ספייס אקס (SPCX) יקרה מדי לרדוף אחריה. אני נשאר מחוץ למשחק
- SPCX נסחרת במכפיל הכנסות קיצוני (כ־131x EV/Sales) שמגלם כבר עתה נרטיב עתידי גדול מאוד, בעוד שספייס אקס עדיין רחוקה מרווחיות (צפי רק ב-2028) והכנסותיה צומחות בקצב מתון יותר מהציפיות המוקדמות; לכן הכותב סבור שהמניה יקרה מדי לקנייה אך מסוכנת מדי לשורט ומדרג אותה כהחזק.
- הסיכון המרכזי למשקיעים נובע מתקופת הנעילה הקצרה והמדורגת: כיום רק כ-4% מהמניות סחירות, אך בשנה הקרובה צפויה להיפתח נזילות משמעותית לבעלי מניות קיימים (עובדים, משקיעים מוקדמים ובעלי עניין), ובמיוחד ב-2027 כשחבילת המניות של אלון מאסק תשתחרר – מה שעלול להגביר מאוד את היצע המניות וללחוץ על המחיר.
ספייס אקס (SPCX) נראית יקרה מדי כדי לרדוף אחריה ברמות המחיר הנוכחיות, אבל גם מסוכנת מדי כדי לבצע עליה שורט. המניה של יצרנית האוויר־חלל וחברת תחבורה לחלל הפכה במהירות לאחת המעניינות בשוק, לאחר שהשלימה את הנפקת המניות הראשונית (IPO) הגדולה ביותר בהיסטוריה. אבל אחרי הופעת בכורה כל כך מרשימה, אני חושב שהמבחן האמיתי של המניה עשוי להגיע מתקופת הנעילה (lock-up). בשנה הקרובה, מספר גדול של מניות עשוי להפוך בהדרגה לזמין למכירה.
במקביל, אני לא חושב שלקחת פוזיציה שלילית היא צעד ששווה את הסיכון. בשוק שמוכן לשלם על נדירות, מומנטום, והחזון ארוך הטווח של אלון מאסק, מניה שנסחרת במכפיל מדהים של 131 על ההכנסות יכולה בקלות להיסחר במכפיל 150. לכן אני מעניק ל-SPCX המלצת החזק בשלב זה.
ה-IPO הגדול בהיסטוריה היה יקר כבר מהיום הראשון
ספייס אקס נכנסה לשוק המניות בצורה שאף חברה ציבורית כמעט לא עשתה בעבר. זה היה פשוט ה-IPO הגדול בהיסטוריה, שגייס בערך 85.7 מיליארד דולר. העסקה הציבה מיד את ספייס אקס בין 10 החברות היקרות ביותר בעולם.
זה לבדו אומר הרבה על התיאבון של השוק. כדי לשים זאת בפרופורציה: ספייס אקס היא חברה שמובילה את תחום השיגורים המסחריים לחלל ומפעילה את Starlink, עסק האינטרנט הלווייני שלה. מעבר לכך, לחברה יש גם פוזיציה אסטרטגית הולכת וגדלה בתשתיות חלל ובהגנה. בנוסף, יש לה פוטנציאל ליישומים עתידיים בתחומי דאטה, בינה מלאכותית (AI), xAI ו-X, לשעבר טוויטר.
מתוך 18.67 מיליארד הדולר בהכנסות שהחברה ייצרה בשנת 2025, כ-61% הגיעו מתחום הקישוריות/Starlink, שהוא כיום מנוע הצמיחה הפיננסי המרכזי של החברה. שאר ההכנסות התחלקו בין שיגורים לחלל ו-xAI/X.
הבעיה היא שמחיר המניה של ספייס אקס כבר נראה כאילו הוא משקף כמעט את כל הסיפורים האלה יחד. שווי ההנפקה הראשוני של 1.77 טריליון דולר הציב את SPCX נסחרת בערך ב-131 פעמים EV/Sales (שווי מ enterprise חלקי מכירות), גבוה בצורה קיצונית לעומת 1.9 פעמים EV/Sales שבהם נסחרת תעשיית ספקי התקשורת האלטרנטיביים. אחרי הופעת הבכורה המרשימה שלה, בלי משחק מילים, המכפיל הזה ממשיך להימתח.
ספייס אקס מתומחרת כמו פלטפורמה כלכלית עתידית
כמובן, יש הרבה מה לספר בנרטיב של ספייס אקס. למקם את ספייס אקס בין חברות הטריליון־דולר מרמז שהשוק קונה רעיון גדול. ספייס אקס יכולה להפוך לאחת הפלטפורמות הכלכליות החשובות ביותר בעשורים הקרובים.
וצריך להודות שזה לא רק הייפ. ספייס אקס כבר בנתה פוזיציה דומיננטית בשיגורים המסחריים לחלל והורידה עלויות באמצעות טילים רב־פעמיים. היא גם הפכה את Starlink לאחד מסיפורי ההצלחה הגדולים ביותר בעולם בתחום הקישוריות.
ובכל זאת, זו גם המלכודת. ככל שהנרטיב גדל, כך קשה יותר לדעת איפה נגמר הניתוח ואיפה מתחילה הדמיון. ספייס אקס עשויה לצמוח משמעותית בשנים הקרובות. ובכל זאת, התשואה למשקיעים יכולה להיות חלשה אם המחיר הנוכחי כבר מניח עתיד כמעט מושלם.
נכון לעכשיו, תחזיות הקונצנזוס מצביעות על כך שספייס אקס לא תהפוך לרווחית עד 2028, אז היא צפויה לדווח על רווח למניה (EPS) של מינוס 0.64 דולר. עד אז, ההכנסות צפויות להגיע ל-34.51 מיליארד דולר. זה מייצג צמיחה של כ-85% בשורה העליונה לעומת בסיס 2025 של 18.67 מיליארד דולר – טיפוס הרבה יותר שמרני לעומת סיפורי הצמיחה הדמיוניים עם שיעורי צמיחה תלת־ספרתיים שנשמעו בלחישות לפני ה-IPO.
המלכודת האמיתית היא תקופת הנעילה
אולי המלכודת הגדולה ביותר למשקיעים כרגע קשורה לתקופת הנעילה (lock-up). זו התקופה שלאחר ה-IPO שבה בעלי המניות הקיימים של החברה אינם יכולים למכור את מניותיהם. חשוב לזכור שאלון מאסק הוא בפער גדול בעל המניות הבודד הגדול ביותר בספייס אקס, והוא מחזיק בערך 50% מהחברה.
ב-IPO-ים, המבחן האמיתי מגיע לעיתים לאחר הופעת הבכורה. תקופת הנעילה של ספייס אקס נראית קצרה במיוחד ומדורגת (staggered) עבור חברה בשווי שמתקרב ל-2 טריליון דולר. לאחר פרסום דוח הרווחים לרבעון השני, חלק משמעותי מהמניות של בעלי המניות הקיימים עשוי להפוך לזמין למכירה. לאחר מכן, טרנצ'ים נוספים עשויים להיות משוחררים בתאריכים עוקבים, כולל שחרורים 70 עד 135 ימים לאחר ה-IPO. מאסק, לעומת זאת, כפוף להגבלה קשוחה של 366 ימים, מה שאומר שגוש המניות האישי שלו לא יכול להגיע לשוק עד יוני 2027.
זה צפוי לשנות לגמרי את הדינמיקה של המניה. כיום, כמות המניות החופשיות למסחר (public float) של ספייס אקס עדיין קטנה, כאשר רק כ-4% מהמניות ניתנות למסחר כרגע. הצף המוגבל הזה עוזר למחיר לעלות בסביבה של ביקוש חזק. אבל כאשר בעלי המניות הקיימים, כולל עובדים, משקיעים מוקדמים ובעלי עניין אחרים, יתחילו לקבל נזילות, היצע המניות יכול לגדול משמעותית. זה ללא ספק החלק החלש ביותר בתזה.
יקר מדי לקנות, מסוכן מדי לעשות שורט
אני מאמין שלמרות כל נקודות החולשה סביב ה-IPO הזוהר והחסר־יציבות הזה, ללכת נגד הזרם נראה מסוכן מדי. לא נראה שלקיחת פוזיציה שלילית (bearish) על ספייס אקס היא סיכון שמצדיק את עצמו. ההיגיון הוא שמניה שנסחרת בערך ב-131 פעמים ההכנסות יכולה בקלות להיסחר ב-150 פעמים ההכנסות, אם השוק מוכן לשלם על החלום, על נדירות ועל מומנטום – וזה נראה המצב כיום.
זו הסכנה הגדולה בשורט על סיפורים כמו ספייס אקס. ייתכן שהשווי אינו נכון, אבל התזמון של השוק יכול להיות אפילו פחות נכון. במניות שמונעות על ידי נרטיב, המחיר יכול להישאר לא רציונלי זמן רב יותר מכפי ששורט יכול להחזיק מעמד.
האם SPCX היא קנייה לפי אנליסטים בוול סטריט?
אנליסטים רק מתחילים לכסות את מניית ספייס אקס. מתוך שלושה דירוגים שניתנו עד כה, הדירוג בקונצנזוס הוא קנייה מתונה, המבוססת על שתי המלצות קנייה והמלצת מכירה אחת. מחיר היעד הממוצע ל-SPCX הוא 160 דולר, מה שמרמז על פוטנציאל downside של בערך 17% מהמחיר הנוכחי.
ספייס אקס אינה החלטה פשוטה
יש לי תחושות מעורבות לגבי התזה על ספייס אקס, ולכן אני מדרג אותה כהחזק. קשה מאוד למצוא את השווי הנכון לחברת תשתיות חריגה כל כך. ספייס אקס רחוקה מלהיות רק חברה לחקר חלל; היא משלבת כיום קישוריות, הגנה, בינה מלאכותית ואפילו X.
עם זאת, IPO-ים בדרך כלל מגיעים עם מנה נוספת של הייפ, שאני רואה כאן כמסוכנת. אני גם לא אוהב את הצפת ההיצע הצפויה בטווח הקצר בשוק בחודשים הקרובים, כאשר תקופות הנעילה של עובדים ומשקיעים מוקדמים יפוגו בגלים מדורגים עד דצמבר 2026. בזמן שהשוק יצטרך לעכל את הגלים הראשונים האלה, עודף ההיצע הסופי יגיע בדיוק בעוד שנה, באמצע 2027. אז החלק האישי של אלון מאסק, ששוויו על הנייר כמעט טריליון דולר בשווי הנוכחי, יהפוך סוף סוף לזמין למכירה.
מהסיבה הזו, אני לא חושב שספייס אקס היא מועמדת ברורה לשורט, אבל גם לא חושב שזו מניה שמשקיעים צריכים לרדוף אחריה ברמות המחיר האלה. החברה אולי יוצאת דופן, אבל המניה כבר מתמחרת יותר מדי מהעתיד הזה.