס למחיר השוק הנוכחי.
הפיזור נובע מההנחה בבלאק‑שולס, שלפיה תשואות שוק המניות מתפלגות לוג‑נורמלית. במסגרת הזו, התחזית הנ"ל היא הטווח שבו מניית BSX תיפול סימטרית סטיית תקן אחת ממחיר השוק (בעוד שמביאים בחשבון תנודתיות וימים עד לפקיעה).
בסיכום, בלאק‑שולס קובע שב‑68% מהמקרים נצפה שמניית BSX תיסחר בין 72 ל‑82 דולר עד 20 במרץ. מתמטית, זו ציפייה סבירה, כי צריך קטליזטור חריג כדי להזיז נייר ערך מעבר לסטיית תקן אחת מנקודת המוצא שלו.
עם כל זה, עדיין יש לנו רשימה של אפשרויות ולא של הסתברויות. תדמיינו שמניית BSX היא ניצול ספינה טרופה. מודל בלאק‑שולס בעצם צמצם את אזור החיפוש לחלק גדול באוקיינוס השקט (במקום האוקיינוס האטלנטי). אבל זה עדיין שטח עצום לחיפוש בעולם עם משאבים מוגבלים (כוח אדם, ציוד, שעות אור וכו').
אם אתם קצינים במשמר החופים האמריקאי שאמונים על מציאת הניצול, מה תעשו? בפועל, יש רק תשובה אחת – ושם נכנסת לתמונה תכונת מרקוב.
מצמצמים את מרחב האפשרויות
לפי עיקרון מרקוב, המצב העתידי של מערכת תלוי לחלוטין במצב הנוכחי. בפשטות, העיקרון אומר שלא מחשבים הסתברויות קדימה באופן מנותק, אלא בוחנים אותן בהקשר. בדוגמה של החיפושים וההצלה, סוגי זרמי ים שונים יגרמו לניצול להיסחף הסתברותית לאזורים שונים.
בחזרה לשווקים, אנחנו צריכים דרך להתייחס לתנועת מחיר מניה כמו לזרם באוקיינוס – וזו בדיוק הסיבה שאני מסתמך מאוד על לוגיקת רצפים. לדוגמה, בעשרת השבועות האחרונים, מניית BSX הציגה פיצול שווה בין שבועות עלייה לשבועות ירידה. אין משהו מיוחד בפני עצמו ברצף 5‑5‑D הזה. אבל הנה העניין: הרצף הזה הוא סוג מסוים של זרם באוקיינוס.
שוב, אנחנו יודעים ממדע בסיסי שזרמי ים שונים – יחד עם גורמים סביבתיים כמו מהירות הרוח – ישפיעו על המקום שבו הניצול עשוי להימצא. כמובן, יכולים לקרות אירועים חריגים, והניצול עלול להימצא באזור שונה לגמרי. אבל באמצעות אינדוקציה מונה ובאמצעות היגיון בהשראת בייס, אפשר להשתמש במתמטיקה כדי להעריך איפה הסיכוי הגבוה ביותר למצוא את הניצול.
התרומה שלי פשוטה: בואו נשתמש באותו מודל אינדוקטיבי שמשמר החופים משתמש בו – אבל על שוק המניות.
וכאשר משתמשים במודל של משמר החופים (בהיעדר שם טוב יותר), רואים שבמהלך 10 השבועות הבאים צפוי פיזור בין 74 ל‑82 דולר, די דומה לפיזור שמתקבל מבלאק‑שולס. ההבדל הוא שאני מזהה צפיפות הסתברות גבוהה במיוחד סביב 79 דולר. לכן, מחירי מימוש סביב הרמה הזו הופכים לפתאום מעניינים.
בקיצור, הניתוח הכמותי מצביע על כך שספרד קול שורי 75/80 לפקיעה ב‑20 במרץ נראה אטרקטיבי במיוחד. עבור דבית נטו של 250 דולר, הסוחרים מהמרים שמניית BSX תעלה מעל מחיר המימוש 80 דולר במועד הפקיעה. אם זה יקרה, הרווח יהיה גם 250 דולר – תשואה של 100%. נקודת האיזון היא ב‑77.50 דולר, מה שמחזק את האמינות ההסתברותית של העסקה.
האם מניית BSX היא קנייה, מכירה או החזק?
בוול סטריט, מניית BSX נהנית מדירוג קונצנזוס חד־משמעי של קנייה חזקה, המבוסס על 21 המלצות קנייה, ללא החזק וללא מכירה בשלושת החודשים האחרונים. מחיר היעד הממוצע למניית BSX, 108.33 דולר, משקף פוטנציאל עלייה של כמעט 40% במהלך 12 החודשים הבאים.
מניית BSX היא יותר מהנחת מחיר רפלקסיבית
למרות שהתחזית של Boston Scientific אכזבה את המשקיעים, הריצה להגן על downside באמצעות פוטים הורידה משמעותית את עלות החשיפה החיובית דרך אופציות קול. בהקשר הזה, אפשר לראות בירידה הנוכחית הנחה אמיתית ולא רק חולשה במחיר. על רקע התצורה ההסתברותית הנוחה של המניה, עמדה קונטררית כעת מציעה פוטנציאל עלייה משמעותי.