אינטל (אינטל) מקבלת דחיפה מאפל (אפל). המשקיעים עדיין צריכים לעקוב אחרי המהפך
- העסקה של אינטל עם אפל מחזקת את גיוון שרשרת האספקה של אפל ויכולה לשמש כקטליזטור לעסקי המפעיל והאריזה המתקדמת של אינטל, אך יידרשו עוד שנים עד לייצור בנפח גבוה ואינטל עדיין צריכה להוכיח יכולת ביצוע מול לקוחות חיצוניים.
- למרות התקדמות טכנולוגית משמעותית בצמתי 18A ו-14A, עסקי המפעיל של אינטל עדיין הפסדיים והכנסות מלקוחות חיצוניים נמוכות, בעוד שמניית אינטל נסחרת במכפיל P/S קדמי גבוה מאוד, כך שהשווי הנוכחי משקף את מרבית פוטנציאל הצמיחה ולכן ההמלצה נותרת נייטרלית.
חברת אינטל קורפוריישן (אינטל) מקבלת דחיפה לאחר ההודעה על העסקה שלה עם אפל Inc. (אפל) לעיצוב וייצור שבבים. עם זאת, מה שמשקיעים לטווח ארוך צריכים לעקוב אחריו הוא האם מהפך פעילות המפעיל (foundry) שלה יצליח להביא תוצאות. ב-18 ביוני זינקה מניית אינטל ביותר מ-10% לאחר שנשיא טראמפ הודיע שאפל תשתף פעולה עם אינטל כדי להרחיב את יכולות ייצור השבבים המקומיות שלה. למרות שהשותפות הזו יכולה להיות קטליזטור, אני נייטרלי לגבי מניית אינטל, כיוון שלדעתי השווי הנוכחי כבר משקף את פוטנציאל העלייה מצמיחת המפעיל.
ענקית השבבים שבסיסה בקליפורניה ביצעה חזרה מרשימה בשנה האחרונה, כאשר מניית אינטל עלתה כמעט 490% על רקע כמה התפתחויות חיוביות. בין השאר, תמיכת מימון ממשלתית, התקדמות במפעיל ותשואות טובות מהצפוי ב-18A. ובכל זאת, עם ייצור בנפח גבוה עבור אפל שצפוי רק בעוד כמה שנים, אינטל עדיין צריכה להוכיח שהיא יודעת לבצע ללא טעויות.
העסקה עם אפל קשורה בעיקר לגמישות בשרשרת האספקה
בעוד שהתגובה החיובית של השוק לשותפות בין אפל לאינטל מובנת, העסקה הזו לא אומרת שאפל תחזור להשתמש בשבבים של אינטל במכשירים שלה. במקום זאת, העסקה היא חלק מהמחויבות של אפל לה-localize, כלומר לקרב גיאוגרפית, את שרשרת האספקה שלה על רקע לחצים גיאופוליטיים. בפועל, סביר שאפל תשתמש במפעלי הייצור בארה"ב של אינטל כדי לייצר או לארוז את שבבי סדרת M שלה.
העסקה עם אינטל מגיעה בזמן שבו אפל מגוונת באופן פעיל את שרשרת האספקה שלה כדי להפחית את התלות בסין. בשנת 2025 הרכיבה אפל כמעט 55 מיליון אייפונים בהודו, עלייה חדה לעומת כ-36 מיליון יחידות ב-2024. ההחלטה של החברה לשתף פעולה עם אינטל היא כנראה המשך של אסטרטגיית הגיוון הזו, על רקע לחץ מצד ממשלת ארה"ב להחזיר משרות ייצור לתוך ארה"ב.
מהפך המפעיל של אינטל צריך קטליזטור
העמדה הנייטרלית שלי לגבי אינטל נובעת חלקית מההתקדמות האיטית שהחברה רשמה באסטרטגיית המהפך של עסקי המפעיל שלה. ברבעון הראשון, דיווחה אינטל על הכנסות של 5.4 מיליארד דולר מעסקי המפעיל, אבל לקוחות חיצוניים תרמו רק 174 מיליון דולר מהסכום הזה. זה מדגיש שאינטל עדיין בשלבים מוקדמים מאוד של זכייה בעסקי מפעיל חדשים. המגזר הזה דיווח על הפסד תפעולי של 2.4 מיליארד דולר ברבעון הראשון, ולכן אפשר לומר בבטחה שעסקי המפעיל ממשיכים להיות גורם שלילי משמעותי לרווחיות של אינטל.
במצגת הדוחות לרבעון הראשון ציינה אינטל שהביקוש לפתרונות האריזה המתקדמת שלה צובר תאוצה, על רקע תשואות טובות מהצפוי ב-18A והתקדמות ב-14A. עם זאת, נראה שהחברה עדיין לא הצליחה למשוך לקוחות חיצוניים מהשורה הראשונה. זה יכול להשתנות עם השותפות עם אפל. קליטת אפל כלקוח מפעיל יכולה להיות הקטליזטור שהעסק הזה צריך כדי למשוך לקוחות נוספים בעלי ערך גבוה.
האריזה המתקדמת עשויה להניע את צמיחת המפעיל
עם אפל כלקוח מפעיל, ייתכן מאוד שעסקי המפעיל של אינטל ישלבו פתרונות אריזה מתקדמים כחלק מהעסקה. עם זאת, בטווח הקצר אפל אולי לא ת-outsourcing באופן מלא את ייצור ה-wafer של שבבי A/M לאינטל. על רקע עליית ה-AI, חברות טכנולוגיה מעדיפות לשלב מספר רכיבים למערכת-על-שבב אחת, כולל dies לוגיים, אריחי CPU ואריחי מאיץ. לפי Grand View Research, השוק הזה יצמח בשיעור צמיחה שנתי ממוצע (CAGR) של 10.4% עד 2030.
כאן נכנסים לתמונה פתרונות האריזה המתקדמת של אינטל. לאחר שאינטל זיהתה שמערכות AI הופכות להיות מוגבלות על ידי שלב האריזה, היא מיקמה את עצמה כספקית פתרונות אריזה מתקדמים דרך עסקי המפעיל שלה. בשיחת המשקיעים לרבעון הראשון, ההנהלה אישרה שמתקני ה-back-end שלה במלזיה מורחבים כדי לתמוך בצבר ההזמנות ההולך וגדל של שירותי האריזה המתקדמת. זה סימן מוקדם ומבטיח.
לדעתי, אפל עשויה להשתמש בפתרונות האריזה המתקדמת של אינטל בכמה דרכים שונות. תחילה, באמצעות שימוש במתקני הייצור של אינטל לשלבים האחוריים (back-end) הקשורים לשבבים של אפל עצמה. בנוסף, החברה עשויה להשתמש בפתרונות האריזה של אינטל לשבבים בעלי סיכון נמוך יותר של אפל, כמו אלה המשמשים לקישוריות ולניהול צריכת החשמל. בתרחיש האידיאלי, אינטל תצליח לשכנע את אפל להשתמש בפתרונות האריזה שלה עבור תשתיות AI, כגון מחשוב ענן פרטי, וכן עבור שיפורים בסירי.
צומת 18A מחזירה את האמינות התעשייתית של אינטל
למרות שאני נייטרלי לגבי אינטל, אי אפשר להתעלם מההתקדמות הטכנולוגית שהחברה רשמה לאחרונה. בעבר, היעדר חדשנות טכנולוגית הגביל את הצמיחה של אינטל והוביל לאובדן נתח שוק בשווקים מרכזיים בין 2010 ל-2020. לכן המיקוד המחודש בחדשנות תחת המנכ"ל ליפ-בו טאן הוא צעד מבורך.
בשיחת המשקיעים לרבעון הראשון אישר המנכ"ל טאן שהתשואות של 18A נמצאות מעל התחזיות הפנימיות. צומת 18A נתפס תמיד כצומת שיחזיר את האמינות של אינטל בתחום הייצור. העובדה שהתשואות עוברות את העקומה מעבירה מסר חזק ללקוחות עתידיים פוטנציאליים.
גם מבחינת מוצרים, אינטל רשמה התקדמות יציבה לצד 18A. לפי דיווחי החברה, מוצרי Xeon 6 ו-Core Series 3 נכנסו לייצור בנפח גבוה. זה מאשר שהחברה מרגישה בנוח להגדיל את הייצור של מוצרים המבוססים על 18A. החברה התקדמה גם ב-14A, כפי שמעידה העובדה ש-14A מקדימה את 18A מבחינת בגרות, תשואה וביצועים באותה נקודת זמן יחסית. עם זאת, לדעתי מוקדם מדי לשקלל הצלחה של 14A לתוך השווי.
שווייה של אינטל נראה סביר
העמדה הנייטרלית שלי לגבי אינטל נובעת בעיקר מאמונתי שהשווי הנוכחי של אינטל משקף במדויק את פרופיל הסיכון-סיכוי של ההשקעה בחברה. בעקבות זינוק של 490% במחיר המניה ב-12 החודשים האחרונים, אינטל נסחרת כיום ברמת מכפיל P/S קדמי של 11.2. זה כמעט 250% מעל חציון הסקטור, שעומד על כ-3.2. מכפיל P/S גבוה כזה מזוהה בדרך כלל עם חברות SaaS צומחות במהירות, ולא עם חברות שבבים שנמצאות במהלך מהפך.
אמנם המכפיל יכול לרדת משמעותית אם צמיחת ההכנסות של אינטל תואץ, אך זה לא נראה כתוצאה סבירה במיוחד בעתיד הנראה לעין, בהתחשב בכך שמחלקת המפעיל עדיין מתקשה להתרומם.
האם אינטל היא קנייה, לפי אנליסטים בוול סטריט?
בהתבסס על דירוגים של 39 אנליסטים בוול סטריט, מחיר היעד הממוצע למניית אינטל עומד על 95.94 דולר, מה שמרמז על downside, כלומר ירידה פוטנציאלית, של 27.13% לעומת מחיר השוק הנוכחי.
לאחר הודעתו של הנשיא טראמפ בשבוע שעבר על שיתוף הפעולה של אפל עם אינטל, כתב אנליסט Wedbush Securities, דניאל אייבס, בדוח מחקר שאינטל נמצאת בעמדה טובה לזכות בעסקאות חדשות מאפל בשנים הקרובות, כאשר ענקית הטכנולוגיה מחפשת לחזק את הנוכחות הייצורית שלה בתוך ארה"ב.
סיכום
אינטל מתקדמת לכיוון הנכון. בשבוע שעבר הודיע הנשיא טראמפ על החלטתה של אפל לעבוד עם אינטל כדי לגוון את שרשרת האספקה שלה, מה שמתווסף לרשימה הארוכה של התפתחויות חיוביות שאינטל רשמה ב-18 החודשים האחרונים. עם זאת, העלייה החדה במניית אינטל בשוק כבר דחפה את שווי החברה לרמות מתוחות, כך שנותר מעט מאוד או בכלל לא מרווח ביטחון למשקיעים. לכן אני נשאר נייטרלי לגבי אינטל בשלב זה.