מיקרון (מיקרון) נהנית מבום ה-AI, אבל המניה עדיין נסחרת בהנחה
- מיקרון נהנית מצמיחה יוצאת דופן בזכות בום ה-AI: שיאים בהכנסות, ברווחיות ובתזרים מזומנים, מובילות בטכנולוגיית HBM4 וב-DRAM, והזמנות מלאות ל-HBM לשנים הקרובות, תוך שמירה על מאזן חזק והתרחבות ל-AI בקצה הרשת.
- למרות הסיכונים המחזוריים, הגיאופוליטיים וההשקעות ההוניות הגבוהות, מניית מיקרון נסחרת במכפיל נמוך משמעותית מהמגזר ומחברות כמו אנבידיה ואפלאייד מטריאלס; האנליסטים מדרגים אותה בקנייה חזקה ומחיר היעד הממוצע משקף פוטנציאל עלייה משמעותי, עם אפשרות לחשיפה גם דרך ETFים ייעודיים.
חברת מיקרון טכנולוג'י (מיקרון) נמצאת במחזור העלייה החזק ביותר שלה עד היום, מונעת על ידי גידול חד בהוצאה על תשתיות בינה מלאכותית (AI), שהפכה את זיכרון המחשבים לצוואר בקבוק קריטי. תוצאות הרבעון השני לשנת הכספים מוכיחות שחברת השבבים הציגה את העלייה הרבעונית הגדולה ביותר בהכנסות בתולדותיה, והעסק ממשיך להאיץ. ועדיין, במכפיל של בערך פי 7 על הרווחים הצפויים, וול סטריט עדיין לא מתמחרת במלואו את פוטנציאל הרווח של מיקרון. אני נשאר שורי על מיקרון לטווח ארוך, כי הפער בין הדינמיקה החדה של הצמיחה ברווחים לבין התמחור שעדיין מתון מדי רחב מדי מכדי להתעלם ממנו.
תוצאות חזקות במיוחד מאשרות את התזה על זיכרון ל-AI
תוצאות הרבעון השני לשנת הכספים של מיקרון הראו הכנסות כוללות של 23.9 מיליארד דולר, עלייה של כ-75% רבעון על רבעון ו-196% משנה לשנה. זהו הרבעון הרביעי ברציפות של שיא חדש ושל העלייה הדולרית הרבעונית הגדולה ביותר בהכנסות בתולדות החברה. למעשה, ההכנסות ברבעון השני בלבד היו גבוהות מההכנסות של כל שנת הכספים 2022, שעמדו על 15.5 מיליארד דולר.
הכנסות מ-DRAM (זיכרון נדיף בעל גישה אקראית) הגיעו ל-18.8 מיליארד דולר, עלייה של 207% משנה לשנה, בעיקר בזכות היצע מצומצם ותמהיל מוצרים מיטבי. הכנסות מ-NAND הגיעו ל-5.0 מיליארד דולר, עלייה של 169% משנה לשנה, כאשר הכנסות NAND ממרכזי נתונים יותר מהוכפלו רבעון על רבעון. שיעור הרווח הגולמי הגיע ל-75%, שיעור הרווח התפעולי ל-69%, הרווח המדולל למניה (EPS) על בסיס Non-GAAP עמד על 12.20 דולר, ותזרים המזומנים החופשי הגיע לשיא של 6.9 מיליארד דולר.
מיקרון הפחיתה חוב במהלך מחצית הראשונה של שנת הכספים 2026, והביאה את יתרת המזומנים נטו ל-6.5 מיליארד דולר – הרמה הגבוהה ביותר בתולדות החברה. מאזן חזק זה מעניק למיקרון גמישות פיננסית לממן את מפת הדרכים לדור הבא של מוצרי הזיכרון, בלי להסתמך באופן כבד על מימון חיצוני.
תחזית הרבעון השלישי שמנהלת מיקרון הציגה היא מרשימה באותה מידה. חברת השבבים מכוונת להכנסות של 33.5 מיליארד דולר, שיעור רווח גולמי של כ-81%, ו-EPS על בסיס Non-GAAP של 19.15 דולר. העלייה הצפויה בשולי הרווח, מ-75% ברבעון השני ל-81% ברבעון השלישי, בולטת במיוחד, כי היא מרמזת שמומנטום התמחור עדיין מתחזק ולא מגיע לרוויה. היעדים האלה מאותתים שהנהלת החברה רואה בסביבת הביקוש הנוכחית מצב יציב וארוך טווח, ולא אירוע זמני.
HBM4 ומובילות טכנולוגית ארוכת טווח
כשבוחנים את היתרונות התחרותיים של מיקרון, זיכרון פס-רחב מהיר (HBM) בולט כמרכיב מרכזי בתזה. HBM הוא ארכיטקטורת DRAM בשכבות, שתוכננה במיוחד למאיצי AI, ומספקת מהירויות העברת נתונים שזיכרון רגיל לא מסוגל לספק. בשנת הכספים 2025, HBM הפך לגורם משמעותי בהכנסות של מיקרון, כאשר מכירות HBM ברבעון הרביעי הגיעו כמעט ל-2 מיליארד דולר. חברת הדירוג S&P Global (SPGI) צופה שהנתח הזה יגדל משמעותית ככל שההשקעות בתשתיות AI יאיצו.
עם שווי שוק של כ-520 מיליארד דולר, מיקרון היא אחת משלוש החברות היחידות בעולם שמייצרות DRAM בהיקף גדול, יחד עם סמסונג (SSNLF) ו-SK Hynix (HXSCL).
ההיצע של מיקרון בתחום ה-HBM מכוסה במלואו לשנת 2026 הקלנדרית, עם הקצאות שכבר נקבעו לשנת 2027 ומשא ומתן עם לקוחות שנמשך גם אל 2028. ה-HBM4, הדור הרביעי של מיקרון, נמצא בייצור בנפח גבוה ונשלח ללקוחות רבעון אחד לפני לוח הזמנים, עם תשואות ייצור שעומדות ביעדים. אנבידיה (אנבידיה), הלקוחה הגדולה ביותר של מיקרון, על פי דברי מנכ"ל אנבידיה ג'נסן הואנג, היוותה חלק משמעותי מהכנסות שנת הכספים 2025, מה שמדגיש עד כמה מערכת היחסים בתחום ה-HBM היא מרכזית למסלול הצמיחה של מיקרון.
מעבר למרכזי נתונים, מיקרון מתרחבת גם לתחום ה-AI בקצה הרשת באמצעות השקעה אסטרטגית ב-SiMa.ai, חברת AI פיזי שמתמקדת ברובוטיקה ובעולמות אוטונומיים בעולם האמיתי, עם מיקוד ביישומים תעשייתיים וחישוב בקצה (edge inference). צומת הייצור 1γ (1-gamma) של DRAM של מיקרון, שמשתמש בטכנולוגיית ליתוגרפיית EUV כדי לשפר את יעילות צריכת החשמל ואת צפיפות הביטים, עולה בקצב מהיר יותר מכל דור קודם, וצפוי להוות את רוב תפוקת הביטים של DRAM עד אמצע 2026.
יחד, המהלכים האלה מציבים את מיקרון במיקום טוב ללכוד את הביקוש לזיכרון ל-AI הרבה מעבר לשוק הענן וה-hyperscalers, ככל שפריסת ה-AI בקצה הרשת תואץ.
הסיכונים אמיתיים, אבל לא עולים על הפוטנציאל
מיקרון עדיין פועלת בתחום מחזורי, שבו מחירי הזיכרון והרווחיות תלויים בדינמיקה של היצע וביקוש. כלומר, תנאי השוק יכולים להתהפך בחדות, כפי שהראה ההפסד הנקי של 5.83 מיליארד דולר בשנת הכספים 2023. במקרה של ירידה חדה בהשקעות ב-AI, תחום הזיכרון יהיה אחד הסגמנטים שייפגעו הכי קשה בטכנולוגיה, בהתחשב בכך שהמחירים היום גבוהים מאוד יחסית להיסטוריה.
הסיכון הגיאופוליטי מוסיף שכבה נוספת, כשסין מהווה בערך 10% מההכנסות, והגבלות יצוא אמריקאיות כבר מגבילות מכירת שבבים מסוימים למדינה. סין גם מפתחת מתחרות מקומיות בתחום הזיכרון. ChangXin Memory Technologies בתחום ה-DRAM ו-Yangtze Memory Technologies בתחום ה-NAND צפויות לתפוס לאורך זמן נתח גדל מהשוק הסיני. פרויקטי ייצור שבבים בארה"ב, הנתמכים על ידי חוק ה-CHIPS במדינות איידהו וניו יורק, נועדו להפחית את התלות הזאת, עם תמיכה של עד 6.4 מיליארד דולר במימון פדרלי ישיר.
רמת ההשקעות ההונית היא שיקול מרכזי נוסף. תחזית ההשקעות ההוניות של מיקרון לשנת הכספים 2026 מציגה עלייה משמעותית ביחס לשנים קודמות, מה שמעלה את סיכון הביצוע אם הביקוש ייחלש או אם העלויות יחרגו מהתכנון. לפי דיווחים, מיקרון מסוגלת לעמוד רק ב-50%–66% מבקשות ההקצאה ל-DRAM, מה שיוצר סיכון ביחסים עם לקוחות. עם זאת, הביקוש מבוסס על התחייבויות AI רב-שנתיות מצד חברות ענן גדולות, וזה רקע מבני שונה מהמחזורים הקודמים שהונעו בעיקר על ידי צרכנים פרטיים ויצרו את המשברים הקודמים בענף.
התמחור עדיין משאיר מקום לעלייה
במכפיל של כ-21 על הרווחים ההיסטוריים וכ-פי 7 על הרווחים הצפויים, מיקרון נסחרת בהנחה משמעותית ביחס לחברות כמו אנבידיה (אנבידיה), שנסחרת ב-כ-24 פעמים הרווחים הצפויים, ואפלאייד מטריאלס (AMAT), שנסחרת ב-כ-33 פעמים הרווחים הצפויים. המכפיל ההיסטורי הממוצע (P/E) של מגזר השבבים הרחב הוא בערך 27.5, מה שמדגיש עד כמה מכפיל הרווח של מיקרון נראה דחוס ביחס לפוטנציאל הרווח שלה.
לחברה שמנחה לרווחים שוברי שיא ולהכנסות רבעוניות של מיליארדי דולרים, קשה להצדיק את התמחור הזה רק על בסיס הפונדמנטליים. יחס PEG שהוא נמוך משמעותית מהממוצע בסקטור מבטא את הנתק הזה בצורה המדויקת ביותר, כי השוק עדיין מתייחס למיקרון כספקית סחורות מחזורית של זיכרון, ולא כחברת תשתית זיכרון ל-AI עם בסיס מבני ארוך טווח.
חלק מהאנליסטים צופים שמחירי DRAM ו-NAND ימשיכו לעלות ברבעונים הקרובים, כשההגבלות בהיצע נמשכות. זהו רוח גבית שעדיין לא משתקפת במלואה בתחזיות הקונצנזוס. עם תחזיות לצמיחת EPS של מעל 150%–200% בשנים הקרובות, הפער בין מחיר מיקרון כיום לבין המסלול שהצמיחה ברווחים מציירת נשאר לב ליבה של התזה השורית.
לא רוצים לקנות מיקרון ישירות? שלושה ETFים שנותנים חשיפה
משקיעים שמחפשים חשיפה מגוונת לתמת זיכרון ל-AI בלי להחזיק מיקרון ישירות יכולים לפנות לקרנות סל (ETFים). הביטוי הישיר ביותר לתזה הוא Roundhill Memory ETF (DRAM), שהושקה לאחרונה ב-2 באפריל, והיא קרן הסל הראשונה בעולם שמוקדשת אך ורק לשבבי זיכרון. כקרן עם היסטוריית מסחר קצרה, יש לה את האזהרות הרגילות של כלי השקעה שעדיין לא נבחן לאורך זמן, אבל ההיגיון שמאחורי המוצר משכנע. מיקרון היא אחת משלוש האחזקות המרכזיות יחד עם סמסונג ו-SK Hynix, וכל אחת מהן מהווה בערך 25% מהתיק. הקרן משכה 245 מיליון דולר בנכסים בשבוע הראשון למסחר.
למשקיעים שמעדיפים קרן עם היסטוריה ארוכה ומוכחת יותר, iShares MSCI USA Value Factor ETF (VLUE) מחזיקה מיקרון בכ-10.32% מתיק מניות הערך הגדולות והבינוניות שלה. הכללת מיקרון ברמה הזאת מצביעה על כך שמשקיעים מוסדיים המתמקדים בערך כבר מזהים את הפער בתמחור של מיקרון ברמות המחיר הנוכחיות.
לבסוף, Invesco AI and Next Gen Software ETF (IGPT), שמתמקדת ב-AI, אוטומציה ומחשוב ענן בתיק מגוון של חברות טכנולוגיה, מחזיקה 8.3% מתיקה ב-מיקרון. זה ממקם את ההשקעה במסגרת בניית תשתיות ה-AI הרחבות, ולא רק במסגרת מחזור הזיכרון, ומציע נקודת כניסה אחרת לאותה תזה שורית בסיסית.
האם מניית מיקרון היא קנייה, מכירה או החזק?
לפי אנליסטים בוול סטריט, מיקרון מדורגת כיום ב"קנייה חזקה", על בסיס 28 דירוגי אנליסטים שניתנו בשלושת החודשים האחרונים, הכוללים 25 המלצות קנייה, שלוש המלצות החזק, ואפס המלצות מכירה. מחיר היעד הממוצע ל-12 חודשים עבור מיקרון עומד על 543.20 דולר, מה שמרמז על פוטנציאל עלייה של כ-19% ביחס למחיר המניה הנוכחי של 457.27 דולר.
סיכום
תוצאות הרבעון השני לשנת הכספים של מיקרון והתחזית לרבעון השלישי מסמנות שינוי מבני בחשיבות של זיכרון בתוך תשתיות ה-AI. לדעתי, מאזן חזק, מובילות בתחום HBM4 וביצוע מהיר ב-DRAM תומכים בתזה השורית. מיקרון נסחרת ברמה נמוכה בהרבה ממה שהצמיחה והובלת הטכנולוגיה שלה מצדיקות. להערכתי, העיוות בתמחור עדיין מהווה הזדמנות, ומשקיעים במיקרון עם אופק של כמה שנים שמסוגלים לסבול את התנודתיות בענף השבבים מקבלים נקודת כניסה אטרקטיבית ברמות המחיר הנוכחיות.