הרבעון השני הכמעט מושלם של אלפאבית A עדיין משאיר ל-גוגל כוכבית
- אלפאבית A הציגה רבעון שני חזק מאוד, עם צמיחה רחבה בעסקי הליבה וביצועים בולטים במיוחד של גוגל Cloud, שהציגה עלייה של 82% בהכנסות ושיפור חד ברווחיות.
- למרות התוצאות החזקות, ההשקעות הכבדות ב-AI ובתשתיות לחצו על תזרים המזומנים החופשי, שהפך לשלילי, לצד היעדר רכישות חוזרות ועלייה בתחזית ה-Capex, ולכן המניה נתפסת כהחזק ולא כקנייה ברורה.
אלפאבית A (גוגל) הציגה רבעון שני כמעט מושלם, כמעט בדיוק כפי שמשקיעים היו יכולים לבקש. החיפוש נשאר חזק, יוטיוב צברה תאוצה, ו-גוגל Cloud ממש גנבה את ההצגה. בסך הכול, היה קשה לא להתרשם מהמהירות שבה העסק הענק הזה בתחום הטכנולוגיה הפך לעוד יותר חזק ויותר רווחי.
עם זאת, העוצמה הזו הגיעה במחיר גבוה. אלפאבית A רשמה תזרים מזומנים חופשי שלילי ברבעון לראשונה מאז שהפכה לציבורית. היא רשמה רבעון שני ברציפות ללא רכישות חוזרות של מניות, והעלתה את תחזית ה-Capex שלה ל-2026 עד לרמה של 205 מיליארד דולר. כשהמניה כבר נסחרת במכפיל פרמיה על תזרים המזומנים התפעולי, ושולי הרווח של Cloud כנראה יעמדו בפני לחץ בטווח הקרוב, אני רואה את גוגל כהחזק ולא כקנייה ברורה.
הרבעון של אלפאבית A היה כמעט מושלם
במבט ראשון, אלפאבית A הציגה רבעון שני 2026 כמעט מושלם. מספרי הצמיחה בכותרות היו מרשימים. הצמיחה האיצה כמעט בכל תחום עסקי חשוב, ובמקביל גם שולי הרווח השתפרו — שילוב נדיר מאוד עבור חברה שכבר מייצרת כמעט 120 מיליארד דולר בהכנסות רבעוניות.
אלפאבית A הציגה רווח למניה (EPS) של 9.11 דולר, הפתעה חיובית עצומה של 212%, והכנסות של 119.8 מיליארד דולר, כמעט 2.5% מעל קונצנזוס האנליסטים.
אבל מקור העוצמה הגדול ביותר מאחורי התוצאות האלה לא היה גוגל Search, שצמח ב-17% לעומת השנה הקודמת. גם לא פרסום ביוטיוב, שצמח ב-13% לעומת השנה הקודמת וצבר תאוצה. וזה גם פחות נבע מחטיבת Subscriptions, Platforms, and Devices, למרות שהעסק הזה התרחב ב-15% לעומת השנה הקודמת. הבולטת האמיתית הייתה גוגל Cloud.
הכנסות Cloud הגיעו ל-24.7 מיליארד דולר, עלייה של 82% לעומת השנה הקודמת, בעוד שהרווח התפעולי כמעט שולש ל-8.8 מיליארד דולר, ושיעור הרווח התפעולי שלה התרחב בכ-15 נקודות אחוז והגיע ל-35.5%. במילים אחרות, Cloud לא רק צמחה במהירות, אלא גם הפכה לרווחית הרבה יותר באותו זמן.
לרבעון הכמעט מושלם היו גם סדקים
עם זאת, לרבעון של אלפאבית A, שנראה כמעט מושלם, היו כמה סדקים. היו כמה סימני אזהרה שכדאי להדגיש. הם מנעו מהמספרים החזקים לשכנע לחלוטין את המשקיעים. מניית אלפאבית A ירדה בחדות במסחר המאוחר ובמהלך יום המסחר הבא — עד 7.1% נכון לבדיקה האחרונה. זה אפילו הוביל לכמה הורדות במחיר היעד מצד אנליסטים בצד המוכר.
ראשית, ההפתעה החיובית ברווח לא הייתה חזקה כפי שהכותרת רמזה. רווח למניה מדווח של 9.11 דולר היה מנופח מאוד בעקבות רווחי השקעה של כ-98 מיליארד דולר. אלה כללו רווחים שקשורים להשקעות כמו SpaceX (SPCX). בניכוי הרווחים האלה, אנליסטים מעריכים שה-EPS הבסיסי עמד על כ-2.85 דולר. זה היה מעט מתחת להערכת הקונצנזוס של 2.90 דולר.
סימן האזהרה השני — ובולט הרבה יותר — הגיע מתוך דוח תזרים המזומנים של אלפאבית A. תזרים המזומנים התפעולי עלה ב-41% ל-39 מיליארד דולר. עם זאת, הוצאות ההון הוכפלו לכ-44.9 מיליארד דולר. כתוצאה מכך, תזרים המזומנים החופשי הרבעוני הסתכם במינוס 5.9 מיליארד דולר. כדי לשים את זה בפרופורציה, זה היה תזרים המזומנים החופשי הרבעוני השלילי הראשון של אלפאבית A מאז שהפכה לציבורית לפני כמעט 22 שנה.
אלפאבית A הולכת עד הסוף עם גוגל Cloud
אלפאבית A בבירור הולכת עד הסוף עם גוגל Cloud. כמובן, אפשר לטעון שה"הקרבה" הזו בתזרים המזומנים החופשי מוצדקת. בסופו של דבר, לאלפאבית A יש ביד אחד העסקים הטובים בעולם. השקעה כבדה בקיבולת היא בעצם הימור לכך ש-Cloud תייצר תשואות הרבה יותר גדולות בשנים הבאות.
כשאני אומר שאלפאבית A הולכת עד הסוף, אני מתכוון לכך שהיא שורפת את המזומן התפעולי של עצמה וגם מוסיפה חוב והון כדי לממן את השבבים האלה. מעבר לכך שתזרים המזומנים החופשי הפך לשלילי, החברה רשמה רבעון שני ברציפות ללא רכישות חוזרות של מניות, אחרי 33 רבעונים רצופים של רכישות חוזרות. היא גם גייסה 30.5 מיליארד דולר דרך הנפקת הון — מה שדילל את בעלי המניות — והנפיקה חוב של כ-20.3 מיליארד דולר. זה מביא את סך הנפקות החוב לכ-56 מיליארד דולר מתחילת השנה.
באותו זמן, אלפאבית A העלתה את תחזית ה-Capex שלה ל-2026 ל-195 מיליארד דולר עד 205 מיליארד דולר — הוצאה בהיקף כזה דומה לרכישת חברה בגודל של IBM (IBM), ששווי השוק שלה עומד על כ-200 מיליארד דולר. ההנהלה גם אמרה שההוצאות צפויות לעלות משמעותית שוב ב-2027. לכן, מבחינה הגיונית, ייתכן שהלחץ הנוכחי על תזרים המזומנים החופשי אינו זמני.
מכאן, השאלה המרכזית כבר אינה אם יש ביקוש ל-AI. תוצאות Cloud מצביעות בבירור שכן. השאלה האמיתית היא אם התשואות בעתיד יהיו גדולות מספיק כדי להצדיק רמת הוצאה כה חריגה.
אלפאבית A לא משקיעה בעיניים עצומות
ברור שאלפאבית A לא משקיעה בעיניים עצומות. יש ביקוש חזק, צבר הזמנות גדול, ושיפור ברור ברווחיות של גוגל Cloud. הרווח התפעולי של המגזר כמעט שולש, ו-Cloud כבר אינה הבטחה רחוקה. עכשיו היא כבר תורמת באופן מהותי לרווחים המאוחדים של אלפאבית A.
לכן, אפשר לטעון שמספרי הרבעון השני גורמים להוצאות ה-AI של אלפאבית A להיראות מוצדקות יותר ויותר, אבל עדיין לא מאומתות לחלוטין.
אולי ההערה המדאיגה ביותר בשיחת המשקיעים של אלפאבית A על תוצאות הרבעון השני הייתה לגבי לחץ על שולי הרווח בהמשך. ההנהלה לא סיפקה תחזית לצמיחה איטית יותר בהכנסות גוגל Cloud. עם זאת, היא הזהירה כי שולי הרווח של Cloud עשויים לעמוד בפני לחץ מתון בטווח הקרוב.
יש לכך שלוש סיבות עיקריות. ראשית, אלפאבית A תשתמש בקיבולת של צד שלישי בזמן שהיא בונה את התשתית שלה. שנית, השילוב של Wiz ייצור לחץ מסוים. שלישית, רוב ההכנסות מהסכמי מכירה של יחידות עיבוד טנזור (TPU) לא צפויות להגיע לפני 2027.
בנוסף, באופן טבעי יהיה קשה יותר לשמור על צמיחה של 82% ככל שבסיס הפעילות מתרחב. לכן, אפשר לצפות להאטה סבירה.
אלפאבית A אולי ראויה לפרמיה, אבל לא בכל מחיר
במקביל, אלפאבית A נסחרת במכפיל של כ-21 על תזרים המזומנים התפעולי ב-12 החודשים האחרונים. זה משקף פרמיה של כ-19% לעומת הממוצע שלה בחמש השנים האחרונות. מצד אחד, ייתכן שאלפאבית A אכן ראויה לפרמיה. היא הופכת לפחות תלויה בחיפוש ובפרסום, שהם יותר מחזוריים. גם Cloud הופכת לחלק גדול יותר מהעסק, והיא יותר צפויה ויותר ניתנת להתרחבות.
מצד שני, תשלום פרמיה בזמן שתזרים המזומנים החופשי עדיין נמצא תחת לחץ כבד משאיר מעט מאוד מקום לטעויות. זה נכון גם אם שולי הרווח של Cloud ייחלשו. זה גם משאיר מעט מקום לאפשרות שלאותן השקעות ענק ייקח יותר זמן מהצפוי להניב תוצאות.
האם גוגל היא קנייה, לפי אנליסטים בוול סטריט?
דירוג הקונצנזוס של האנליסטים נשאר חיובי מאוד לגבי מניית אלפאבית A. מתוך 36 המלצות, 31 הן קנייה וחמש הן החזק. מחיר היעד הממוצע של גוגל הוא 427.35 דולר, מה שמרמז על אפסייד של 33.66% לעומת מחיר המניה הנוכחי.
הרבעון השני המצוין של אלפאבית A עדיין לא הופך אותה לקנייה ברורה
הרבעון השני של אלפאבית A היה מצוין, ו-גוגל Cloud בבירור הופכת לחלק הרבה יותר גדול מהסיפור. ועדיין, החברה מוציאה בקצב חריג, תזרים המזומנים החופשי הפך לשלילי, והמניה כבר נסחרת בפרמיה. מסיבה זו, אני רואה ב-גוגל עסק מצוין, אבל לא קנייה ברורה במחיר של היום.
לכן, אני מעדיף לתת כאן דירוג מעט מנוגד לקונצנזוס של החזק ולהמתין לנקודת כניסה טובה יותר. לדעתי, המניה עשויה להישאר תנודתית בששת עד 12 החודשים הקרובים, בזמן שהמשקיעים מעכלים את הלחץ על תזרים המזומנים החופשי ואת הסבירות לשולי רווח חלשים יותר ב-Cloud.