כיצד ה״אפוקליפסה של ה‑SaaS״ יכולה להאיץ את מניית ServiceNow (NOW)
- ServiceNow מחזקת את מעמדה כפלטפורמת ליבה לארגונים בעידן ה‑AI, עם חציית רף 10 מיליארד דולר בהכנסות, צמיחה של מעל 20% במנויים, הצלחה מהירה של מוצרי AI כמו Now Assist ו‑AI Control Tower, ותמחור מבוסס עבודה (משימות) במקום מבוסס משתמשים, מה שיוצר לה חפיר משמעותי בעולם של סוכנים אוטונומיים.
- על רקע ירידות חדות במניות תוכנה, מניית ServiceNow נסחרת במכפילים נמוכים מהעבר (כ‑24 על הרווח ו‑6.6 על ההכנסות הצפויות), עם תזרים מזומנים חופשי גבוה, תוכנית רכישה עצמית של 7 מיליארד דולר במצטבר, ודירוג אנליסטים של קנייה חזקה ואפסייד ממוצע של מעל 90%, מה שהופך את מניית NOW להזדמנות השקעה אטרקטיבית לפי הכתבה.
ה״אפוקליפסה של התוכנה״ הגיעה בעוצמה, אבל ייתכן שמוקדם מדי להספיד חלק מהענקיות במגזר הטכנולוגיה. וול סטריט עסוקה בלהוריד מכפילים בכל תחום התוכנה, ולמרות שאני מאמין שבינה מלאכותית (AI) אכן מהווה סיכון לחלק מהחברות, אחרות צפויות להוכיח עמידות גבוהה הרבה יותר. ServiceNow (NOW) היא אחת מהן.
בעוד מודלים המבוססים על מספר משתמשים (seat-based) מתפוררים, החברה עברה מלהיות כלי לטיפול בקריאות שירות למערכת העצבים המרכזית של הארגון. כעת, כשהמכפיל סוף‑סוף התקרר, נקודת הכניסה נראית אטרקטיבית מאוד. לכן, הגישה שלי כלפי מניית ServiceNow היא חיובית (bullish).
המומנטום ברבעון הרביעי מחזק את היציבות הפיננסית של NOW
כולם אומרים שסוכנים אוטונומיים כבר כאן כדי להשתלט, אבל כשמסתכלים על הדוח של ServiceNow, רואים שהכסף עדיין זורם לכיוון הזה. החברה חצתה באופן רשמי את רף ה־10 מיליארד דולר בהכנסות שנתיות, כשהמנוע המרכזי הוא צמיחה עיקשת של 21% בהכנסות ממנויים. אבל הכותרת האמיתית היא ״Now Assist״, פתרון ה‑AI הטבעי (AI-native) של החברה, שכבר עבר את רמת 600 מיליון דולר בערך חוזים שנתי (ACV), ובכך הכפיל את היקפו בפחות משנה.
המומנטום הזה נשען על המוצר החדש ״AI Control Tower״. במרוץ הכאוטי להטמעת מודלי שפה גדולים (LLM), ארגונים הבינו שהם יצרו לעצמם סיוט של ממש בניהול ממשל (governance). ה‑Control Tower הוא מרכז הבקרה לעובדים הדיגיטליים. הוא מרכז את תחומי הממשל, ניהול הסיכון והציות (compliance) של כל סוכן אוטונומי שפועל בתוך המערכת.
על‑ידי הפיכת ההצלחות מהעבר לתבנית עבודה שניתנת לשכפול, החברה למעשה מפחיתה את הסיכון בדרך ליעד הקונצנזוס להכנסות של כ~16 מיליארד דולר בשנת 2026. זה מרמז על עוד שנה של צמיחה בהכנסות בקצב של מעל 20%. הם מוכרים לארגונים את הוודאות שה‑AI שלהם לא ייצא משליטה, וארגונים מוכנים לשלם על זה ברצון.
הטיעון נגד אפוקליפסת ה‑SaaS
החשש המרכזי סביב הנרטיב של ״אפוקליפסת ה‑SaaS״ הוא שסוכני AI ינגסו בהכנסות המבוססות על מספר משתמשים. אם סוכן AI יכול לבצע את העבודה של עשרה אנשים, למה לשלם על עשר הרשאות שימוש? זו דאגה לגיטימית אצל סטארט‑אפים ״דקי שכבה״ (thin wrapper), שמוסיפים רק שכבה דקה מעל מודלי AI.
אבל עבור ServiceNow, לדעתי זה יכול להיות דווקא רוח גבית. החברה השקיעה שנים במיצוב עצמה כמתזמרת של ״כוח עבודה דיגיטלי״. בפשטות, בזמן שמתחרים דואגים שה‑AI יחליף את העובדים האנושיים שעליהם הם גובים תשלום לפי ראש, ServiceNow עסוקה במעבר לעולם שבו היא מקבלת תשלום על כל משימה שהבוטים הדיגיטליים שלה משלימים בהצלחה.
במציאות החדשה הזו, ServiceNow היא ״מערכת הרישום״ (system of record) שהארגונים לא יכולים לבנות מחדש בעצמם בקלות. אפשר להחליף מודל LLM ביום שני, אבל אי‑אפשר להחליף בקלות את שכבת הממשל שמנהלת את האינטראקציה בין אותם LLMs לבין תהליכי הליבה במשאבי אנוש, IT ופיננסים.
בהינתן ש‑ServiceNow היא השכבה החיונית שמונעת מ‑AI להפוך למקור סיכון כאוטי, היא בנתה לעצמה חפיר (moat) שכלי AI נקודתיים לא יכולים להתחרות בו. זה עשוי להפוך אותה למוטבת הגדולה בעולם שבו יש פחות אנשים שמקליקים ויותר סוכנים שמבצעים.
NOW בהנחה נדירה בשוק מקוטב
לאור הראלי השלילי האחרון במניות תוכנה, תמחור ServiceNow הפך בפועל, אפשר לומר, לסביר. כיום, המניה נסחרת במכפיל של בערך 24 על הרווח הצפוי ובכ־6.6 על ההכנסות הצפויות קדימה, על בסיס תחזיות קונצנזוס לרווח של 4.16 דולר למניה והכנסות של 16 מיליארד דולר, בהתאמה. היסטורית, ServiceNow נסחרה במכפילי רווח של מעל 40 ובמכפילי מכירות בטווח של בערך 10 עד 20. ייתכן שהמניה לא תחזור בקרוב למכפילים האלה, אבל אין צורך בכך כדי שההשקעה תצליח.
השוק מתמחר כיום את ״סיכון התוכנה״ שנובע מהתכווצות במספר המשתמשים, אבל, כפי שציינתי קודם, הוא מתעלם מהיכולת של ServiceNow למנף את העבודה עצמה – ולא את מספר המשתמשים. עם שיעור תזרים המזומנים החופשי (Free Cash Flow) שהגיע ל־57% ברבעון הרביעי ותוכנית רכישת מניות עצמית בהיקף עצום של 5 מיליארד דולר שאושרה זה עתה, בנוסף לרכישה מואצת של 2 מיליארד דולר אחרי הדוחות, בעיניי הרצפה של המניה יציבה מאוד.
כאשר מסירים את הפאניקה, נשארת חברה עם צמיחה גבוהה ושולי רווח גבוהים, שמייצרת ערך לאורך זמן (compounder), ונסחרת במחיר שלא משקף את מעמדה כ״מגדל הפיקוח של ה‑AI״ עבור חלק מהחברות הגדולות בארה״ב.
האם ServiceNow היא קנייה, מכירה או החזק?
בוול סטריט, מניית NOW נהנית מדירוג קונצנזוס של קנייה חזקה (Strong Buy), המבוסס על 30 המלצות קנייה, שתי המלצות החזק, והמלצת מכירה אחת. בנוסף, מחיר היעד הממוצע למניית NOW עומד על 192.37 דולר, ומשקף אפסייד של יותר מ־90% ב־12 החודשים הקרובים. ייתכן שמחירי היעד יעודכנו מטה בשבועות הקרובים, לאור שינוי הסנטימנט לאחרונה, אך עדיין ייתכן ש‑ServiceNow נסחרת בהנחה חדה.
כאשר טלטלת ה‑SaaS יוצרת את ענקיות הדור הבא
אפוקליפסת ה‑SaaS היא אמיתית מאוד — אבל בעיקר עבור השחקנים הבינוניים שבנו כלים מנופחים, חפירים דקים, וסיפורי צמיחה שהוחזקו יחד בזכות הון זול. ככל שסוכנים אוטונומיים ותהליכים מבוססי AI הופכים לסטנדרט החדש, השוק לא מצטמצם. הוא מתכנס סביב פלטפורמות שהן באמת חיוניות.
ServiceNow מראה בשקט אמת חזקה: בעולם שבו התוכנה יותר ויותר ״מפעילה את עצמה״, החברה שמחזיקה בשכבת התזמור — זו שמחזיקה את הרצועה — היא זו שמקבלת את התשלום. בזמן שאחרים מנסים להלביש AI על מוצרים שבריריים, ServiceNow מטמיעה אוטומציה בליבת הדרך שבה ארגונים באמת פועלים.
עם מסלול שנראה יציב מאוד להמשך צמיחה השנה והרבה מעבר לכך, ותמחור שחזר סוף‑סוף לרמות שנראות קרובות יותר למציאות, יחס הסיכון‑סיכוי התהפך. טלטלת השוק כבר אינה איום — היא רוח גבית שמצדיקה גישה חיובית (bullish) כלפי מניית NOW.