מדוע משקיעים צריכים להימנע מלנסות "לתפוס את הסכין הנופלת" במניית פינטרסט (PINS)
- פינטרסט מציגה צמיחה בהכנסות, שיפור במדדי משתמשים ורכישה חוזרת משמעותית של מניות, אך סובלת מרצף החמצות ב-EPS, קיצוץ חד בתחזיות הרווח, רמת תגמול מבוסס מניות גבוהה ואיומים מבינה מלאכותית ותחרות בפלטפורמות פרסום חזקות יותר, מה שפוגע באמון השוק ומוביל לצניחת המניה.
- למרות שמניית PINS נסחרת במכפילים שנראים זולים מאוד, הכותב אינו רואה קטליזטורים קרובים להאצת צמיחה, שיפור עקבי ברווחיות או שינוי בדפוס החמצות הרווח, ולכן רואה במניה "סכין נופלת", מעריך שהסיכון-סיכוי מוטה כלפי downside ושומר על עמדה דובית (שלילית) כלפיה.
מניית פינטרסט (PINS) נמצאת בבלגן לאחרונה. המניה צנחה בחדות אחרי דוח רבעון רביעי מעורב שפורסם בשבוע שעבר ומתן תחזית שהשוק פירש כחלשה, גם כשהמדדים התפעוליים המרכזיים המשיכו לצמוח. רק במהלך 2026 מניית PINS כבר ירדה ביותר מ-40%, מה שמדגיש חוסר התאמה ברור בין ביצועי החברה, התחזיות והציפיות של הקונצנזוס – שמונע על ידי רוחות נגד ענפיות, חששות לגבי אמינות ההנהלה ואיומים מתמשכים הקשורים לבינה מלאכותית (AI).
מה שנותר הוא תרחיש קלאסי של "תפיסת סכין נופלת", שבו המומנטום עדיין עובד נגד המניה, ואין נקודת מפנה ברורה שתתמוך בסיפור התאוששות משכנע.
גם במכפילים שנראים כאילו רמת הסיכון בהם כבר הופחתה, קשה לי להיות חיובי לגבי עסק שבו הציפיות ממשיכות לרדת, וכמעט שאין קטליזטורים נראים לעין שיכולים להפוך את המגמה בזמן הקרוב – מה שבסופו של דבר מחזק את העמדה השלילית שלי כלפי PINS.
השוק ציפה ליותר מ-PINS
במבט ראשון, חברת מדיה חברתית כמו פינטרסט, שמציגה צמיחה דו-ספרתית בשורת ההכנסות ברבעון האחרון, רואה שיפור במדדי המשתמשים המרכזיים עם עלייה דו-ספרתית ב-MAUs בארה"ב ובקנדה, מגדילה את תזרימי המזומנים התפעוליים שלה ב-33% משנה לשנה, משפרת רווחיות, ורוכשת חזרה מניות ב-1.3 מיליארד דולר – כל זה נראה כמו מסלול בריא.
ובמובנים רבים זה נכון – פשוט לא בקצב שהשוק תימחר או ממשיך לצפות לו. כדי להבין את הירידה של יותר מ-60% במחיר המניה במהלך 12 החודשים האחרונים, מספיק להביט בדוחות האחרונים.
כבר יש ארבעה רבעונים רצופים של החמצות ב-EPS מנורמל – לעיתים בפערים משמעותיים שנעים בין 13% ל-0.7% לעומת הציפיות – ואחריהם רבעון שבו התוצאה רק התאימה לקונצנזוס, אפילו כשההכנסות עצמן עקבו ברובן אחרי התחזיות. בנוסף, תחזיות ה-EPS לשנת 2026 נחתכו בכ-20% עד 25% במהלך ששת החודשים האחרונים, מה שמחזק את תהליך הורדת הציפיות שנמשך.
שלושה גורמים שגרמו לשוק לאבד אמון
הבנת הסיבות לתנודות האלה היא קריטית. מאחורי חוסר ההתאמה בין הביצוע של פינטרסט לבין ציפיות השוק, שלושה גורמים בולטים ככנראה המרכזיים.
הראשון, בעיניי, הוא ה"פיל שבחדר": תגמול מבוסס מניות (SBC). פינטרסט סיימה את 2025 עם 880.5 מיליון דולר ב-SBC, עלייה של 15% משנה לשנה, המהווה יותר מ-20% מסך ההכנסות. מאחר ש-SBC הוא מטבעו מדלל, חלק משמעותי מ-927 מיליון הדולר של הרכישות החוזרות הלך למעשה לקיזוז מענקי מניות לעובדים ולמנהלים. למרות שמספר המניות ירד והדילול נטו עדיין בשליטה, ההשפעה על ה-EPS המתואם היא אמיתית ואי אפשר להתעלם ממנה.
הנקודה השנייה שכדאי להדגיש היא ההשפעה של בינה מלאכותית על מודל העסקי של החברה. יותר ויותר מתייגים את פינטרסט כ"מפסידה של ה-AI", בעיקר משום שהפלטפורמה שימשה היסטורית כשכבת גילוי חזותי במסע המשתמש – מה לעשות, מה לקנות, מה לנסות. החשש הוא שעוזרי AI וכלי חיפוש שיחתיים יספגו חלק משכבת הגילוי הזו, ויקטינו את הרלוונטיות של פינטרסט לאורך זמן. במובן הזה, יש כאן טיעון קיומי בסיסי לגבי שחיקה במ moat (חפיר תחרותי).
בנוסף, המנצחות של היום בעולמות ה-AI בתוך שרשרת הפרסום – אפשר לטעון שמדובר ב-Meta (META) ואלפאבית (GOOGL) – נוטות לשלוט כי הן מספקות ROAS (תשואה על הוצאות פרסום) גבוה יותר ואוטומציה מקצה לקצה ברמה מתקדמת יותר. הפירוש בצד האנליסטים הוא שבסביבת תקציבים הדוקה יותר, דולרי פרסום נודדים לפלטפורמות שמציעות ביצועים מדידים וצפויים יותר. הדינמיקה הזו משמשת יותר ויותר כנקודת השוואה ישירה מול פינטרסט.
הגורם האחרון, בעיניי, הוא חוסר הוודאות הרחב יותר סביב היציבות של הרווחיות בסביבה מחזורית שברירית. פינטרסט נמצאת במעין "לימבו" בתוך מערכת האקוסיסטם של המדיה החברתית – היא לא מנוע חיפוש דומיננטי כמו גוגל, לא גרף חברתי ענק כמו Meta, לא פלטפורמת בידור בקנה מידה עולמי כמו TikTok, ובהחלט לא זירת מסחר סגורה כמו אמזון (AMZN).
פעילות באמצע המשפך (middle of the funnel) אומרת שכל קיצוץ בתקציבי פרסום יכול להיות מורגש מהר יותר. זה בא לידי ביטוי ברבעון הרביעי, כשהחברה סיפקה תוצאות בחלק התחתון של טווח התחזית שלה, תוך שהיא מציינת רוחות נגד הקשורות למכסים, בעוד מתחרות גדולות יותר כמו Meta וגוגל לא נראה שסבלו מאותה רמת לחץ מחזורי.
מכפיל נמוך – ולא במקרה
בהינתן המצב הנוכחי, כשמסתכלים בצורה קרה על העסק של פינטרסט דרך עדשת התמחור, מכפיל של 6.6 על רווחי GAAP היסטוריים נראה זול מאוד על פניו. אפילו אם מסתכלים על מכפילים לא-GAAP של 9.8 על רווחים חזויים, ועל תחזיות EPS לטווח הארוך לשנים הבאות (שלוש עד חמש שנים) – גם אחרי שאלה הופחתו משמעותית בחודשים האחרונים – עם קצב צמיחה שנתי חזוי (CAGR) של 17.8%, ה-יחס PEG שעומד על 0.5 משדר גם הוא "זול".
אבל למרות שהכול נראה טכנית כאילו רמת הסיכון כבר "נוקתה", אני לא רואה היפוך מגמה בטווח הקצר-בינוני, אלא אם הציפיות יתחילו שוב לעלות. לדעתי, זה ידרוש האצה נראית לעין בצמיחה בהכנסות לכיוון החלק העליון של טווח התחזית – ובעדיפות, עם ARPU בינלאומי וביצועי פרסום שמראים התקדמות ממשית; הרחבה עקבית של שיעורי הרווחיות התפעולית, עם ירידה ב-SBC כאחוז מההכנסות והוכחה למינוף תפעולי אמיתי; ותחזיות יציבות יותר שישברו את הדפוס האחרון של החמצות ב-EPS.
בלי אלה, נותר רק מבנה עדין של "תפיסת סכין נופלת", בלי נקודת זמן ברורה שאפשר לעגן בה תזה אמינה של התאוששות.
האם PINS היא קנייה, מכירה או החזק?
בוול סטריט הדעות לגבי מניית PINS עדיין חלוקות למדי. מתוך 31 האנליסטים שסיקרו את המניה בשלושת החודשים האחרונים, 15 מעניקים לה המלצת קנייה ו-16 ממליצים החזק – מעניין לציין שאין כרגע המלצות מכירה מפורשות, אף ששמונה אנליסטים הורידו את דירוג המניה אחרי דוח הרבעון הרביעי. מחיר היעד הממוצע עומד על 23.94 דולר, אחרי מספר הורדות מחיר יעד, אך עדיין משקף אפסייד של כ-55% ב-12 החודשים הקרובים.
עדיין סכין נופלת
לדעתי, הסיכויים כרגע עובדים נגד מניית פינטרסט, ואני לא רואה סיבה ברורה להישאר חיובי בסביבה הנוכחית. לקנות מניות רק בגלל שהן זולות טכנית נראה כמו טעות כאשר תחזיות הרווח ממשיכות לרדת, המיצוב התחרותי עדיין במחלוקת, והמינוף התפעולי עדיין לא בא לידי ביטוי בצורה חד-משמעית.
אני מאמין ש-PINS עדיין תקועה באיזון של מכפיל נמוך, ובהקשר הנוכחי, מה שנראה כמו ערך יכול פשוט לשקף חוסר ודאות שעדיין לא נפתר. בשלב זה אני רואה את פרופיל הסיכון-סיכוי ככזה שנוטה כלפי downside (סיכון להמשך ירידה), וממשיך להחזיק בעמדה שלילית.