המובילות של אנבידיה (אנבידיה) בתחום ה-AI כבר לא מוטלת בספק. השווי שלה כן
- אנבידיה מובילה בבירור את שוק שבבי ה-AI ומציגה צמיחה אדירה בהכנסות ובדאטה סנטר, אך יש סיכון למחזור "עיכול" שבו ההיצע יעבור את הביקוש, מה שעלול להביא לירידה חדה בשווי המניה; לכן הכותב שומר על המלצה ניטרלית למרות האיכות הגבוהה של העסק.
- כדי לשמור על צמיחה רציפה, אנבידיה צריכה לבסס את עצמה כשירות מחשוב רחב לאורך כל סטאק ה-AI, כולל AI פיזי ורובוטיקה, תוך ניהול רגיש של מחזורי השקעה ושווי (PEG), כאשר וול סטריט אמנם מעניקה למניה דירוג קנייה חזקה ואפסייד משמעותי, אך הסיכונים המקרו-כלכליים והאפשרות לתיקון בשוק מחייבים זהירות.
אנבידיה (אנבידיה) ביססה באופן חד-משמעי את מעמדה כמובילת שוק הבינה המלאכותית (AI) ו"מלכת" השבבים בתחום. השווי שלה, לעומת זאת, עדיין נתון לוויכוח. המשקיעים כבר לא שואלים האם אנבידיה היא הכוח המרכזי בשבבי AI. במקום זאת, הם שואלים כמה מהכוח שלה בשוק כבר מגולם במחיר המניה, והאם ייתכן שהשווי יקרוס תחת הלחץ. זהו המבחן הגדול הבא שלה.
הסיכונים המרכזיים הם תקופות "עיכול" של השקעות עתק (Capex), מצב שבו ההיצע יעלה על הביקוש וייצור עודף, וכן זעזועי שווי רחבים יותר בשוק במקרה שהטרנד של ה-AI יתחיל להיחלש. יחד עם זאת, אני עדיין אופטימי ורואה בחברה אופציה ראויה לשקילת החזקה בפוזיציה קטנה, כל עוד כל התיק מגודר. עם זאת, בשלב זה אני נשאר רשמית נייטרלי לגבי אנבידיה.
כשהבהלה לזהב בשבבי AI נכנסת לפקק
כשהבהלה לזהב בשבבי AI נתקלת בפקק, שלב של "עיכול" אחרי מחסור עשוי להחליף את תקופת ההזמנות המטורפת שאפיינה את הבום. זה לא אומר שבהכרח הביקוש ל-AI ייעלם במידה משמעותית. במקום זאת, תקופת ההזמנות בתקופת המחסור מתחלפת בשלב עיכול, כשההיצע סוף סוף מדביק את הביקוש, והביקוש עשוי להאט את קצב הצמיחה שלו.
נכון לעכשיו, זה עדיין לא המצב. אנבידיה פרסמה ברבעון הראשון של שנת הכספים 2027 עלייה בהכנסות ב-85% ל-81.6 מיליארד דולר, הכנסות חטיבת הדאטה סנטר הגיעו ל-75.2 מיליארד דולר, ו-ASML (ASML) מציינת שהביקוש לשבבים עדיין גבוה מההיצע. אולם עודפים נוצרים דווקא כשהכול מרגיש בטוח. כמשקיע קונטרריאני, אני רואה זהירות בתקופות אופוריה בשוק כדרך מצוינת למצב את עצמי לרווחים.
אנבידיה ביצעה הימור ענק על כך שהביקוש ל-AI ימשיך לספוג את כל ההיצע. החברה חשפה התחייבויות לייצור, אספקה וקיבולת בהיקף של 119 מיליארד דולר, כאשר 95 מיליארד דולר מתוכם צפויים במהלך שאר שנת הכספים 2027. המלאי עלה ל-25.8 מיליארד דולר. זה כשלעצמו לא מוכיח שנוצר עודף, אבל אם הביקוש יתחיל להאט מכל סיבה שהיא, downside עלול להגיע – ומהר.
קל לומר שב-2026 מגבלות ההיצע עדיין יימשכו. אבל ב-2027–2028 יתחיל המבחן האמיתי. חשוב לזכור ששוק המניות בדרך כלל מתמחר קדימה כ-12 חודשים. כך שאם 2028 תהיה שנה של עודף, השווקים יירדו כבר ב-2027, ולא בזמן אמת. יחד עם זאת, אנבידיה עדיין עשויה להיות "קומפאונדר" עמיד לאורך זמן, אם תחומי ה-inference, ה-AI הארגוני, ה-AI הריבוני וה-AI הפיזי יגדלו מספיק מהר. לכן צריך לבדוק עד כמה סביר תרחיש ה"צמיחה הרציפה". זו הסיבה שלדעתי להישאר ניטרלי הוא צעד חכם, במקום להיות שלילי או חיובי מדי.
גלגל התנופה של אנבידיה צריך יותר מ-GPU
כדי שאנבידיה תמשיך לצמוח לאורך זמן באמצעות "גלגל התנופה" שלה, היא צריכה לעבור את הנרטיב של "יחידות עיבוד גרפיות (GPUs) לנצח". היא צריכה להתקדם לתזה שאומרת שהמחשוב של אנבידיה הוא שירות חוזר, כמו שירות תשתית, לאורך כל שכבת ה-AI, עד לשכבה הפיזית, כלומר רובוטיקה.
AI פיזי עדיין נמצא ברובו לפני נקודת מפנה, אבל הפוטנציאל שלו גדול מאוד. בתחום Edge Computing של אנבידיה, הדגשים כללו שותפויות בתחום הנהיגה האוטונומית, Omniverse Isaac Robotics, שותפויות בתוכנה תעשייתית ו-AI-RAN. ה-AI הפיזי ייצר יותר מ-9 מיליארד דולר מההכנסות של אנבידיה במהלך 12 החודשים האחרונים. זה התחלה טובה. זה עדיין לא מספיק כדי "לסחוב" את המניה, אבל זה גבול חדש ואמין, אם צמיחת הדאטה סנטר תתחיל להאט.
המתח כאן הוא שהתרחיש של צמיחה רציפה ובלתי מופרעת לאורך זמן דורש ששכבות ביקוש חדשות יגיעו לפני שהבנייה הנוכחית של התשתיות תיכנס לשלב עיכול. ייתכן שתהיה ירידה משמעותית לפני שגל ה-AI הפיזי יתחיל עבור אנבידיה, אבל כך או כך אני די בטוח שמניית אנבידיה לעולם לא תישאר למטה לאורך זמן.
שווי מול מחזור: עיגון מכפילי הצמיחה של אנבידיה
יחס ה-PEG העתידי של אנבידיה עומד כיום על כ-0.51. על הנייר זה נראה זול מאוד. אבל המספר הזה מניח שהמרוץ האדיר להקמת דאטה סנטרים ל-AI ימשיך לרוץ קדימה בלי אף מהמורה. אם הצמיחה המתפרצת הזו תתקרר באופן טבעי, אפילו מעט, בשנים הקרובות, היחס ה"זול" הזה יטפס במהירות חזרה לאזור הערכת השווי ההוגנת של 1. ממוצע יחס ה-PEG ההיסטורי של אנבידיה בחמש השנים האחרונות עומד על כ-1.49. מאחר שהחישוב רגיש מאוד לכל שינוי במחזור ההשקעות, הרבה תלוי באיזו קלות אנבידיה תוכל להשיק את הדור הבא של השבבים שלה.
במבט על המסלול הרחב יותר, הייתי נותן הסתברות של כ-60% עד 65% לכך שאנבידיה תישאר קומפאונדר עמיד ללא הפרעה, הסתברות של כ-25% עד 30% למחזור עיכול זמני, והסתברות של כ-10% ל"איפוס" מבני חריף. מבחינתי, זה בערך חלוקה של 60/40 בין תרחיש שורי לתרחיש דובי בטווח הבינוני. זה הופך את ההשקעה למעט מסוכנת, ולכן אני עדיין בדירוג ניטרלי כרגע.
מה וול סטריט אומרת על אנבידיה?
בוול סטריט, לאנבידיה יש דירוג קונצנזוס של קנייה חזקה (קנייה חזקה), המבוסס על 37 המלצות קנייה, המלצת החזק אחת והמלצת מכירה אחת. מחיר היעד הממוצע למניית אנבידיה הוא 311.41 דולר, מה שמצביע על אפסייד של 51.83% ב-12 החודשים הקרובים. אני חושב שהגישה החיובית הזו מוצדקת, אבל התמונה המקרו-כלכלית עדיין גורמת לי להישאר זהיר, עד שהתרחיש השורי ייראה יציב ובר-קיימא, ולא רק אופטימיות קונצנזואלית.
מלך ה-AI עדיין צריך סטאפ נקי יותר
אנבידיה היא אחת החברות האיכותיות ביותר בעולם כיום. בעיניי, ההתרחבות לכיוון AI פיזי היא ההיבט המרתק ביותר בעתיד שלה. יחד עם זאת, כדי שמחיר המניה יוכל להימנע מתנודתיות מחזורית, הבנייה של תשתיות ה-AI חייבת להמשיך ללא הפרעה. אחרת, סביר מאוד שיווצר עודף בין היצע לביקוש, והשווי של המניה יעבור התאמה מחדש בהתאם.
לא הייתי מהמר באגרסיביות נגד אנבידיה בשלב זה, משום שהמנכ"ל והעסק עצמו מצוינים. במקום זאת, אני נשאר זהיר ביחס לדינמיקה המקרו-כלכלית. רמת האופוריה סביב AI גבוהה מאוד כרגע, והשווי הנוכחי של אנבידיה מניח "אימפריה" ללא הפרעות. אני מעדיף להמתין ולראות, ולהשקיע את ההון שלי רק ברעיונות שבהם יש לי את רמת הביטחון הגבוהה ביותר, תוך כדי שמירה על עמדה ניטרלית לגבי אנבידיה לעת עתה.