ורייזון (VZ) הייתה פעם הימור בטוח על דיבידנד. עכשיו היא נראית כמו מלכודת ערך
- המאמר טוען שורייזון מאבדת את היתרון התחרותי שלה בשל שחיקה במודל העסקי, שוק תקשורת רווי ואיום גובר מצד שירותי אינטרנט ומובייל לווייניים כמו Starlink.
- לפי המאמר, החוב הגבוה של ורייזון והגמישות הפיננסית המוגבלת מעמידים את הדיבידנד שלה בסיכון, גם אם כיום הוא עדיין ממומן, ולכן המניה עלולה להיות מלכודת ערך למרות תמחור נמוך ותשואת דיבידנד גבוהה.
ורייזון (VZ) נחשבה פעם למניית דיבידנד בטוחה. היום, החפיר המסורתי של חברות התקשורת הקרקעיות נסדק תחת שילוב רעיל של שיבוש טכנולוגי ועומס פיננסי כבד. לכן, אני סבור שהדיבידנד האגדי של ורייזון הופך במהירות למלכודת ערך קלאסית, ולכן אני שלילי לגבי המניה.
במשך עשרות שנים, קניית ורייזון הייתה מהלך הגנתי מובן מאליו, שנשען על דומיננטיות של רשת פרימיום ועל תזרימי מזומנים יציבים ואמינים. כיום, ספקית שירותי הטכנולוגיה והתקשורת מתמודדת עם רוחות נגד חדשות, ובמקביל נושאת חוב כבד שמאיים על הדיבידנד שלה. זו השאלה המרכזית שמרחפת היום מעל משקיעי ההכנסה, בזמן שתעשיית התקשורת עוברת שינוי עצום.
שחיקה במודל העסקי ושוק רווי
אני סבור שורייזון מתמודדת עם שחיקה במודל העסקי שלה, ובו בזמן פועלת בשוק רווי. הגורמים האלה שוחקים במהירות את יתרון רשת הפרימיום שלה. נראה שהחפיר המסורתי של תחום התקשורת נתקל בשינוי מציאות חסר תקדים, שמגיע מהחלל ולא ממתחרים קרקעיים. הדחיפה של SpaceX (SPCX) לשירותי מובייל ישירים לצרכן של Starlink ולטכנולוגיית Direct-to-Cell מהווה איום משמעותי על החברות המסורתיות בענף.
כלקוח של Starlink, אני יכול לומר בביטחון שהיא באמת שיפרה את חיי היומיום שלי. לדעתי, לשם הגישה לאינטרנט הולכת, גם בבית וגם בדרכים. כעת, בין אם Starlink תכפה שותפות עם מפעיל רשת וירטואלית סלולרית (MVNO) שתדלל את המרווחים, ובין אם תשיק רשת לוויינית עצמאית, היא עשויה למשוך ממפעילות התקשורת עשרות מיליוני מנויים בארה"ב בשנים הקרובות. אחרי הכול, היא כבר עברה את רף 12 מיליון המנויים.
מאחר שורייזון מחזיקה בבסיס המנויים המתומחר ביותר בפרימיום, יש לה הכי הרבה להפסיד מקישוריות לוויינית רחבה וזולה שלא דורשת כלל אנטנות סלולריות. האיום הקיומי הזה מגיע בדיוק בזמן שמנועי הצמיחה המסורתיים של ורייזון נבלמים לחלוטין בשוק המקומי. באופן ספציפי, שוק הטלפונים בתשלום חודשי קבוע בכל הענף מגיע לרמת רוויה קיצונית, כאשר תוספות המנויים נטו וגישת האלחוט הקבועה (FWA) נמצאות תחת לחץ משמעותי כלפי מטה.
מעבר לרוחות הנגד המבניות האלה, יש גם כישלונות תפעוליים מהזמן האחרון, כמו הפירוק המסובך של פעילות התקשורת הקווית הבינלאומית שלה למיזם משותף עם BT Group (BTGOF), מה שאילץ את ההנהלה להזהיר מפני הפסד גדול של 700 עד 800 מיליון דולר ברבעון השני של 2026. בזמן שהמנכ"ל החדש דן שולמן מנסה לבצע פנייה לכיוון תוכניות אגרסיביות לשימור לקוחות פרטיים, החברה תקועה במשחק הגנה יקר בתקופה קשוחה של צמיחה נמוכה.
משבר במאזן ומלכודות חוב
באותו זמן, המאזן של ורייזון עדיין מהווה מבחינתי מקור דאגה מרכזי. סך החוב עומד על כ-200 מיליארד דולר, המינוף נותר סביב פי 3, ומזומנים של כ-8.37 מיליארד דולר נראים דלים ביחס לכמעט 70 מיליארד דולר בהתחייבויות שוטפות. זה לא משאיר הרבה מקום לטעויות. החברה עדיין צריכה להמשיך להוציא סכומים גדולים על ספקטרום ועל שדרוגי רשת רק כדי להישאר תחרותית, אפילו בזמן שצמיחת הדיבידנד כבר האטה. לכן, אף שהדיבידנד ממומן כיום, אני לא חושב שנשארה לורייזון הרבה גמישות.
לדעתי, נטל החוב של ורייזון הופך לסיכון אמיתי עבור הדיבידנד. החברה העלתה את התשלום שלה במשך 21 שנים רצופות, ואולי בעתיד אף תצטרף לאריסטוקרטיות הדיבידנד, אבל הרצף הזה לא מעלים את הלחץ על תזרים המזומנים. כשחברה כבר משתמשת בהצעות להחלפת חוב כדי לנהל את החשיפה לריבית, הדיבידנד צריך להתחרות מול בעיה פיננסית הרבה יותר גדולה. אם EBITDA יאכזב בגלל נטישת לקוחות או הוצאות רשת גבוהות יותר, העלאות דיבידנד שנתיות קטנות לא ישנו הרבה. המאזן עדיין יהיה הבעיה המרכזית.
תמחור זול מאותת על סיכוני דיבידנד
התמחור הנמוך לכאורה של ורייזון היום כנראה מאותת על סיכוני הדיבידנד שמתחת לפני השטח. מכפיל הרווח החזוי של 8.5 נראה בתחילה כמו מציאה, כ-3% מתחת לממוצע שלה בחמש השנים האחרונות. למעשה, זהו אחד ממכפילי הרווח הנמוכים ביותר שבהם המניה נסחרה אי פעם לאורך ההיסטוריה הציבורית הארוכה שלה. לכך מתווספת גם תשואת דיבידנד גבוהה מהממוצע של 6.7%, שסביר שתמשוך תיקי השקעות של משקיעים פרטיים.
במבט מבודד, מדדי הערך האלה נראים אטרקטיביים מאוד, אבל הם מוצדקים לחלוטין לאור הסיכונים המבניים והתחרותיים שעליהם דיברתי. לדעתי, השוק מתמחר נכון את השחיקה המבנית ארוכת הטווח של ענקית ותיקה.
נכון, הדיבידנד עדיין בר-קיימא בטווח הבינוני, כאשר תזרים המזומנים החופשי צפוי להגיע השנה לכ-21.7 מיליארד דולר, לעומת בערך 11.5 מיליארד דולר בהתחייבויות דיבידנד שנתיות. עם זאת, לנוכח חומת החוב שורייזון תצטרך להתמודד איתה בשלב כלשהו, קיצוץ עתידי בדיבידנד כדי לפרוע חוב נראה סביר מאוד. הצמיחה ברווח למניה (EPS) המתואם אולי תימשך בשיעור חד-ספרתי בינוני, כשהחברה מקצצת עלויות ומעלה מחירים, אבל המספרים מראים עסק שהולך ואוזל לו המסלול להגן על התשלום שלו.
האם ורייזון היא קנייה, מכירה או החזק?
למניית ורייזון יש דירוג קונצנזוס של קנייה מתונה בוול סטריט, על בסיס חמש המלצות קנייה ו-11 המלצות החזק. אף אנליסט לא מדרג את המניה כהמלצת מכירה. בנוסף, מחיר היעד הממוצע של VZ שעומד על 50.25 דולר מצביע על פוטנציאל עלייה של כ-19% ב-12 החודשים הקרובים.
סיכום
אני מבין למה ורייזון עדיין מושכת משקיעי דיבידנד. תשואה של 6.7% היא די מושכת, ולעת עתה התשלום עדיין ממומן. הבעיה שלי היא שלחברה אין הרבה מרחב תמרון. החוב גבוה, והאינטרנט הלווייני מוסיף עוד סיכון שלא באמת היה קיים קודם. אם ההנהלה תחליט אי פעם שהפחתת חוב חייבת לבוא קודם, לדעתי הדיבידנד עלול לעלות לדיון.