אפשר לאהוב את ה-AI ובכל זאת לחשוב שמניית ARM יקרה מדי. אני עושה את שני הדברים
- ARM נהנית מצמיחה חזקה ב-AI, מרכזי נתונים ורישוי שבבים, עם הכנסות ושולי רווח בשיא, ביקוש עתידי גדול (כולל להסכמים עם ענקיות כמו מטא ו-OpenAI) וצבר הזמנות משמעותי שמספק נראות גבוהה להמשך צמיחה.
- למרות החוזקה העסקית, הכותב סבור שמניית ARM יקרה בצורה מופרזת, עם מכפילי מכירות ורווח קיצוניים וסיכון גבוה לאכזבה, ולכן רואה בשורט על ARM או קניית פוטים עליה גידור טקטי נגד טרייד ה-AI, תוך העדפה להישאר בלונג על מניות כמו אנבידיה.
Arm החזקות (ARM) היא אחת ממניות ה-בינה המלאכותית (AI) האהובות בשוק כיום, ואני מבין למה. חברת ה-שבבים ותכנון התוכנה נמצאת במרכז של כמה מגמות ארוכות טווח שקשורות ל-AI, למרכזי נתונים, לסמארטפונים ולמחשוב קצה. אני בעצמי מאוד אוהב את מהפכת ה-AI הרחבה ונשאר חיובי מאוד כלפי התחום. עם זאת, זה לא אומר שכל מניה שמקושרת לנושא עדיין הגיונית להשקעה, במיוחד אחרי הריצה המטורפת של החודש האחרון.
ARM היא עסק איכותי מאוד עם מומנטום אמיתי. הבעיה היא שמחיר המניה של ARM נראה כיום כאילו הוא משקף הרבה יותר אופטימיות ממה שהנתונים הפונדמנטליים מצדיקים. אחרי הראלי האדיר במניה בחודש האחרון, נראה שהשווי מתנתק יותר ויותר מכוח הרווחים הנוכחי של החברה ומתחזית הצמיחה לטווח הקצר. זה מה שהופך את המצב למעניין מבחינתי. לא חייבים להמר נגד ה-AI, אבל כן אפשר להמר נגד מה שנראה כמו תמחור מנותק מהמציאות, אפילו באחת המניות החמות ביותר בשוק. לכן אני שלילי (bearish) על ARM, למרות שאני נשאר חיובי על AI.
האנטומיה של ראלי-על ב-AI
לפני שמדברים על למה ARM יכולה להיות גידור טוב, צריך להבין מה בכלל גרם לראלי האגרסיבי הזה. החברה פרסמה דוח רבעון רביעי חזק, וסיימה את שנת הכספים 2026 עם הכנסות של 1.49 מיליארד דולר, עלייה של 20% לעומת השנה הקודמת. הכנסות מרישוי עלו ב-29% ל-819 מיליון דולר ברבעון, מה שמדגיש שוב עד כמה חברות טכנולוגיה נואשות לאמץ את הארכיטקטורה של ARM כדי לבנות שבבים ייעודיים. זה מספק לחברה זרם מזומנים מיידי משמעותי מאוד.
גם תחום מרכזי הנתונים הוא מוקד צמיחה מתפוצץ עבור ARM. הכנסות התמלוגים הגיעו ל-671 מיליון דולר, כשהן מונעות בעיקר מתמלוגים של ענן ומרכזי נתונים של יותר מהכפלה ביחס לשנה שעברה. ענקיות טכנולוגיה כמו אמזון (אמזון), גוגל (גוגל) ו-מיקרוסופט (מיקרוסופט) להוטות לעבור לארכיטקטורה חסכונית באנרגיה, כדי שמקבצי השרתים הענקיים שלהן לא יעמיסו על רשת החשמל המקומית. מאחר ש-ARM מעניקה רישוי ל"שירטוטי הבסיס" שמאפשרים לשבבים הייעודיים האלה לעבוד ביעילות, היא נהנית מזרם הכנסות חוזר ורווחי מאוד.
כדאי גם לשים לב שההכנסות השנתיות הגיעו לשיא של 4.92 מיליארד דולר, השנה השלישית ברצף עם צמיחה של יותר מ-20%. ההנהלה הוכיחה שהיא יודעת להרחיב מרווחים בצורה יפה, תוך השקעה כבדה בצוותי הנדסה. זה סיפור מרשים כחלק מטרנד ה-AI, וזה מסביר למה המשקיעים נעשו יותר ויותר חיוביים על המניה. במיוחד כשנראה שהצמיחה צפויה אפילו להתגבר מכאן והלאה.
למה המומנטום נראה בלתי ניתן לעצירה
תומכי המניה יטענו שהמומנטום הזה רחוק מלהסתיים. ולמען ההגינות, יש להם נקודה. כוחות הצמיחה שמניעים את ARM צפויים להימשך שנים קדימה, כשהם מגובים בצבר הזמנות ענק. בשיחת המשקיעים האחרונה, המנכ"ל רנה האס חשף שכבר עכשיו הביקוש של לקוחות למעבד ה-AGI החדש של החברה עבר את 2 מיליארד דולר ביחד לשנות הכספים 2027 ו-2028 – יותר מכפול מהתחזיות הפנימיות הראשוניות.
עלייה בעומסי עבודה של AI אוטונומי מסוג "agentic AI" משחקת גם היא לטובת ARM, כי היא שמה דגש קיצוני על יעילות אנרגטית. אנליסטים בוול סטריט רודפים באגרסיביות אחרי הנושא הזה. רק לפני כמה ימים, למשל, בית ההשקעות ברנשטיין התחיל לסקר את המניה עם דירוג קנייה (תשואת יתר) ומחיר יעד של 300 דולר, כשהוא מציין את ARM כמנצחת בולטת בשוק מעבדי השרתים, שצפוי להגיע ל-137 מיליארד דולר עד 2030.
מאז הדוח, התפתחויות נוספות מראות סימנים מוקדמים להאצה בהתרחבות המסחרית. מטא (מטא) סגרה עם ARM מפת דרכים רב-דורית לתמיכה בתשתית שמשרתת מיליארדי משתמשים. בנוסף, שחקניות כבדות ב-AI כמו OpenAI ו-Cerebras (CBRS) מאמצות את תתי-המערכות החישוביות של ARM כ"ראשי מערכת" (head nodes) להאצות (accelerators) שלהן. רמת הוודאות לגבי הצמיחה בהכנסות של ARM היא גבוהה מאוד, וזה מה שממשיך להכניס קונים למניה.
המתמטיקה המסוכנת של האופוריה
כאן בדיוק מתחילה הבעיה שלי עם המניה ברמות המחיר הנוכחיות, וכשכל החישוב נשען על אופוריה. לפעמים, גם חברות מעולות יכולות להיות השקעות גרועות כשהמחיר מתנתק מכוח הכבידה. למרות המומנטום, התמחור של ARM נכנס לאזור ספקולטיבי מאוד.
המניה נסחרת במכפיל מדהים של פי 37 על תחזית ההכנסות לקונצנזוס לשנה הנוכחית, שעומדת על כ-5.9 מיליארד דולר. גם אם אתם מאמינים בתחזיות לטווח הבינוני בוול סטריט, שלפיהן ARM יכולה לשמור על קצב צמיחה שנתי של 25%–30% בחמש השנים הקרובות, אתם עדיין משלמים פרמיה עצומה.
התזה השוורית נראית קיצונית אפילו יותר במונחי מכפיל רווח (P/E). ARM נסחרת בערך פי 118 ופי 96 על תחזיות הרווח למניה (EPS) לקונצנזוס לשנות הכספים 2026 ו-2027, שעומדות על 1.77 ו-2.10 דולר, בהתאמה. שוב, גם אם הרווחים ימשיכו לצמוח בקצב מהיר במיוחד, כמעט אין פה מרווח לטעות. אם ARM תפספס אפילו במעט את התחזיות הענקיות האלה, המניה עלולה לקרוס.
הנקודה החשובה היא שאפשר להישאר חיוביים על AI ועדיין למכור בחסר (לשחק שורט) דווקא את המניה הזו. תסתכלו על אנבידיה (אנבידיה). אפשר להישאר חשופים למרוץ התשתיות דרך החזקה ב-אנבידיה, שנקנית היום במכפיל של בערך פי 17 על תחזית הרווח למניה לקונצנזוס לשנת הכספים 2027, שעומדת על 12.65 דולר. מעניין לציין ש-אנבידיה שוב ושוב הוכיחה שהשוק נוטה לזלזל ביכולת שלה להתרחב, מה שהופך אותה למועמדת הרבה יותר סבירה לעקוף את התחזיות, לעומת ARM שצריכה להצדיק מכפילים תלת-ספרתיים. לכן שורט על ARM יכול לשמש כהגנה חכמה: מצד אחד מגדר את הרווחים הפוטנציאליים שלכם בטכנולוגיה, ומצד שני גם יכול להרוויח אם טרייד ה-AI יסתבך או אם ARM עצמה תפספס את הציפיות.
האם מניית ARM היא קנייה, מכירה או החזק?
למרות הראלי הממושך שלה, מניית ARM עדיין נהנית מדירוג קונצנזוס של קנייה חזקה (קנייה חזקה) בוול סטריט, המבוסס על 18 המלצות קנייה, שלוש המלצות החזק (החזק) והמלצת מכירה אחת. עם זאת, מחיר היעד הממוצע של ARM, שעומד על 253.35 דולר, מרמז על ירידה פוטנציאלית של כ-17.34% ב-12 החודשים הקרובים. זה מעיד שגם האנליסטים שחיוביים על המניה חושבים שהיא יקרה מדי כיום.
מחשבות אחרונות
לצערי, ARM הפכה לקורבן של ההצלחה שלה עצמה. המניה מתומחרת לתרחיש של שלמות מוחלטת, מה שיכול להפוך למתנה אפילו עבור שוורים שמוכנים להמר נגדה בטווח הקצר. חשוב לי להדגיש שמכירה בחסר של המניה לא אומרת שמהפכת ה-AI הסתיימה, אלא שזה מהלך טקטי והגיוני כדי להגן על ההון. אני חיובי על טרייד ה-AI, עם פוזיציות משמעותיות ב-אנבידיה ובחברות הענן הגדולות (hyperscalers), אבל שוקל באופן פעיל לקנות אופציות פוט על ARM מהנקודה הזו, במיוחד כי טרייד ה-AI עלול להתמודד עם רוחות נגד לקראת בחירות האמצע (midterms).