מארוול (MRVL) אולי תהיה ברודקום (AVGO) הבאה. אני לא מוכן לשלם את המחיר הזה כדי לבדוק
- הכותב רואה במארוול חברת תשתיות AI חזקה, עם פוטנציאל צמיחה משמעותי במרכזי נתונים, סיליקון ייעודי ואינטרקונקטים, אך סבור שהשוק כבר מתמחר תרחיש אגרסיבי מאוד של צמיחה מעבר ל-2028, ולכן השווי (מכפיל מכירות ~17 על יעד 2028) גבוה ותובעני מדי ביחס לסיכון.
- למרות דירוג קונצנזוס של קנייה חזקה בוול סטריט, מחיר היעד הממוצע מצביע על פוטנציאל ירידה, והכותב מדגיש שהשקעה במניה בשלב זה היא בעיקר הימור על מומנטום וסנטימנט, עם סיכון לתיקון חריף אם ההתרחבות ב-AI תאיט או אם יתברר שהביקוש הוערך ביתר; לכן הוא מעדיף להישאר ניטרלי ולהמתין לכניסה אטרקטיבית יותר.
מניית מארוול (MRVL) יכולה להיות ברודקום (AVGO) הבאה, אבל השווי כבר גבוה מדי בשבילי כדי לשקול להחזיק במניה כרגע. מניית מארוול כבר לא סוד. אחרי הראלי בהובלת הואנג, כלומר לאחר שהוא הציג אותה כ"חברת הטריליון הבאה", משקיעים התחילו לתמחר מסלול שבו היא הופכת לשחקנית בסדר גודל של ברודקום בתחום השבבים שקשורים ליעילות. תמהיל השבבים של מארוול למרכזי נתונים מראה שהעסק קשור יותר ויותר לצווארי הבקבוק החשובים הבאים בבינה מלאכותית (AI).
הבעיה היא שהרבה מהאופטימיות הזו כבר משתקפת במניה, ולכן אני נשאר ממושמע וניטרלי לגבי המניה עד שאראה נקודת כניסה טובה יותר.
השווי כיום מתמחר פלטפורמת תשתית AI
השווי של מארוול נמצא כעת בבירור במרכז תשומת הלב של כל משקיע פוטנציאלי. השוק מתמחר את המניה במהירות כאחת מפלטפורמות תשתית ה-AI המגדירות של השנים הקרובות. עם שווי שוק של 280 מיליארד דולר ומטרת מכירות לשנת הכספים 2028 של 16.5 מיליארד דולר, החברה נסחרת בערך במכפיל 17 על מכירות שנת הכספים 2028. זה שווי תובעני, במיוחד כשהחציון בסקטור השבבים הוא רק 4.2 למכירות ב-12 החודשים האחרונים (TTM).
במכפיל מכירות נורמלי יותר של 10x–12x, השווי הנוכחי מרמז שמארוול כנראה צריכה לצמוח להכנסות שנתיות של כ-23–28 מיליארד דולר. אחרת, קשה להצדיק את המחיר הנוכחי. מותר להניח שמארוול יכולה להגיע לשם, עם הוצאות הון יציבות של הייפר-סקיילרים, האצה חזקה של סיליקון ייעודי (custom silicon), צמיחה של יותר מ-70% בתחום האינטרקונקטים, ותשתית switching בהיקף רחב שמתקרבת להזדמנות של מיליארד דולר הכנסות, לצד הצלחות נוספות בטווח הבינוני.
כיום משווים את מארוול לברודקום שלפני כמה שנים, אבל נקודות הכניסה אינן באמת השוואה ישירה. ברודקום כבר הייתה חברה גדולה שמייצרת ומגדילה תזרים מזומנים לפני נקודת המפנה שלה ב-2023. בשנת הכספים 2022 ברודקום ייצרה 16.3 מיליארד דולר בתזרים מזומנים חופשי, שהיו שווים ל-49% מההכנסות. ברודקום נסחרה במכפיל 10 על מכירות TTM בזמן שייצרה 17.6 מיליארד דולר תזרים מזומנים חופשי בשנת הכספים 2023, בשלב המפנה המוקדם שלה.
היום, מארוול מתומחרת לפי מכפיל 17 על יעד ההכנסות של הנהלת החברה לשנת הכספים 2028. השווי של מארוול פשוט הרבה יותר תובעני מאשר של ברודקום לפני נקודת המפנה שלה בתחום ה-AI. אני נוקט גישה זהירה ונשאר ניטרלי.
מה מארוול צריכה להוכיח כדי להצדיק פרמיה
מארוול, יחד עם כלל קומפלקס שבבי ה-AI, חייבת להוכיח שההכנסות מ-AI הופכות לפחות מחזוריות ויותר מבוססות-מבנה (structural). כרגע, זו רק תזה שמשותפת לחלקים מסוימים בתעשייה.
ייתכן שמארוול תצליח להצדיק את השווי הנוכחי, אבל שנת הכספים 2028 לא יכולה להיות רק קו הסיום לפני שהצמיחה האקספוננציאלית נעצרת. הצמיחה חייבת להימשך גם מעבר ל-2028, וזה אתגר. הסיכון המרכזי הוא שההתרחבות של מרכזי נתוני AI תאט על רקע חולשה מאקרו-כלכלית. אם הביקוש במורד השרשרת יתברר כמוערך-יתר בשלב זה, אז צמיחת ההכנסות עלולה לא לעמוד בנרטיב הפרמיה, גם אם הוצאות התשתיות ל-AI יישארו גבוהות במונחים מוחלטים. הסיכון אינו בכך שבניית תשתיות ה-AI תיפסק, אלא שהקצב, התמהיל או איכות השוליים של הבנייה לא יתמכו עוד במכפיל בסגנון ברודקום.
רק הזמן יגיד אם צבר ההזמנות הנוכחי גבוה מדי, כאשר לקוחות מקדימים הזמנות אספקה מתוך פחד שלא יהיה להם מספיק כוח חישוב. זה עלול, בתורו, להוביל לעודף היצע. במקרה כזה, מניות יקרות כמו מארוול כמעט בוודאות יחוו התאמה חדה במחיר. זו חלק מהסיבה לכך שאני נשאר בחוץ, לנוכח סיכון תפעולי שמוחמר על ידי חששות שווי, ושומר על עמדה ניטרלית בשלב זה.
מה וול סטריט אומרת על MRVL?
בוול סטריט, למארוול יש דירוג קונצנזוס של קנייה חזקה, המבוסס על 26 המלצות קנייה, ארבע המלצות החזק, ואפס המלצות מכירה. עם זאת, מחיר היעד הממוצע למניית MRVL מצביע על פוטנציאל ירידה של 18.12%. לכן, למרות שכמעט כל האנליסטים מסכימים על החוזק של העסק, השווי הופך במידה מסוימת ללא בר-קיימא מבחינת הקצאת הון.
הבעיה במניה כמו זו שמתחילה לעלות במהירות עם מומנטום חזק היא שלא ניתן להסתמך על מחירי היעד הנוכחיים של האנליסטים. בדרך כלל, המניה תזנק, ומחירי היעד פשוט יעלו יחד עם המחיר. לכן, חכם יותר לראות במניות שבבים עסקאות המבוססות על סנטימנט ומומנטום, ולשמור על בקרת סיכונים הדוקה אם קונים בשלב מאוחר יותר במגמת מפנה, כמו עכשיו. לדעתי, סטופ לוס נגרר הוא הכרחי.
עסק AI מצוין בנקודת כניסה שגויה
מארוול היא חברת תשתית AI ברמה עולמית, אבל אני לא יכול להתעלם מהשווי ולסכן הפסדים כבדים. יש כאן חשיפה אמיתית לצווארי הבקבוק החשובים ביותר ב-AI, כולל סיליקון ייעודי, אינטרקונקטים, switching ורשתות בקנה מידה של racks. עם זאת, המניה כבר מניחה שמארוול תמשיך לצמוח מעבר ליעד לשנת הכספים 2028 בקצב אקספוננציאלי, ולאחר מכן תדמה לברודקום מבחינת היקף ויציבות תזרים המזומנים. זה לא בלתי אפשרי, אבל זה סט הנחות אגרסיבי מאוד בשווי שעולה בהרבה על זה של ברודקום ב-2022 לפני נקודת המפנה. אני נשאר ניטרלי על MRVL וממתין לנקודת כניסה טובה יותר.