Snowflake (SNOW) מנצחת שוב – אבל הייתי מעדיף מחיר טוב יותר
- Snowflake מציגה האצה מחודשת בצמיחה, עם עלייה של כ-34% בהכנסות ממוצרים, שימור הכנסות נטו חזק והתרחבות בקרב לקוחות גדולים, וממקמת את עצמה במרכז ביקושי ה-AI דרך מוצרים כמו Cortex AI ומודל צריכה מבוסס שימוש.
- למרות הפוזיציה החזקה והדירוג של קנייה חזקה בוול סטריט, המניה נסחרת במכפיל הכנסות גבוה מאוד (כ-16.5 על הכנסות ממוצרים), מה שמשאיר מעט מרווח לטעויות; הכותב נשאר חיובי לטווח הארוך אך מעדיף להמתין לירידת מחיר ולוקח בחשבון סיכונים כמו שחיקה בשוליים, התחייבויות תשתיתיות כבדות ל-AWS וסיכון מאקרו.
Snowflake (SNOW) מנצחת שוב. פלטפורמת הנתונים בענן מתחילה להתבלט כאחת מהחברות המרגשות ביותר בתחום נקודת המפנה של תוכנות בינה מלאכותית (AI). זו כבר לא סתם חברה שמתאוששת מהאטה בהוצאות הענן; העסק של Snowflake מציג עדויות ברורות לכך שנתוני ארגונים ועומסי עבודה של AI מניעים צמיחה מחודשת בצריכה. ההכנסות ממוצרים מאיצות מחדש, ושיעור שימור ההכנסות נטו בריא, כאשר לקוחות גדולים מרחיבים את הפעילות. עם זאת, המניה כבר זינקה חזק, והערכה שלה כמעט שלא משאירה מרווח ביטחון.
זו הסיבה שאני זהיר אך חיובי לגבי SNOW. אחרי ראלי חזק במניה, אני מעדיף נקודת כניסה אטרקטיבית יותר לפני שאהפוך לאגרסיבי יותר ברמות התמחור הנוכחיות.
Snowflake מאיצה מחדש ומתמקמת כדי לנצל את ביקושי ה-AI
Snowflake מאיצה מחדש, ותוצאות הרבעון הראשון רק מחזקות את זה. החברה מציבה את עצמה כמקום שבו ארגונים הופכים את ה-AI לשמיש. ברבעון הראשון של שנת הכספים 2027, הכנסות המוצרים הכנסות עלו ב-34% משנה לשנה, בעוד שההכנסות הכוללות עלו ב-33%. זה מדד שימושי להבנת השימוש בפלטפורמה, כי הכנסות המוצרים של החברה קשורות ישירות לצריכה בפועל של משאבי מחשוב, אחסון והעברת נתונים.
גם שימור ההכנסות נטו היה חזק, ברמה של 126%, עם 779 לקוחות שמייצרים יותר ממיליון דולר בהכנסות ממוצרים ב-12 החודשים האחרונים – עלייה של 29% משנה לשנה. ההתחייבויות לביצוע שנותרו (RPOs) עלו אף הן ב-38% משנה לשנה. למעשה, החברה עובדת במלוא הכוח, והתחזית לחזית הצמיחה הנוכחית והעתידית חזקה, מה שהופך לקשה שלא להיות חיובי לפחות במידה מסוימת.
אולי הכי מרגשות הן תחזיות הצמיחה קדימה של החברה. ככל שעסקים משתמשים ביותר סוכנים (agents), copilots וניתוח בשפה טבעית, הם צפויים לייצר יותר ביקוש לעיבוד טוקנים, embeddings, מחשוב ותנועת נתונים, בין היתר. Snowflake ממוקמת היטב כדי לממש הכנסות מהביקוש הזה באמצעות Cortex AI, Cortex Search, Cortex Analyst ומודל הצריכה הרחב שלה.
התמחור כבר מגלם סיפור הצלחה רציני של AI
אחרי הראלי שלאחר הדוח, Snowflake ממש לא זולה, אבל הפרמיה מוצדקת בעיניי. זווית התמחור הנכונה כאן היא לפי הכנסות ותזרים מזומנים חופשי, לא רווחי GAAP, כי החברה עדיין מדווחת על הפסד לפי GAAP. הסיכון המרכזי כאן, מלכתחילה, הוא ש-Snowflake יכולה להישאר חברה חזקה, אבל המכפיל שלה יתכווץ אם הצמיחה תואט.
אם צמיחת ההכנסות ממוצרים תישאר סביב 30% והשוליים ישתפרו, מכפיל התמחור יכול להישמר. אם הצמיחה תרד לאזור אמצע ה-20%, התכווצות המכפיל יכולה לנטרל חלק גדול מההתקדמות העסקית. זו לא הזדמנות קלאסית לעלייה אסימטרית, אבל עדיין עסק מעניין להחזיק בו נתח.
בסביבות 279 דולר למניה, שווי השוק של Snowflake הוא כ-96.4 מיליארד דולר, ועל רקע תחזית ההכנסות ממוצרים לשנת הכספים 2027 של 5.84 מיליארד דולר, זה אומר מכפיל של כ-16.5 על הכנסות ממוצרים, לפני התאמות למזומן, השקעות ואג"ח להמרה. זה תמחור כבד לחברה שעדיין מדווחת על מרווח תפעולי לפי GAAP של -23.4% ופיצוי מבוסס מניות בשיעור של 29% מההכנסות. מכפיל של 16.5 על הכנסות ממוצרים מציב את Snowflake ברמה של יותר מפי שניים ממידת החציון של מגזר ה-SaaS הרחב, שעומד על בערך פי 7 מהמכירות החזויות – פרמיה שמשאירה מעט מאוד מרווח לטעויות, בהתחשב בהפסדים התפעוליים העמוקים לפי GAAP.
תחזית ההכנסות ממוצרים לשנת הכספים 2028 הועלתה רק ב-3.2%, אבל המניה זינקה ביותר מ-33% אחרי הדוח. גם במבחן התחזיות של האנליסטים כמעט לא נשאר הרבה פוטנציאל לעליות. לכן, למרות שאני נשאר שורי לטווח הארוך, באופן אישי אני נשאר מחוץ לעסקה בשלב זה.
הסיכון המרכזי הוא פער בין צמיחה לשוליים
Snowflake נתנה תחזית לשיעור רווח גולמי לא-מתואם (non-GAAP) במוצר של 75%, אבל סביר שמוצרים חדשים בתחום ה-AI ייקח זמן עד שיגיעו לגודל שמאפשר יתרון לגודל. חשוב גם לזכור שאם אימוץ ה-AI יאיץ את הצמיחה בהכנסות, אבל ילחץ את שיעור הרווח הגולמי, החברה יכולה אמנם להמשיך לצמוח, אבל יהיה קשה יותר להצדיק את מכפיל הפרמיה של המניה.
ההנהלה גם שמרה לעצמה "נתיב" גדול ב-AWS של אמזון (אמזון) לתעבורת AI ונתונים עתידית, והתחייבה להוצאות תשתית מינימליות של 6 מיליארד דולר עד מרץ 2031, עם 900 מיליון עד 1.25 מיליארד דולר לשנה. זה כמובן חיובי אם השימוש ימשיך לעלות, אבל אם צריכת הלקוחות תרד, החברה עלולה למצוא את עצמה משלמת על מנוע גדול יותר ממה שהיא צריכה. גם זה ילחץ את השוליים וישפיע על סיפור התמחור.
אסור לשכוח שגם השווקים כרגע יקרים ברמה המקרו-כלכלית, כאשר מדד S&P 500 (SPX) נסחר ברמה של יותר מ-2.5 סטיות תקן מעל המגמה האקספוננציאלית שלו בעידן המודרני. אירוע של ירידת תמחור מאקרו (de-rating) יכול לפגוע ב-Snowflake קשות, במיוחד כשהיא נמצאת במרכז מחזור האופוריה סביב תשתיות AI.
מה וול סטריט אומרת על SNOW?
בוול סטריט, ל-SNOW יש דירוג קונצנזוס של קנייה חזקה, אבל מחיר היעד הממוצע למניית SNOW מצביע על פוטנציאל עלייה של כ-3% בלבד ב-12 החודשים הקרובים. זה מבוסס על 32 המלצות קנייה, שלוש החזק, ואפס המלצות מכירה. זה משקף פחות או יותר גם את העמדה שלי: החברה ממוקמת מצוין, אבל תמחור המניה כבר מלא. לכן, בעיניי, עדיף להמתין לתיקון מטה כדי לקבל נקודת כניסה מצוינת.
Snowflake ראויה להחזקה כהשקעה לטווח ארוך
לדעתי, Snowflake היא בהחלט אחד מסיפורי תוכנות ה-AI המעניינים ביותר בשוק, אבל המחיר עדיין משמעותי כאן. אין ספק שהחברה מאיצה; היוזמות שלה לפלטפורמת נתוני-AI משתפרות, והביקוש ארוך הטווח לנתוני ארגונים, סוכנים וניתוח בשפה טבעית נראה חזק מאוד. עם זאת, האופטימיות כבר מגולמת במחיר, ולכן הציפיות הגבוהות מוסיפות סיכון שלא כדאי להתעלם ממנו. אני מעדיף לחכות לנקודת כניסה טובה יותר, אבל אני נשאר חיובי באופן מבני כלפי החברה לטווח הארוך כמנוע צמיחה (compounder) בעידן ה-AI.