אדובי סיסטמס (ADBE) היא מניה אחת שאני לא מוותר עליה
- אדובי סיסטמס מציגה ביצועים עסקיים חזקים, כולל צמיחה של 13% בהכנסות ברבעון השני של שנת הכספים 2026, עלייה בהכנסות ממנויים וב-ARR, בזמן שהמניה נסחרת במכפילים נמוכים שלדעת הכותב אינם משקפים את איכות העסק.
- למרות חששות השוק מפגיעה של AI במוצרי הליבה של החברה, הכותב סבור שאדובי סיסטמס ממקמת את עצמה נכון סביב תהליכי עבודה מבוססי AI, עם פוטנציאל למוניטיזציה דרך Firefly, Acrobat AI ו-Express, ולכן נשאר חיובי מאוד לגבי ADBE.
אדובי סיסטמס (ADBE) היא מניה אחת שאני לא מוותר עליה, למרות שהשוק מתמחר אותה כאילו בינה מלאכותית יוצרת (AI) פגעה לצמיתות בפורטפוליו המוצרים שלה. אבל הנתונים התפעוליים והחשיבה שלי מעקרונות בסיסיים מצביעים על תמונה אחרת. ייתכן שהעסק מתומחר בחסר בצורה עמוקה, אבל הוא בוודאי לא שבור.
אני אוהב לראות מניה שנסחרת במכפילי רווח ותזרים מזומנים מדוכאים, במיוחד כשהעסק הבסיסי עדיין מציג הכנסות חזקות, צמיחה במנויים, הכנסות חוזרות ואסטרטגיית מעבר ל-AI. השוק חושש מהפרעה ל-Creative Cloud, אבל אדובי סיסטמס ממקמת את עצמה מחדש בצורה חכמה סביב תהליכי עבודה מבוססי AI, כולל בכלי קריאייטיב, אינטליגנציה למסמכים בהובלת Acrobat, ותזמור חוויית לקוח ארגונית. אני חיובי מאוד לגבי ADBE.
ADBE היא מניית איכות במחיר מוזל
לדעתי, ADBE היא אחת המניות הזולות ביותר בשוק. היא גם מחזיקה באחד מפורטפוליו המוצרים האיכותיים ביותר.
השוק מתמחר את אדובי סיסטמס כאילו המוצרים המרכזיים שלה, בהם Photoshop, Illustrator, Premiere Pro ו-Creative Cloud, נמצאים תחת איום משמעותי בשל העלייה של מודלי AI. התחושה שלי היא שהאיום הזה הוא יותר נרטיב מאשר מציאות. ההנהלה ממקמת מחדש את אדובי סיסטמס כשכבת תהליך העבודה המקצועית והניתנת לעריכה מלאה עבור תוכן שנוצר ב-AI, מסמכים, נכסי שיווק וחוויות לקוח ארגוניות.
ברבעון השני של שנת הכספים 2026, ההכנסות של אדובי סיסטמס עלו ב-13% לעומת השנה הקודמת ל-6.62 מיליארד דולר, הכנסות המנויים עלו ב-14% ל-6.42 מיליארד דולר, ההכנסות החוזרות השנתיות (ARR) הגיעו ל-27.1 מיליארד דולר, והתחייבויות ביצוע שנותרו עמדו על 22.27 מיליארד דולר. אלה ממש לא הנתונים הכספיים של עסק שנמצא במצוקה. להפך.
כשמחברים לזה מכפיל PEG עתידי על בסיס non-GAAP של 0.63, שנמוך בכמעט 55% מהחציון הסקטוריאלי וב-63% מהממוצע של החברה עצמה בחמש השנים האחרונות, קשה לי לא לחשוב שמדובר בהזדמנות יוצאת דופן. לכן אני חיובי מאוד ומחזיק בפוזיציה.
ניתוח שווי מעמיק מצביע על מרווח ביטחון אמיתי
אבל אפשר להעמיק עוד יותר בניתוח השווי. אנחנו מדברים על 8.64x רווח עתידי על בסיס non-GAAP, 11.65x רווח עתידי על בסיס GAAP, 6.73x מכפיל EV/EBITDA עתידי, 7.14x מכפיל EV/EBIT עתידי ו-7.92x תזרים מזומנים עתידי. כל אלה נמוכים משמעותית גם מחציון הסקטור וגם מהממוצעים של אדובי סיסטמס עצמה בחמש השנים האחרונות.
עם זאת, יש גם חריגים בתמחור, כמו מכפיל EV/Sales של החברה, שעומד על 3.22x ונראה זול רק במידה מתונה לעומת הסקטור. עם זאת, התחזית של ההנהלה לשנת הכספים 2026 מרמזת על שיעור רווח תפעולי של כ-45% על בסיס non-GAAP, ולכן אי אפשר להעריך את ADBE רק לפי הכנסות, כי זה מפספס את התמונה הרחבה. השוק תימחר את ADBE כאילו כל התרחישים האלה, או חלקם, הם בלתי נמנעים: היחלשות בכוח התמחור של Creative Cloud, אכזבה במוניטיזציה של AI, או לחץ על המרווחים בגלל עלויות הסקה ואחסון של AI.
גם התחזית קדימה מצד ההנהלה נראית חזקה בכל החזיתות. ההכנסות בשנת הכספים 2026 צפויות לעלות ב-12% לעומת השנה הקודמת, והרווח למניה (EPS) על בסיס GAAP צפוי לעלות ב-7.5%. תחזית ה-EPS על בסיס non-GAAP אפילו טובה יותר, עם צמיחה של 16.5%. ובכל זאת, נראה שהשוק משוכנע שהמניה אבודה, ושהעמידות של הרווחים עומדת לקרוס. נכון לעכשיו, אין לכך שום הוכחה.
למעשה, אני יכול לומר מניסיון אישי ומחשיבה מעקרונות בסיסיים, שאי אפשר לקבל את אותה רמת פירוט כשמשתמשים במודל AI ליצירת אמנות כמו שאפשר לקבל עם Photoshop. כמובן, Photoshop צריך AI כדי ליצור יצירות, אבל למודלי AI עדיין אין את הים של הכלים הידניים שנדרשים כדי לשפר, לעצב ולאצור. לפחות בינתיים.
אני לא מתעלם מהסיכונים כאן
בואו נבחן את הסיכון המרכזי: אם משתמשים יוכלו ליצור, לערוך, לעצב ולהפיץ נכסים בזול בתוך פלטפורמות AI כלליות, אז כוח התמחור של אדובי סיסטמס ברמות המחיר הנמוכות יותר עלול להיחלש. אני מודה שזה תרחיש אפשרי, ואני חושב שההנהלה חייבת להתייחס לאיום הזה ברצינות. עם זאת, אימוץ של פלטפורמת יצירה ברמה נמוכה יותר עבור יוצרים נראה כמו מהלך הנגד המתבקש. ההנהלה כבר החלה לבצע זאת עם Express ועם מודלי Firefly שלה.
מבחינתי, מסלול הקטליזטורים די ברור. ARR מבוסס AI צריך לעבור מרמה של כ-500 מיליון דולר לשכבה של כמה מיליארדי דולרים; Acrobat AI, בתוך חבילת פרודוקטיביות המסמכים של החברה, צריך להוכיח אימוץ בתשלום; ו-Firefly צריך לגרום למשתמשים שלו לעבור לקרדיטים ולתוכניות בתשלום. לצד קטליזטורים נוספים, אם הביצוע בתחומים המרכזיים האלה יהיה טוב, אני לא רואה סיבה הגיונית לכך ש-ADBE תיסחר במכפיל EV/EBIT עתידי של 7.14x.
מה וול סטריט אומרת על ADBE?
בוול סטריט, לאדובי סיסטמס יש דירוג הקונצנזוס של האנליסטים מסוג החזק, על בסיס שמונה המלצות קנייה, 16 המלצות החזק ושתי המלצות מכירה. מחיר היעד הממוצע של ADBE, שעומד על 260.11 דולר, מצביע על אפסייד של כ-18% ב-12 החודשים הקרובים ביחס למחיר השוק הנוכחי. זה אומר שהתחזית החיובית מאוד שלי לגבי ADBE אינה בקונצנזוס, אבל לפעמים דווקא שם נמצאת ההזדמנות הטובה ביותר לפני נקודת מפנה, אם עושים את הניתוח נכון.
מניית אדובי סיסטמס זולה מדי מכדי להתעלם ממנה
אדובי סיסטמס אינה מניה נטולת סיכון; למעשה, אין מניה כזו. אבל התמחור הנוכחי כבר נמוך מספיק כך שרוב הסיכון הוסר מההון של העסק. ההנהלה עדיין מפעילה מודל עסקי חזק שמניע צמיחה בהכנסות, במנויים, ב-ARR וברווח למניה. בנוסף, יש מסלולי מוניטיזציה אמינים ל-AI במגוון כלים ופונקציות.
נראה לי ברור שאם אדובי סיסטמס תוכיח ש-AI מחזק את חפיר תהליכי העבודה שלה במקום להרוס אותו, אז התמחור הנוכחי של 7.14x EV/EBIT עתידי פשוט זול מדי. אני נשאר מושקע, מוסיף לפוזיציה שלי ונשאר חיובי מאוד.